集運旺季迭加油價下跌，雙重利好促公司業績改善

C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 。。。 2014年12月18日 群益香港研究部 hk_research@e-capital.com.hk 該股為合資格滬股通股票 A股目標價(人民幣元) 5.5 H股目標價(港元) 4 公司基本資訊 產業別 交通運輸 A股價(2014/12/17) 4.29 上證綜指 (2014/12/17) 3061.02 股價12個月高/低 4.29/2.08 總發行股數 (百萬) 11683.13 流通A股數 (百萬) 7932.13 總市值 (億元) 501.21 主要股東 中國海運(集團)總公司(45.89%) 每股淨值 (元) 2.09 股價/賬面淨值 2.05 一個月 三個月 一年 股價漲跌(%) 30.0 44.0 74.4 近期評等 出刊日期 前日收盤 評等 產品組合 班輪業務 96.4% 其他 2.6% 租船業務 1.0% 機構投資者占流通A股比例 基金 2.7% 一般法人 69.6% 股價相對大盤走勢 中海集運 (601866.SH/2866.HK) Buy 買入 集運旺季迭加油價下跌，雙重利好促公司業績改善 結論與建議： 近期上海出口集裝箱運價指數大幅上升，集運旺季將開啟，跌價油價下降契機，公司利潤有望明顯改善，給予AH股買入的投資建議。  公司經營：截至今年上半年公司總運力為 66.9萬TEU，運力規模位列全球第七。公司上半年運量395.3萬TEU，YOY增長 1.4%，營收175.5億元，YOY增長8.1%。1-3Q營收267.5億元，YOY增長5.2%，主業虧損約1億元，出售子公司的投資收益使得當期實現利潤6.64億元。  行業狀況：2013-2014年,P3（馬士基、地中海和達飛）、G6（總統輪船、商船三井、赫伯羅特、日本郵船、東方海外和現代商船）和CKYHE（中遠集運、川崎汽船、陽明海運、韓進海運和長榮海運）新的三大班輪聯盟格局初步形成，占全球運力達到73%，將協調行業運力和運價水平。Alphaliner公佈的2013年全球集裝箱運力1728萬TEU，YOY增長5.8%，而國際貨幣基金組織公佈的國際貨物吞吐量增長2.4%，運力增長高於需求3.4個百分點。從2014年預期來看，運力和吞吐量增速分別為6.6%和5%，雖然仍然有供需缺口，但是差距相比之前已經明顯縮小。2014年中國出口集裝箱運價指數平均為1081，和2013年基本持平，且全年均維持在1000以上，已經進入相對穩定階段。我們預計國際集裝箱運輸市場將維持緩慢復蘇，集運價格中長期有望走出穀底。  盈利預測：近期將進入傳統集運旺季，反映即期市場的上海出口集裝箱運價指數上周上升23.6%，利好公司近期股價。長期來看，鑒於國際經濟復蘇帶來貿易企穩，且集運新聯盟格局形成，我們保守估計明年中國出口集運價格平均提高5%。成本方面，近期油價大幅下跌，預估明年全年平均70美元，較今年低36%，2013和2014上半年公司燃油支出為88.62和35億元，占營收比重為25%和20%，扣除燃油附加折讓，將使得公司年平均毛利提高7個百分點。運價和成本兩方面將增加公司淨利潤26億元。 我們預計公司2014、2015年將實現淨利潤8.53和26.2億元，YOY增長132.2%和207.8%，EPS 0.073和0.225元，目前的A股PE為58.8和19.1倍，H股PE為25.5和8.3倍。鑒於國際貨量和行業競爭格局的中長期改善將促進公司盈利能力回升，給予AH股買入的投資建議。 ............................ 接續下頁 ................................... 年度截止12月31日 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E 純利 (Net profit) RMB百萬元 4,203 -2,743 523 -2,646 853 2,624 同比增減 ％ -164.77% -165.27% -119.05% -606.26% -132.22% 207.80% 每股盈餘 (EPS) RMB元 0.360 -0.235 0.045 -0.226 0.073 0.225 同比增減 ％ -164.77% -165.27% -119.05% -606.26% -132.22% 207.77% A股市盈率(P/E) X 11.92 NA 95.89 NA 58.79 19.10 H股市盈率(P/E) 5.17 NA 41.60 NA 25.51 8.29 股利 (DPS) RMB元 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股息率 (Yield) ％ 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 2 2014年12月18日 圖1、中國集裝箱運價指數 資料來源：中華航運網 圖2、國際集裝箱運力及貨物吞吐量比較 資料來源：Alphaliner、國際貨幣基金組織 圖3、布侖特原油期貨價格 2040608010012014016007/03/2307/07/2307/11/2308/03/2308/07/2308/11/2309/03/2309/07/2309/11/2310/03/2310/07/2310/11/2311/03/2311/07/2311/11/2312/03/2312/07/2312/11/2313/03/2313/07/2313/11/2314/03/2314/07/2314/11/23WTIBrent 