受整体景气度影响Q4单季扣非归母净利润环比约-36%，但不改中长期持续向好

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 柏楚电子(688188.SH) 2022年01月26日 买入（维持） 所属行业：电气自动化设备 当前价格(元)：357.96 证券分析师 倪正洋 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn 研究助理 张宇虹 邮箱：zhangyh3＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -7.21 -12.05 -12.26 相对涨幅(%) -2.27 -7.60 -6.21 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《PPI：12月全国PPI环比-1.2%，为2020年6月以来首次环比下降》，2022.1.13 2.《全球PMI点评：12月全球制造业PMI环比-0.8pp为55.3%，其中亚洲表现相对最好》，2022.1.6 3.《PMI点评：12月制造业PMI环比+0.2pp为50.3%，连续两月回升、景气度有望筑底》，2021.12.31 柏楚电子（688188.SH）：受整体景气度影响Q4单季扣非归母净利润环比约-36%，但不改中长期持续向好 投资要点  事件：柏楚电子发布2021年度业绩预告，预计全年实现归母净利润约5.6亿元，同比+51%；实现扣非归母净利润约5.24亿元，同比+72%。  Q4单季扣非归母净利润环比约-36%，我们认为主要原因是制造业整体景气度下行。根据公司2021全年业绩预告数值，我们计算了Q4单季的大致情况——2021Q4单季，公司扣非归母净利润约9766万元，同比约+10%，环比约-36%，而2019Q4单季、2020Q4单季该环比数值分别为-36%、-6%，即公司2021Q4单季和2019Q4单季的业绩表现相当。不过因为两个时间段宏观环境有差异，对比来看，我们认为公司的整体竞争力、抗风险能力都较之前有所提高。宏观环境可以从制造业PMI来考察：2019年下半年，我国制造业PMI总体呈现环比提升的上行趋势，而2021年同期则相反，特别是9月、10月因限电限产等各种因素影响一度跌至荣枯线以下。公司能在制造业有所走弱的大环境下实现相当于2019Q4的表现，我们认为主要受益于高功率（总线）系统、智能切割头等业务的支持。从公司的收入结构来看，中低功率（随动+板卡）业务占收入的比例从2019年的84%降低至2021H1的69%，业务多元化有助于抵消部分中低功率系统市占率较高的业务风险，也持续抬高了天花板，公司中长期发展持续向好。  三大募投项目打开长期广阔空间，其中智能切割头业务已快速突破。公司募投项目将投向智能切割头、智能焊接系统、超高精密驱控一体化三大项目。智能切割头：2021年1-9月，波刺自动化共实现销量1111套，而此前披露的2021H1销量为568台，即Q3单季销量为543台、与2021前两个季度基本持平，实现了快速增长。若按单台切割头价值量5.76万元（2021H1：3272万元/568台）计算，公司智能切割头扩产项目年产14800台对应产值8.5亿元，是公司重要的盈利增长点。焊接系统：公司基于CAD、CAM、NC、传感器和硬件设计等核心技术储备快速拓展，初步以空间大、用工荒的钢结构焊接为主要领域切入，公司天花板也将随焊接业务发展实现较大提升。公司以运动控制技术解决客户向自动化升级时控制层痛点，并围绕终端客户需求提供日臻完善的解决方案，发展空间广阔。  投资建议。宏观经济对激光市场有一定影响，我们下修盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为 5.6、7.5、9.7 亿元，对应PE 64、48、37 倍，短期基于其现有业务强竞争壁垒和高功率、智能切割头等新业务的快速突破，中长期基于由技术驱动的强延展性和广阔空间，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济增速放缓，行业竞争加剧，募投项目拓展不及预期。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 100.34 流通A股(百万股)： 26.91 52周内股价区间(元)： 260.55-527.12 总市值(百万元)： 35,916.04 总资产(百万元)： 3,009.44 每股净资产(元)： 28.56 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 376 571 903 1,218 1,577 (+/-)YOY(%) 53.3% 51.8% 58.3% 34.8% 29.5% 净利润(百万元) 246 371 560 750 967 (+/-)YOY(%) 76.9% 50.5% 51.2% 33.9% 28.8% 全面摊薄EPS(元) 2.96 3.71 5.59 7.48 9.63 毛利率(%) 81.5% 80.7% 80.9% 78.7% 78.1% 净资产收益率(%) 11.5% 14.9% 19.2% 21.7% 23.1% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-17%0%17%34%51%69%86%2021-012021-052021-09柏楚电子沪深300 公司点评 