公司动态点评：龙头地位稳固，盈利能力提升

徐工机械（000425）公司动态点评 2019年11月01日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2019年11月01日 目前股价 4.54 总市值（亿元） 355.65 流通市值（亿元） 317.53 总股本（万股） 783,367 流通股本（万股） 699,397 12个月最高/最低 5.29/3.12 分析师：王志杰 S1070519050002 ☎ 021-31829812  wangzhijie@cgws.com 分析师：曲小溪 S1070514090001 ☎ 010-88366060-8712  quxx@cgws.com 分析师：刘峰 S1070518080003 ☎ 0755-83558957  liufeng@cgws.com 联系人（研究助理）：蔡微未 S1070119080025 ☎ 021-31829851  caiweiwei@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<2019H1盈利出口高增长，业绩迎多重催化>> 2019-09-10 <<一季度业绩超预期，多重催化剂支撑未来发展>> 2019-04-30 <<全年业绩略超预期，业绩弹性逐步释放>> 2019-01-28 龙头地位稳固，盈利能力提升 ——徐工机械（000425）公司动态点评 2019E 2020E 2021E 营业收入 55810 62915 68288 (+/-%) 25.7% 12.7% 8.5% 净利润 3870 4696 5320 (+/-%) 89.2% 21.4% 13.3% 摊薄EPS 0.49 0.60 0.68 PE 9.55 7.87 6.95 资料来源：长城证券研究所  事件：2019年10月31日，公司发布2019年三季报。公司前三季度实现营收432.39亿元，同比增长26.89%，实现归母净利润30.2亿元，同增100.28%，实现扣非归母净利润27.23亿元，同比增长99.24%。其中Q3单季度营收为120.83亿元，同比增长19.25%，实现归母净利润7.37亿元，同比增长82.41%，实现扣非归母净利润5.44亿元，同比增长52.9%。  受益于工程机械行业高景气，公司利润保持三位数高增长：受益于下游基建需求提振＋国家加强环境治理＋设备更新需求增长＋人工替代趋势等因素，工程机械行业持续快速增长。据工程机械行业协会预计，2019年行业整体销量将同比增长10%以上。作为国内工程机械龙头，公司多项工程机械产品如移动起重机、旋挖钻机、水平定向钻两钻、平地机、压路机、摊铺机、环境车厢可卸式垃圾车和举高类消防车等市占率均稳居国内第一。受益于工程机械行业高景气，公司利润持续保持三位数增长，2016-2018年分别实现归母净利润2.09/10.21/20.46亿元，同增268.05%/389.31%/100.44%。2019前三季度实现归母净利润30.20亿元，同增100.28%，保持三位数高增长。  盈利能力显著提高，出口稳居第一：公司2019年前三季度期间费用率为9.66%，同比下降1.76pct，其中销售费用/管理费用（不含研发费用）/财务费用分别为20.97/6.31/-0.66亿元，费用率分别为4.85%/1.46%/-0.15%，同比变动-0.52pct/-0.16pct/-0.28pct，三费率全面下降。此外，公司2019年前三季度销售毛利率为18.57%，同比增长0.65pct，销售净利率为7.02%，同比增长2.58pct，盈利能力显著提高。出口方面，据海关统计数据，2019年上半年公司出口总额位居行业第一，在“一带一路”沿线65个国家中的35个国家出口占有率第一，市占率稳居亚太、中亚、非洲等地区的首位。  混改获得实质性进展，集团优质资产有望注入：2018年，持有公司38%股权的徐工有限入围国企改革“双百企业”名单。2019年7月25日，公司混合所有制改革试点实施方案审批通过，公司混改获得实质性发展。徐工有限由徐州市国资委通过徐工集团间接控股100%股权。预计2019年底-20%0%20%40%60%18-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-10徐工机械机械设备沪深300核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 公司动态点评 公司报告 机械设备 证券研究报告 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 徐工有限将完成混改，将由国有全资企业转变为以国有为主导，混合民间投资的多元化企业。并有望注入挖机等优质资产。2019年1-9月挖掘机销量达约18万台，同增14.69%，其中9月销量为1.6万台，同增17.8%，挖机行业高度景气，9月徐工挖机市占率达14.1%，仅次于三一挖机，市占率持续领航，未来挖机业务有望随混改注入拉动公司业绩。  未来业绩将迎多重增长点：（1）徐工机械的高空作业平台智能制造是重点项目，高空作业平台业务增长迅速，2018年销量同比增长107%。（2）公司重视发展工程机械部件领域例如液压阀项目，2018年工程机械部件同比增长72.89%。（3）子公司徐工信息即将登陆科创板，一旦通过审核也将进一步推动公司业绩。  投资建议：鉴于工程机械行业高景气度，公司有望持续高增长。