資料來源：NYMEX 預期報酬(Expected Return；ER)為准，說明如下： 強力買入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；買入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 賣出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；強力賣出 Strong Sell (ER ≦ -30%) C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 3 2014年12月18日 附一：合幷損益表 百萬元 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E 營業額 34835 28281 32581 34341 36758 38596 經營成本 29733 30306 32722 36224 35759 33964 營業稅金及附加 89 84 96 47 51 116 銷售費用 - - - - - - 管理費用 756 679 889 912 963 965 財務費用 183 49 395 444 396 450 資產減值損失 35 -24 20 6 15 25 投資收益 170 82 102 351 993 100 營業利潤 4210 -2732 -1439 -2942 568 3176 營業外收入 116 108 1614 488 492 400 營業外支出 6 3 23 54 78 30 稅前利潤 4320 -2626 152 -2509 983 3546 所得稅 86 74 -419 112 102 886 少數股東權益 30 43 48 26 28 35 淨利潤 4203 -2743 523 -2646 853 2624 附二：合幷資產負債表 百萬元 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E 貨幣資金 10648 7073 8832 9605 9322 11327 應收帳款 1518 1458 2070 2252 2411 2531 存貨 883 1206 1238 1557 1667 1750 流動資產合計 13518 10318 12924 14128 13999 15608 長期投資淨額 1654 1914 1986 2299 2529 2782 固定資產合計 25103 30172 31685 31395 32965 34613 在建工程 8587 6861 3976 2364 1891 1513 無形資產 120 116 117 110 115 121 資產總計 49016 49412 51205 50817 51499 54637 流動負債合計 8629 9767 6325 13265 11958 11748 長期負債合計 10425 12745 17406 13334 14001 14701 負債合計 19054 22512 23732 26599 25959 26449 少數股東權益 777 877 945 447 469 492 股東權益合計 29962 26901 27474 24218 25071 27695 負債和股東權益總計 49016 49412 51205 50817 51499 54637 附三：合幷現金流量表 百萬元 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E 經營活動產生的現金流量淨額 5491 -2261 223 -1018 3481 5253 投資活動產生的現金流量淨額 -2052 -5521 1305 -1984 -2977 -2381 籌資活動產生的現金流量淨額 409 4347 233 3937 -787 -866 現金及現金等價物淨增加額 3848 -3435 1758 772 -283 2005 1 此份報告由群益證券(香港)有限公司編寫，群益證券(香港)有限公司的投資和由群證益券(香港)有限公司提供的投資服務.不是.個人客戶而設。此份報告不能複製或再分發或印刷報告之全部或部份內容以作任何用途。群益證券(香港)有限公司相信用以編寫此份報告之資料可靠，但此報告之資料沒有被獨立核實審計。群益證券(香港)有限公司.不對此報告之準確性及完整性作任何保證，或代表或作出任何書面保證，而且不會對此報告之準確性及完整性負任何責任或義務。群益證券(香港)有限公司，及其分公司及其聯營公司或許在閣下收到此份報告前使用或根據此份報告之資料或研究推薦作出任何行動。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員不會對使用此份報告後招致之任何損失負任何責任。此份報告內容之資料和意見可能會或會在沒有事前通知前變更。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員或會對此份報告內描述之證¡@持意見或立場，或會買入，沽出或提供銷售或出價此份報告內描述之證券。群益證券(香港)有限公司及其分公司及其聯營公司可能以其戶口，或代他人之戶口買賣此份報告內描述之證¡@。此份報告.不是用作推銷或促使客人交易此報告內所提及之證券。