Q1-Q3收入+7.6%，扣非净利+22%，3Q受珠宝行业景气度下滑增速环比放缓

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 19.15 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 7.31 已上市流通A股(亿股) 2.47 总市值(亿元) 139.97 年内股价最高最低(元) 21.04/19.15 沪深300指数 3891 中小板综 9147 相关报告 1.《19中报点评：加盟高速展店，素金产品回暖，驱动收入同比+12...》，2019.8.25 2.《周大生深度：珠光璀璨，抓住珠宝行业低线城市消费升级的重要红利...》，2019.6.12 吴劲草 分析师 SAC执业编号：S1130518070002 wujc＠gjzq.com.cn 姬雨楠 联系人 jiyunan＠gjzq.com.cn Q1-Q3收入+7.6%，扣非净利+22% ，3Q受珠宝行业景气度下滑增速环比放缓 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 1.24 1.66 1.35 1.59 1.82 每股净资产(元) 7.08 8.12 9.72 11.51 13.65 每股经营性现金流(元) 0.74 0.76 1.04 1.47 1.70 市盈率(倍) 22.40 16.64 14.17 12.05 10.53 净利润增长率(%) 38.77% 36.15% 22.54% 17.59% 14.47% 净资产收益率(%) 17.51% 20.45% 20.94% 20.79% 20.07% 总股本(百万股) 477.85 485.38 730.95 730.95 730.95 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  2019 Q1-Q3公司实现营收38.10亿元，同比+7.59%；归母净利润7.27亿元，同比+22.31%；扣非归母净利润6.89亿元，同比+21.78%。其中，3Q单季公司实现营收14.21亿元，同比+0.22%；归母净利润2.52亿元，同比+4.32%；扣非归母净利润为2.46亿元，同比+6.75%。3Q单季受到去年高基数以及今年珠宝零售景气度回落影响，增速较Q2环比均有所放缓。 经营分析  从业务模式来看，线下自营&加盟增速承压，电商保持较快增长：19Q1-Q3公司自营线下收入8.79亿元，同比+1.93%，收入占比23.07%；自营线上（电商）收入3.44亿元，同比+40.82%，收入占比9.02%；加盟收入24.20亿元，同比+4.02%，收入占比63.51%。此外，供应链收入4578.04万元，同比+36.23%，小贷金融业务全面展开，收入1,857.53万元。  从门店扩张来看，公司在疲软行业环境下积极抢占渠道，倒逼中小品牌出清，Q1-Q3加盟门店数量保持两位数增长：19Q1-Q3公司新开门店618家，净增加412家。其中，3Q单季新开门店288家，净增加188家。截至2019年9月30日，公司门店总数3787家，较年初增长12.21%，其中自营店289家（较年初下降4.3%），加盟店3498家（较年初增长13.83%）。  毛利率有所提升，期间费用率下降，存货周转天数有所上升，净营业周期加长：2019Q1-Q3公司毛利率为36.76%，同比+2.31pct，销售费用率为9.84%，同比-0.30pct，管理费用率为2.35pct，同比-0.09pct，归母净利率为19.09%，同比+2.3pct。3Q单季公司毛利率为35.14%，同比+0.89pct，销售费用率为8.2%，同比-0.46pct，管理费用率为2.27%，同比-0.24pct，归母净利率为17.76%，同比+0.70pct。2019Q1-Q3，公司存货周转天数为298天，较去年同期+39天；应收账款周转天数5天，较去年同期下降2天；应付账款周转天数为56天，较去年同期下降12天。 投资建议  珠宝零售行业景气度回落背景下，作为龙头企业公司积极磨练内功，抢占市场和渠道，从中长期来看仍然是行业内极具竞争力的品牌企业。我们维持原有盈利预测，预计19-21年归母净利润分别为9.88、11.61、13.30亿元，EPS为1.35、1.59、1.82元，同比+22.54%、17.59%、14.49%，当前市值对应PE为14x/12x/11x，维持评级。 风险提示  行业景气度下滑、竞争加剧、销售费用上升、开店不及预期、限售股解禁 05010015020025017.3221.124.88181 030190 130190 430190 731人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 周 大 生 沪深300 2019年10月30日 消费升级与娱乐研究中心 周 大 生 (002867.SZ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 2,902 3,805 4,870 5,711 6,603 7,580 货币资金 423 1,191 1,086 1,432 1,750 2,051 增长率 31.1% 28.0% 17.3% 15.6% 14.8% 应收款项 76 115 98 120 139 170 主营业务成本 -1,905 -2,573 -3,214 -3,740 -4,281 -4,911 存货 1,619 2,106 2,589 3,074 3,695 4,373 %销售收入 65.7% 67.6% 66.0% 65.5% 64.8% 64.8% 其他流动资产 50 471 655 619 621 625 毛利 996 1,232 1,656 1,971 2,322 2,668 流动资产 2,169 3,883 