根据模型测算，预计 2019-2021年归母净利润分别为38.70亿元、 46.96亿元、 53.20亿元， EPS分别为0.49元、 0.60元、 0.68元，对应PE为9.55倍、7.87倍、 6.95倍。  风险提示：宏观经济形势及行业增速的不确定性风险、中美贸易摩擦、 生产成本上升风险、汇率波动风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 29131.10 44410.01 55810.05 62914.67 68287.59 成长性 营业成本 23629.14 36998.45 46087.05 52107.58 56501.98 营业收入增长 72.5% 52.4% 25.7% 12.7% 8.5% 销售费用 1651.53 2271.56 2706.79 2843.74 2874.91 营业成本增长 73.7% 56.6% 24.6% 13.1% 8.4% 管理费用 2166.32 2561.67 2723.53 2975.86 3216.35 营业利润增长 856.8% 85.0% 93.2% 22.5% 13.7% 财务费用 318.47 -18.27 148.51 -109.21 -115.94 利润总额增长 381.1% 91.9% 89.2% 21.4% 13.3% 投资净收益 283.97 380.31 320.39 378.20 283.33 净利润增长 389.3% 100.4% 89.2% 21.4% 13.3% 营业利润 1140.07 2109.47 4075.80 4993.42 5677.18 盈利能力 营业外收支 14.10 105.36 113.83 91.15 82.10 毛利率 18.9% 16.7% 17.4% 17.2% 17.3% 利润总额 1154.17 2214.83 4189.63 5084.57 5759.28 销售净利率 3.5% 4.6% 7.0% 7.5% 7.8% 所得税 125.41 159.18 301.11 365.43 413.92 ROE 4.3% 6.8% 11.5% 12.4% 12.3% 少数股东损益 8.14 9.92 18.76 22.77 25.79 ROIC 3.8% 5.7% 9.5% 10.5% 10.8% 净利润 1020.62 2045.73 3869.76 4696.38 5319.58 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 5.7% 5.1% 4.9% 4.5% 4.2% 流动资产 36179.43 45655.19 55101.13 57910.42 65675.64 管理费用/营业收入 7.4% 5.8% 4.9% 4.7% 4.7% 货币资金 6940.46 11295.32 12827.49 14540.76 16805.24 财务费用/营业收入 1.1% 0.0% 0.3% -0.2% -0.2% 应收账款 14485.97 18055.06 23285.72 24740.75 28195.37 投资收益/营业利润 24.9% 18.0% 7.9% 7.6% 5.0% 应收票据 3655.42 3976.61 3939.71 3686.31 3901.20 所得税/利润总额 10.9% 7.2% 7.2% 7.2% 7.2% 存货 9371.12 10196.46 12285.03 12352.13 13625.80 应收账款周转率 1.95 2.73 2.70 2.62 2.58 非流动资产 13590.60 15594.69 17056.49 18876.12 20956.08 存货周转率 2.95 3.78 4.10 4.23 4.35 固定资产 7192.1 7178.91 7306.04 7853.21 8554.82 流动资产周转率 0.87 1.09 1.11 1.11 1.11 资产总计 49770.03 61249.88 72157.63 76786.54 86631.72 总资产周转率 0.62 0.80 0.84 0.84 0.84 流动负债 20904.73 27006.80 35000.60 35963.62 41736.49 偿债能力 短期借款 2583.09 3486.89 3755.10 3560.64 3346.43 资产负债率 51.7% 50.5% 53.2% 50.2% 50.0% 应付款项 13154.26 17931.47 23483.80 26367.65 29940.94 流动比率 1.73 1.69 1.57 1.61 1.57 非流动负债 4809.51 3902.57 3398.02 2618.94 1580.90 速动比率 1.28 1.31 1.22 1.27 1.25 长期借款 4795.64 3818.23 3313.68 2534.60 1496.56 每股指标（元） 负债合计 25714.24 30909.37 38398.62 38582.56 43317.39 EPS 0.13 0.26 0.49 0.60 0.68 股东权益 24055.78 30340.51 33759.01 38203.98 43314.33 每股净资产 2.72 3.25 3.68 4.25 4.90 股本 7007.73 7833.67 7833.67 7833.67 7833.67 每股经营现金流 0.44 0.35 0.62 0.67 0.83 留存收益 11007.47 12623.39 15345