链接房地产投资信托：弹性的租金增长提供进一步的上涨空间

德意志银行市场研究评分购买亚洲香港属性财产信托公司链接房地产投资信托路透社彭博证券交易所股票代号0823.HK 823 HK HSI 0823日期2013年11月14日结果售价2013年11月13日（港币）38.60弹性租金增长提供进一步上涨重申买入；目标价42.14港元；弹性增长应继续Link REIT的1HFY14稳健业绩表明，尽管经济环境动荡，但它始终能够实现稳定的增长。鉴于领汇房地产投资信托（Link REIT）强劲的经营业绩，强劲的租金增长和提高的营业收入利润率，我们认为领航的估值吸引人，并且在零售物业的购物者收入持续增长的背景下，该公司看到了良好的增长潜力。1HFY14业绩稳定，中期DPU同比增长12.9％领展房地产信托（Link REIT）2014年上半年收入为34.93亿港元，同比增长9.3％。物业收益净额为港币25.17亿元，较去年同期上升11.6％，而可分配收益曾荫权研究分析师（+852）2203 62564844403632CFA Jason Ching研究分析师（+852）2203 620511/125/13同比增长14.2％至18.54亿港元。中期每股派息为80.22港仙 宣布同比增长12.9％。运营绩效保持良好经营业绩亮点包括：1）租户的整体零售销售总额同比增长9.3％; 2）平均每月单位租金+ 4.7％上半年至每平方呎HK $ 40.2; 3）总体出租率保持在93.2％（商店为96.3％）； 4）回复率-同比增长2.3个百分点至23.6％； 5）房地产净利润率同比增长4.3个百分点至68.8％。财务状况良好；资产负债比率为11.6％Link REIT在1HFY14期间继续改善其财务状况。截至2013年9月30日，每单位资产净值环比增长6.6％至38.04港元，资产负债率环比下降2个百分点至11.6％，利息覆盖率增长2.4倍至12.0倍，实际利率下降0.14个百分点至2.93％。同期，领汇的可动用资金总额为63.6亿港元。其中，现金和存款总额为2.55万亿港元。令人信服的估值我们的目标价格基于股息折扣模型（DDM）。我们假设WACC为6.25％，并假设最终增长率为2％。我们将领展房地产投资信托的目标价定为每单位42.14港元，这意味着领展房地产投资信托的零售空间的平均资本价值按建筑总面积计算为每平方英尺4,232港元，按内部建筑面积计算为每平方英尺7,342港元。主要风险：风险溢价和利率急剧上升，租户对租金上涨的潜在抵制以及外部经济冲击。有关估值和风险的更多详细信息，请参见第9-10页。预测和比率年底3月31日2013A2014年2015年2016年销售额（港币百万元）6,702.67,147.17,633.78,215.2已报告的NPAT（HKDm）7,174.46,337.36,863.84,177.9已申报每股收益FD（HKD）3.172.803.031.85市盈率（x）11.413.812.720.9DPU（港元）1.471.581.701.85产量 （％）4.14.14.44.8资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS完全摊薄，不包括非经常性项目2倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年底结算的市净率除外链接房地产投资信托 恒生指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对1.2 1.7 -3.6恒生指数-1.4 1.6 8.1德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MICA（P）054/04/2013。资料来源：德意志银行价格/相对价格目标价-12个月（港元）42.1452周范围（港元）46.30 - 33.95恒生指数22,901 2013年11月14日物业信托基金页面PAGE2德意志银行/香港价格表现型号更新：2013年7月5日截至3月31日的财政年度2011201220132014年2015年2016年运行数字财务摘要亚洲DB EPS（港元）1.111.291.471.581.701.85 每股收益（港币）6.854.243.172.803.031.85香港DPS（港元）1.101.301.471.581.701.85财产信托BVPS（港元）24.627.729.430.632.032.0加权平均份额（米）2,2322,2622,2622,2622,2622,262链接房地产投资信托平均市值50,03861,27082,04187,32887,32887,328企业价值（港币百万元）59,60272,20492,67597,80997,64397,444路透社：0823.HK彭博社：823 HK 市值（百万）港币百万元87,328美元百万元11,264公司简介销售收入5,3535,9326,7037,1477,6348,215领汇房地产投资信托（0823.HK）毛利3,6444,1854,7255,0395,3825,792由The Link Management Limited管理。链接房地产投资信托现为息税折旧摊销前利润3,4683,9164,4244,7175,0385,422香港第一家房地产投资信托折旧000000就市场而言，目前是亚洲最大的房地产投资信托摊销000000大写。截至2011年3月31日，投资组合包括息税前利润3,4683,9164,4244,7175,0385,422内部楼面面积（“ IFA”）为大约1100万平方英尺的零售空间和大约80,000个停车场空间。