三季报点评：业绩符合预期 新项目加速公司未来发展

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公司研究 季报点评 业绩符合预期 新项目加速公司未来发展 ——金禾实业（002597.SZ）三季报点评 化工/化学制品 事件： 公司发布2019年三季报，报告期内公司实现营业收入29.9亿元，同比下降10.5%，归母净利润6.1亿元，同比下降19%，扣非净利润5.65亿元，同比下降20.7%；其中三季度单季实现营业收入10.2亿元，同比下降6.7%，环比下降5%，归母净利润2.1亿元，同比下降0.73%，环比下降5%，扣非净利润1.82亿元，同比下降8.8%，环比下降18%；此外，公司发布2019年度业绩预告，预计全年实现归母净利润8亿~8.5亿元，同比下降6.76%~12.24%，业绩表现符合预期。 投资摘要： 食品添加剂业务环比基本平稳，继续保持较好盈利水平。三季度公司安赛蜜、三氯蔗糖、麦芽酚装置继续保持稳定运行，价格环比变化不大。  安赛蜜行业维持较高景气度，公司现有产能1.2万吨/年，今年将保持满负荷运行，销量预计同比增长10%~20%，有助于增厚公司业绩。  三氯蔗糖行业继续处于底部调整状态，公司年初新增1500吨/年产能后，现有产能3000吨/年，保持满产满销状态，目前三氯蔗糖价格接近行业成本线，下跌空间不大，公司成本优势明显，仍保持较强的盈利能力。  麦芽酚行业有所分化，其中甲基麦芽酚受需求不足影响，价格环比小幅下跌，乙基麦芽酚价格环比基本平稳。公司现有麦芽酚产能4000吨/年，工艺技术成熟稳定，产能利用率仍有进一步提升空间。 基础化工品景气度下降，对整体业绩有一定影响。公司基础化工品主要为精细化工品提供原材料配套，整体业务占比逐年下降，部分产品可外售。  前三季度公司外售基础化工品价格普跌，其中三聚氰胺、双氧水、硝酸、液氨、新戊二醇、季戊四醇、甲醇、硫酸市场均价同比分别下跌28.3%、10.9%、3.3%、8.2%、29%、6.5%、26%、12.5%。  三季度单季均价环比仍以下跌为主，其中三聚氰胺、液氨、新戊二醇、季戊四醇、甲醇、硫酸市场均价环比分别下跌4.6%、1.8%、9.3%、4.4%、14.8%、40.2%，双氧水和硝酸市场均价环比分别上涨0.2%、6.4%。 单季度盈利能力小幅下降，原材料价格环比有所下跌。三季度公司营业成本6.97亿元，环比下降0.3%，综合毛利率31.4%，环比下降3.2 pct。三季度公司主要原材料块煤、硫磺、尿素市场均价环比分别下跌1.3%、7.6%、25.7%，粉煤价格环比基本持平，原材料跌价有效缓解了三季度业绩下滑压力。 持续巩固产业链一体化优势，新项目有望再造新金禾。公司拟投资22.5亿元在定远建设循环经济产业园，实现产业链垂直一体化整合，进一步发挥成本优势。目前定远一期生物质热电联产项目稳定运行，4万吨/年氯化亚砜、1万吨/年糠醛正式进入试生产阶段。此外，公司拟投资10亿元新建5000吨/年三氯蔗糖产能，投资3.56亿元新建香精香料、农药及医药中间体项目，目前正进行环评审批，随着新项目陆续建成投产，公司有望进入发展快车道。 盈利预测及投资建议：公司是全球食品添加剂细分龙头，随着产业链配套完善及新产能陆续投产，有望在未来几年实现跨越式发展，我们预计2019~2021年公司EPS分别为1.49、1.68和2.07元，当前股价对应PE分别为11.8、10.4和8.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格持续下跌、下游市场需求不足、新项目投产不及预期 评级 买入（维持） 2019年10月29日 曹承安 分析师 SAC执业证书编号：S1660519070001 caochengan@shgsec.com 021-20639626 交易数据 时间 2019.10.29 总市值/流通市值（亿元） 98.23/97.19 总股本（万股） 55,877.01 资产负债率（%） 28.56 每股净资产（元） 7.22 收盘价（元） 17.58 一年内最低价/最高价（元） 14.04/24.59 公司股价表现走势图 资料来源：申港证券研究所 相关报告 1、《金禾实业公司深度研究：不断迈向卓越的食品添加剂龙头》2019-09-27 -40%0%40%80%120%160%2015-102016-102017-102018-102019-10金禾实业沪深300 金禾实业（002597.SZ）季报点评 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 5 证券研究报告 公司单季度财务指标 指标 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 主营收入(百万元) 1137.25 1118.75 1088.85 787.95 908.66 1069.33 1016.39 增长率（%） 2.76% -2.76% 4.35% -33.18% -20.10% -4.42% -6.66% 毛利率（%） 34.98% 34.11% 30.69% 31.99% 31.18% 34.64% 31.44% 期间费用率（%） 6.37% 7.30% 8.00% 11.24% 8.90% 8.94% 9.55% 净利润（百万元） 291.61 251.25 211.14 157.57 180.34 220.79 209.49 增长率（%） 36.04% -13.92% -1.94% -51.16% -38.16% -12.13% -0.78% 每股盈利（季度，元） 0.52 0.45 0.38 0.28 