柏楚电子（688188.SH） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入 571 903 1,218 1,577 每股收益 3.71 5.59 7.48 9.63 营业成本 110 173 260 346 每股净资产 24.84 29.04 34.52 41.66 毛利率% 80.7% 80.9% 78.7% 78.1% 每股经营现金流 3.61 7.64 7.36 9.50 营业税金及附加 6 10 14 18 每股股利 1.29 1.49 1.99 2.49 营业税金率% 1.1% 1.1% 1.1% 1.1% 价值评估(倍) 营业费用 27 33 36 43 P/E 71.06 64.08 47.86 37.16 营业费用率% 4.7% 3.7% 2.9% 2.7% P/B 10.61 12.33 10.37 8.59 管理费用 41 60 72 92 P/S 62.71 39.75 29.49 22.77 管理费用率% 7.1% 6.6% 5.9% 5.8% EV/EBITDA 76.01 57.10 42.35 32.50 研发费用 82 107 125 150 股息率% 0.5% 0.4% 0.6% 0.7% 研发费用率% 14.4% 11.8% 10.3% 9.5% 盈利能力指标(%) EBIT 335 608 811 1,045 毛利率 80.7% 80.9% 78.7% 78.1% 财务费用 -2 -10 -15 -21 净利润率 64.9% 62.0% 61.6% 61.3% 财务费用率% -0.4% -1.1% -1.2% -1.3% 净资产收益率 14.9% 19.2% 21.7% 23.1% 资产减值损失 -3 0 0 0 资产回报率 14.2% 18.0% 19.9% 21.1% 投资收益 61 36 43 50 投资回报率 12.1% 18.9% 21.2% 22.5% 营业利润 395 622 836 1,080 盈利增长(%) 营业外收支 13 0 0 0 营业收入增长率 51.8% 58.3% 34.8% 29.5% 利润总额 409 622 836 1,080 EBIT增长率 37.3% 81.8% 33.4% 28.8% EBITDA 340 616 823 1,063 净利润增长率 50.5% 51.2% 33.9% 28.8% 所得税 39 58 76 100 偿债能力指标 有效所得税率% 9.6% 9.3% 9.1% 9.2% 资产负债率 4.5% 6.2% 7.6% 8.3% 少数股东损益 -1 3 9 13 流动比率 20.5 14.5 11.9 11.1 归属母公司所有者净利润 371 560 750 967 速动比率 20.1 13.8 11.3 10.5 现金比率 4.1 3.9 3.8 3.6 资产负债表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 经营效率指标 货币资金 483 758 1,076 1,380 应收帐款周转天数 25.1 25.1 25.1 25.1 应收账款及应收票据 39 62 84 109 存货周转天数 137.5 220.0 210.0 210.0 存货 41 104 150 199 总资产周转率 0.2 0.3 0.3 0.3 其它流动资产 1,827 1,887 2,101 2,513 固定资产周转率 66.5 97.8 109.6 115.7 流动资产合计 2,391 2,811 3,411 4,201 长期股权投资 10 10 10 10 固定资产 9 9 11 14 在建工程 67 147 197 227 现金流量表(百万元) 2020 2021E 2022E 2023E 无形资产 90 90 90 90 净利润 371 560 750 967 非流动资产合计 221 301 353 386 少数股东损益 -1 3 9 13 资产总计 2,611 3,112 3,764 4,586 非现金支出 10 7 11 17 短期借款 0 0 0 0 非经营收益 -74 -36 -43 -50 应付票据及应付账款 17 38 57 76 营运资金变动 58 231 11 6 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 362 766 739 954 其它流动负债 100 156 229 303 资产 -45 -88 -63 -50 流动负债合计 117 194 286 379 投资 -56 -300 -200 -400 长期借款 0 0 0 0 其他 61 36 43 50 其它长期负债 0 0 0 0 投资活动现金流 -40 -352 -220 -400 非流动负债合计 0 0 0 0 债权募资 0 0 0 0 负债总计 117 194 286 379 股权募资 0 10 0 0 实收资本 100 100 100 100 其他 -74 -150 -200 -250 普通股股东权益 2,493 2,913 3,464 4,180 融资活动现金流 -74 -140 -200 -250 少数股东权益 2 5 14 27 现金净流量 249 274 319 303 负债和所有者权益合计 2,611 3,112 3,764 4,586 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为2022年01月25日 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 公司点评 柏楚电子（688188.SH）