光伏系列研究报告之七：2019Q3总结：资本开支下滑，硅料和电池供需边际改善

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2019年11月03日 电气设备 2019Q3总结：资本开支下滑，硅料和电池供需边际改善 -光伏系列研究报告之七 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：苏晨 执业证书编号：S0740519050003 Email：suchen@r.qlzq.com.cn 分析师：花秀宁 执业证书编号：S0740519070001 [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 164 行业总市值(百万元) 1322909 行业流通市值(百万元) 1066538 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 <电网视角下新能源消纳的原理、空间和结构> <光伏玻璃涨价深度点评：下半年需求向上拐点第一枪> <破茧成蝶，向阳而生> [Table_Finance] 简称 股价 (元) EPS PE 评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 隆基股份 22.38 0.71 1.35 1.65 1.94 32 17 14 12 买入 通威股份 12.57 0.52 0.80 1.05 1.23 24 16 12 10 买入 福斯特 42.70 1.44 1.5 1.71 1.98 30 28 25 22 买入 阳光电源 9.89 0.56 0.73 0.91 1.14 18 14 11 9 买入 信义光能 4.00 0.22 0.26 0.32 0.39 18 15 13 10 增持 *信义光能盈利数据来自wind一致预期，单位RMB [Table_Summary] 投资要点  海外需求旺盛，出口高增，6月中旬产业链价格出现分化。由于竞价项目启动较晚，国内2019年前三季度光伏新增并网容量16.0GW，同比降低53.7%，去年531之后光伏产业链价格下滑40-50%，海外需求得到刺激，1Q-3Q19中国光伏组件出口49.9GW，同增80%。由于国内外630小抢装结束，加上国内竞价项目启动较晚，7-10月需求端偏弱，单晶电池和单晶组件从6月中旬以来价格分别下滑约23%/13%，而致密料和单晶硅片由于供需格局价格坚挺。  3Q19盈利能力环比下滑。1Q-3Q19年SW光伏设备光伏板块营收1088.72亿元，同增29.47%；扣非净利润94.30亿元，同增64.45%；净利率8.66%，同增1.84PCT。3Q19 SW光伏设备实现营收450.97亿元，同增29.24%；毛利率21.51%，同比下滑0.28PCT，环比下滑1.66 PCT；归母净利润37.24亿元，同增91.54%。  低基数致量利齐升，资本开支下滑。从营收角度看，1Q-3Q19光伏板块营收同增29.47%，各细分环节营收均增长。从净利润角度看，1Q-3Q19光伏板块扣非净利润同增64.45%，除了组件环节之外，其他环节扣非净利润均同比增加。从资本投入角度看，1Q-3Q19光伏板块资本开支同降35.09%，主要是仅设备环节资本开支同比增加，其他环节资本开支均同比下滑。从营运能力角度看，除设备之外，其他环节应收周转加速，电池片、组件和逆变器环节存货周转加快，其他环节存货周转变慢。从研发支出角度看，1Q-3Q19光伏板块研发支出30.50亿元，同增54.24%，研发支出比率为2.80%，同增0.45PCT ，主要是除硅片之外，其他环节研发支出均增加。  2020年需求同增15%以上。考虑2019年需求递延、平价项目以及竞价项目，预计2020年国内需求40-50GW，而海外方面，考虑产业链价格下跌，海外平价区域扩大，预计海外需求在今年80-90GW基础上增长15%以上至90-100GW，全球需求130-140GW，同增15%以上。2020年各环节价格表现相对不一。①硅料：2020年几乎无新增产能释放，供需状况好转，盈利能力将提升；②硅片：2020年产能释放，但由于释放节奏以及多晶硅片价格支撑，存在下限；③电池片：当前单晶PERC价格对应一线龙头毛利率约10%，盈利处于行业底部，供给有所压制，同时明年硅片价格下滑，盈利能力或将回升。  投资建议：预计2020年龙头业绩增速约20-30%，当前主要龙头估值对应2020年不足15倍，高成长行业相对偏低，重点推荐：通威股份、隆基股份、福斯特、信义光能、阳光电源、林洋能源、东方日升等。  风险提示：宏观环境下行，光伏新增装机波动。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 内容目录 1、回顾：出口高增，现金流明显改善 ................................................................ - 5 - 1.1 行业回顾：海外需求旺盛，出口高增 ................................................... - 5 - 1.2 财务回顾：3Q19盈利能力环比下滑，经营性现金流大幅改善 ............ - 7 - 2、产业链财务分析：净利润下滑，电池片利润和周转均改善 ........................... - 9 - 2.1 营收净利润：板块净利润同增64%，逆变器和设备净利率下滑 .......... - 9 - 2.2 资本投入：资本开支和在建工程均下滑 .............................................. - 11 - 2.3 营运能力：电池片、组件和逆变器应收和存货周转均加速................. - 12 - 2.4 研发支出：研发支出比率略增 ............................................................ - 14 - 3、龙头公司分析：硅料和电池边际改善 .......................................................... - 15 - 3.1 隆基股份：业绩符合预期，现金流明显改善 ...................................... - 15 - 3.2 通威股份：业绩超预期，光伏制造板块边际改善 ............................... - 17 - 3.3 福斯特：业绩略超预期，EVA胶膜靓丽 ............................................. - 19 - 4、展望及投资建议：2020年需求同增15%以上 ............................................. - 21 - 4.1 展望：2020年需求同增15%以上 ...................................................... - 21 - 4.2 投资建议：布局业绩继续高增的龙头 ................................................. - 22 - 5、风险提示 ...................................................................................................... - 23 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 图表目录 图表1：1Q-3Q19光伏新增16GW，同降53.7% .............................................. - 5 - 图表2：1Q-3Q19组件出口49.9GW，同增80% .............................................. - 5 - 图表3：2019年致密料价格下滑约8% .............................................................. - 6 - 图表4：2019年单晶硅片价格基本不变 ............................................................. - 6 - 图表5：2019年单晶电池片价格下滑约29% ..................................................... - 6 - 图表6：2018年单晶组件价格下滑约20% ......................................................... - 6 - 图表7：SW光伏设备1Q-3Q19量利齐升 .......................................................... - 7 - 图表8：SW光伏设备3Q19盈利能力环比下滑 ................................................. - 8 - 图表9：1Q-3Q19光伏板块财务分析标的 .......................................................... - 9 - 图表10：2016-2019前三季度光伏各细分环节营收和净利润情况 ................... - 10 - 图表11：2016-2019前三季度光伏各细分环节资本投入情况 .......................... - 11 - 图表12：2016-2019前三季度光伏各细分环节营运能力情况 .......................... - 13 - 图表13：2016-2019前三季度光伏各细分研发支出情况 ................................. - 14 - 图表14：1Q-3Q19营收226.93亿元，同增54.68% ....................................... - 15 - 图表15：1Q-3Q19归母净利34.84亿元，同增106.03% ............................... - 15 - 图表16：1Q-3Q19毛利率、净利率为27.63%、16.24% ................................ - 16 - 图表17：3Q19毛利率、净利率为29.93%、18.11% ...................................... - 16 - 图表18：1Q-3Q19 ROE为13.51%，同增2.63PCT ...................................... - 16 - 图表19：1Q-3Q19营业周期133.4天，同降25.1天 ...................................... - 16 - 图表20：1Q-3Q19营收280.25亿元，同增31.03% ....................................... - 17 - 图表21：1Q-3Q19归母净利22.43亿元，同增35.24% ................................. - 17 - 图表22：19Q1-3毛利率、净利率为19.32%、8.14% ..................................... - 17 - 图表23：3Q19毛利率、净利率为15.68%、6.89% ..............................