4844403632十一月12二月135月13日8月13日链接房地产投资信托 恒生指数（重新定基）66.466.065.665.264.864.411121314E 15E 16EEBITDA保证金EBIT保证金净利息收入（支出）-497-398-435-428-424-419员工/会员000000优异/非凡12,812 6,680 3,844 2,756 3,010 0其他税前收入/（支出）0 0 0 0 0 0除税前利润15,783 10,198 7,833 7,045 7,625 5,003所得税费用50359665870870816826少数民族0 0 0 0 0 0其他税后收入/（支出）0 0 0 0 0 0净利润15,280 9,602 7,174 6,337 6,864 4,178DB调整（包括稀释）-12,812 -6,680 -3,844 -2,756 -3,010 0DB净利润2,468 2,922 3,330 3,582 3,853 4,178经营现金流量3,204 3,702 3,876 4,396 4,732 5,145净资本支出-741 -2,633 0 0 0 0自由现金流量2,463 1,069 3,876 4,396 4,732 5,145募集/回购股本0 0 0 0 0 0支付的股息-1,626 -1,932 -3,330 -3,582 -3,853 -4,178借款净收益/（十月）0 0 0 0 0 0其他投资/筹资现金流量93 -1,407 0 0 0 0净现金流量930 -2,270 545815815879967营运资金变动129 98 -110 110 121 144现金及其他流动资产699150357347605605618有形固定资产76 76 52 28 4 01435123010258206154102500105011121314E15E8642016E资本支出/折旧（x）nm nm nm nm nm nm nm净债务/权益（％）17.7 19.9 18.3 17.4 16.4 16.1净利息保障（x）7.0 9.8 10.2 11.0 11.9 13.0资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）曾荫权+852 6256保证金趋势增长与盈利现金流量（港币百万元）资产负债表11 12 13 14E 15E 16E关键公司指标销售增长 （％）7.310.813.06.66.87.6销售增长（LHS）ROE（RHS）DB EPS增长（％）12.016.814.07.57.68.4偿付能力EBITDA利润率（％）64.866.066.066.066.066.0息税前利润率（％）64.866.066.066.066.066.02514支付比例（％）16.130.546.456.556.1100.02012净资产收益率（％）31.816.311.19.39.75.810资本支出/销售额（％）1513.844.40.00.00.00.0EV /销售额（x）11.112.213.813.712.811.9EV / EBITDA（x）17.218.420.920.719.418.0EV / EBIT（x）17.218.420.920.719.418.0损益表商誉/无形资产281331331331331311合伙人/投资1551,5621,5621,5621,5621,562其他资产67,54377,10680,94883,74686,79986,844总资产68,75479,22583,25086,01389,30189,335计息债务10,41812,64612,55212,39012,48312,296其他负债3,3613,8444,1194,2884,4734,693负债总额13,77916,49016,67116,67916,95516,989股东权益54,97562,73566,57969,33572,34572,345少数族裔000000股东权益合计54,97562,73566,57969,33572,34572,345净债务9,71912,49612,19512,04411,87811,679购买评估指标市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）20.33.321.06.424.611.424.413.822.712.720.920.9价格（13 Nov 13）港币38.60P / BV（x）0.991.041.441.261.211.21目标价港币42.14FCF收率（％）4.91.74.75.05.45.9 股息收益率（％）4.94.84.14.14.44.852周范围港币33.95-46.30 2013年11月14日物业信托基金德意志银行/香港页面PAGE3图1：Link REIT – 1HFY14结果一目了然弹性租金增长1H14业绩保持稳定领展房地产信托（Link REIT）2014年上半年收入为34.93亿港元，同比增长9.3％。物业收入净额为25.17亿港元，同比增长11.6％，可分配收入为18.54亿港元，同比增长14.2％。中期每股派息为80.22港仙，同比上升12.9％。截至9月31日的半年度1H14 1H13％评论零售业务的租金收入2,764 2,558 8.1％精致的租户组合和积极的推动使零售租金增长8％租金归还。总体入住率保持在94.1％。停车场业务的租金收入729639 14.1％停车场租金增加了14％，这是由于停车场的利用率更高停车场面积达到86.4％，新产品利润率同比增长4.3个百分点至68.8％。总收入3,4933,1979.3%员工费用-159-1561.9%物业经理的费用及相关费用-267-2449.4%实用工具-175-183-4.4％能源消耗管理胜过电价的影响费率调整。维修与保养-99-103-3.9%地租及差rates-107-9216.3％的增长是由于降低差rates宽减和增加租金收入。屋苑推广及市场推广费用-45-427.1%其他直接支出-124-1212.5%物业营业总支出-976-9413.7%占总收入的百分比28%29%-3.6%非物业费用合计-106-1041.9%息税前利润2,4112,15212.0%净利息收入/（费