0.32 0.39 0.38 资产负债率（%） 39.64% 34.66% 34.33% 31.17% 28.58% 30.24% 28.56% 净资产收益率（%） 8.58% 6.88% 5.61% 4.02% 4.40% 5.48% 5.00% 资料来源：公司财报、申港证券研究所 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 4479.88 4132.80 4067.18 4456.34 5735.89 增长率（%） 19.30% -7.75% -1.59% 9.57% 28.71% 归母净利润（百万元） 1022.27 911.58 831.86 940.62 1157.22 增长率（%） 85.37% -10.83% -8.75% 13.07% 23.03% 净资产收益率（%） 29.64% 23.26% 18.39% 17.99% 19.02% 每股收益(元) 1.81 1.62 1.49 1.68 2.07 PE 9.71 10.85 11.81 10.44 8.49 PB 2.88 2.51 2.17 1.88 1.61 资料来源：公司财报、申港证券研究所 金禾实业（002597.SZ）季报点评 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 5 证券研究报告 表1：公司盈利预测表 利润表 单位:百万 元 资产负债表 单位:百万 元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 4480 4133 4067 4456 5736 流动资产合计 3991 3840 3942 4129 5151 营业成本 2966 2767 2855 3078 3998 货币资金 1404 1976 1827 1838 2270 营业税金及附加 32 38 33 39 48 应收账款 152 166 150 172 217 营业费用 175 130 128 140 180 其他应收款 2 6 6 7 9 管理费用 149 80 78 86 111 预付款项 91 77 84 90 117 研发费用 0 86 94 104 114 存货 312 311 310 340 438 财务费用 55 35 -3 -9 20 其他流动资产 1013 405 659 722 930 资产减值损失 5 17 11 14 12 非流动资产合计 1682 1854 2093 2683 3671 公允价值变动收益 -12 9 -1 4 2 长期股权投资 2 3 3 3 3 投资净收益 107 58 82 70 76 固定资产 1333 1315 1368 1586 2409 营业利润 1207 1063 966 1094 1344 无形资产 59 91 88 85 81 营业外收入 5 1 3 2 3 商誉 0 0 0 0 0 营业外支出 4 7 6 6 6 其他非流动资产 57 79 65 71 91 利润总额 1208 1058 964 1090 1341 资产总计 5673 5695 6036 6812 8823 所得税 164 146 132 150 184 流动负债合计 1764 1287 1190 1260 2416 净利润 1044 912 832 941 1157 短期借款 388 180 0 0 860 少数股东损益 22 0 0 0 0 应付账款 409 255 324 349 454 归属母公司净利润 1022 912 832 941 1157 预收款项 30 36 31 34 44 EBIT DA 1529 1390 1214 1420 1794 一年内到期的非流动负债 1 1 1 1 1 EPS（元） 1.81 1.62 1.49 1.68 2.07 非流动负债合计 461 488 323 323 323 主要财务比率 长期借款 2 1 1 1 1 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 应付债券 440 468 303 303 303 成长能力 负债合计 2225 1775 1513 1583 2739 营业收入增长 19.30% -7.75% -1.59% 9.57% 28.71% 少数股东权益 0 0 0 0 0 营业利润增长 122.28% -11.92% -9.13% 13.29% 22.83% 实收资本（或股本） 564 559 559 559 559 归属于母公司净利润增长 85.37% -10.83% -8.75% 13.07% 23.03% 资本公积 505 411 411 411 411 获利能力 未分配利润 1909 2395 2918 3536 4280 毛利率(%) 33.79% 33.04% 29.80% 30.94% 30.29% 归属母公司股东权益合计 3449 3920 4522 5229 6083 净利率(%) 23.31% 22.06% 20.45% 21.11% 20.18% 负债和所有者权益 5673 5695 6036 6812 8823 总资产净利润(%) 18.02% 16.01% 13.78% 13.81% 13.12% 现金流量表 单位:百万 元 ROE(%) 29.64% 23.26% 18.39% 17.99% 19.02% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 偿债能力 经营活动现金流 1103 963 843 1102 1249 资产负债率(%) 39% 31% 25% 23% 31