4,428 5,245 6,206 7,219 %销售收入 34.3% 32.4% 34.0% 34.5% 35.2% 35.2% %总资产 91.4% 88.6% 75.2% 78.1% 80.7% 83.0% 营业税金及附加 -25 -38 -46 -57 -66 -76 长期投资 2 284 703 703 703 703 %销售收入 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 15 34 80 108 138 146 营业费用 -382 -446 -519 -611 -707 -811 %总资产 0.7% 0.8% 1.4% 1.6% 1.8% 1.7% %销售收入 13.2% 11.7% 10.7% 10.7% 10.7% 10.7% 无形资产 162 166 472 453 436 421 管理费用 -60 -76 -136 -166 -191 -220 非流动资产 203 498 1,459 1,472 1,485 1,477 %销售收入 2.1% 2.0% 2.8% 2.9% 2.9% 2.9% %总资产 8.6% 11.4% 24.8% 21.9% 19.3% 17.0% 息税前利润（EBIT） 529 673 955 1,137 1,358 1,562 资产总计 2,372 4,381 5,887 6,717 7,691 8,696 %销售收入 18.2% 17.7% 19.6% 19.9% 20.6% 20.6% 短期借款 120 0 600 639 555 311 财务费用 -9 6 -26 -15 -6 11 应付款项 454 811 1,040 1,047 1,200 1,377 %销售收入 0.3% -0.2% 0.5% 0.3% 0.1% -0.1% 其他流动负债 174 175 263 273 307 340 资产减值损失 6 -18 -41 0 0 0 流动负债 748 986 1,904 1,959 2,062 2,029 公允价值变动收益 -2 -4 -4 0 0 0 长期贷款 0 0 0 0 0 0 投资收益 -11 22 24 25 25 25 其他长期负债 12 13 15 15 15 15 %税前利润 n.a 2.8% 2.3% 1.9% 1.6% 1.4% 负债 760 999 1,919 1,974 2,077 2,043 营业利润 513 785 1,026 1,266 1,494 1,715 普通股股东权益 1,612 3,382 3,941 4,717 5,587 6,625 营业利润率 17.7% 20.6% 21.1% 22.2% 22.6% 22.6% 少数股东权益 0 0 27 27 27 27 营业外收支 54 5 33 34 34 34 负债股东权益合计 2,372 4,381 5,887 6,717 7,691 8,696 税前利润 567 791 1,059 1,300 1,528 1,749 利润率 19.5% 20.8% 21.8% 22.8% 23.1% 23.1% 比率分析 所得税 -140 -199 -253 -312 -367 -420 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 所得税率 24.7% 25.1% 23.9% 24.0% 24.0% 24.0% 每股指标 净利润 427 592 806 988 1,161 1,330 每股收益 1.064 1.239 1.661 1.351 1.589 1.819 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 4.020 7.077 8.120 9.717 11.510 13.650 归属于母公司的净利润 427 592 806 988 1,161 1,330 每股经营现金净流 1.043 0.743 0.755 1.043 1.469 1.704 净利率 14.7% 15.6% 16.6% 17.3% 17.6% 17.5% 每股股利 0.000 0.600 0.600 0.650 0.600 0.600 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 26.47% 17.51% 20.45% 20.94% 20.79% 20.07% 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产收益率 17.99% 13.51% 13.69% 14.70% 15.10% 15.29% 净利润 427 592 806 988 1,161 1,330 投入资本收益率 22.98% 14.90% 15.89% 16.05% 16.72% 17.04% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 23 44 77 26 27 30 主营业务收入增长率 6.33% 31.14% 27.97% 17.27% 15.62% 14.79% 非经营收益 18 -16 -9 -23 -20 -31 EBIT增长率 21.64% 27.11% 41.93% 19.11% 19.36% 15.03% 营运资金变动 -50 -265 -508 -484 -456 -502 净利润增长率 20.84% 38.77% 36.15% 22.54% 17.59% 14.47% 经营活动现金净流 418 355 367 506 713 827 总资产增长率 9.76% 84.70% 34.39% 14.10% 14.49% 13.07% 资本开支 -39 -34 -381 0 -6 12 资产管理能力 投资 50 -632 -508 30 0 0 应收账款周转天数 9.4 7.8 6.7 6.5 6.5