中报点评：业绩增速放缓，待合资公司发力

请务必阅读正文后的免责声明部分 1 增持 业绩增速放缓，待合资公司发力 ——碧水源（300070）中报点评—— 事件： 2013年1-6月，公司实现营业收入8.23亿元，同比增长76.56%；营业利润1.50亿元，同比增长26.29%；归属母公司所有者净利润1.02亿元，同比增长26.66%；基本每股收益0.12元。 点评：  业务增势良好，收入保持快速增长。2013年上半年公司收入同比增长76.56%，其中，二季度收入为6.08亿元，同比增长103.83%，保持着快速增长势头。分业务来看，由于久安建设的给排水工程项目收入进一步增加，给排水工程业务实现收入4.31亿元，同比增长89.06%，收入占比提升至52.37%；污水处理整体解决方案业务收入同比增长52.72%，达到3.53亿元；自主研发生产的商用、家用净水器系列产品销量增加，净水器销售收入同比大幅增长440.14%，为0.38亿元，增势良好。  毛利率下滑影响利润增速，全年毛利率仍将保持稳定。上半年公司综合毛利率同比下滑5.88个百分点，仅为29.38%，主要是由于毛利率较低的给排水工程（仅为15.46%）收入占比提升，以及三项业务毛利率均有不同程度下滑。毛利率下滑使得公司利润增速显著放缓。由于污水处理整体解决方案业务的主要结算期在下半年，且其毛利率较高（为44.77%），预计下半年公司毛利率将有大幅回升，全年仍将保持稳定，全年业绩有望实现50%以上的增速。  全国多点布局，业绩即将发力。公司立足北京，积极扩张，布局全国，2013年上半年公司又成功进入广东、山西、吉林等新的区域水务市场。但从上半年的业绩情况来看，利润贡献主要来自于母公司和久安建设，除云南水投外，新拓展的外地合资公司大部分处于微利或亏损状态。这些合资公司下半年有望陆续发力，从而推动公司业绩持续成长。 百万元 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 1,026 1,772 2,721 3,710 4,837 增长率(%) 105.0% 72.7% 53.6% 36.3% 30.4% 归属母公司股东净利润 345 562 841 1,145 1,462 增长率(%) 94.7% 63.3% 49.6% 36.0% 27.7% 每股收益（元） 0.39 0.63 0.95 1.29 1.65 市盈率（倍） 113 69 46 34 27 分析师 王恭哲 执业证号：S1250513060003 电话：023-67610701 邮箱：wgz@swsc.com.cn 股价走势 基础数据 总股本（万股） 88,577 已流通股（万股） 51,292 52周内股价区间（元） 17.91-47.38 流通市值（亿元） 153.10 总市值（亿元） 333.76 总资产（亿元） 59.74 每股净资产（元） 4.52 当前股价（元） 43.81 证券研究报告/环保行业 2013年7月30日 定期报告点评/碧水源300070 请务必阅读正文后的免责声明部分 2  盈利预测与投资评级：我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.95元、1.29元、1.65元，按照上一交易日收盘价43.81元计算，对应动态市盈率分别为46倍、34倍和27倍。公司MRB技术优势明显，受益于污水处理行业快速发展，我们看好公司长期成长空间，给予公司“增持“的投资评级。  风险提示：新接订单低于预期风险；过度依赖地方政府投资风险；应收账款回款风险。 图1：2009-2013年上半年公司营业收入及增速 图2：2009-2013年上半年公司净利润及增速 59.61%105.01%72.66%76.56%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,0002009A2010A2011A2012A2013H1营业收入(万元，左轴）营业收入增长率（%，右轴） 65.09%94.68%63.27%26.66%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%010,00020,00030,00040,00050,00060,0002009A2010A2011A2012A2013H1净利润(万元，左轴）净利润增长率（%，右轴） 数据来源：Wind，西南证券研究发展中心 数据来源：Wind，西南证券研究发展中心 图3：公司2013年上半年业务收入构成 图4：公司分业务毛利率变动情况 污水处理整体解决方案42.90%给排水工程52.37%净水器4.57%其它0.16% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%2011A2012H12012A2013H1污水处理整体解决方案给排水工程净水器综合毛利率 数据来源：Wind，西南证券研究发展中心 数据来源：Wind，西南证券研究发展中心 表1：2013年上半年公司及主要子公司盈利情况 合并 母公司 久安建设 膜公司 云南水投 净水科技 营业收入（万元） 82,315 22,896 53,333 141 10,203 3,775 收入增速（%） 76.56% 5.50% 132.43% -99.29% 41.79% 429.73% 净利润（万元） 10,217 7,245 6,174 -453 665 778 净利润增速（%） 26.66% -3.24% 204.31% - -12.44% 92467.86% 净利润率（%） 12.41% 31.64% 11.58% - 6.52% 20.60% 数据来源：公司公告，西南证券研究发展中心 定期报告点评/碧水源300070 请务必阅读正文后的免责声明部分 独立性与免责声明 本报告主要作者具有证券分析师资格，报告所采用的数据均来自合法、合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，研究过程及结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。本报告版权归西南证券所有，仅限内部使用，未经书面许可，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。 西南证券投资评级说明 公司评级 买入：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在20%以上 增持：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间 弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数-5%以下 西南证券研究发展中心 重庆 北京 地址：重庆市江北区桥北苑8号西南证券大厦3楼 地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦B座16层 邮编：400023 邮编：100033 电话：（023）63725713 电话：（010）57631234 网站：www.swsc.com.cn 邮箱：research@swsc.com.cn 姓名 电子邮件 研究领域 姓名 电子邮件 研究领域 许维鸿 xwh@swsc.com.cn 业务总监 /宏观研究 崔秀红 cxh@swsc.com.cn 副总经理 梁从勇 lcyong@swsc.com.cn 中小市值 张仕元 zsy@swsc.com.cn 宏观研究 蒋卫华 jwh@swsc.com.cn 农林牧渔 刘 峰 liufeng@swsc.com.cn 宏观研究 朱国广 zhugg@swsc.com.cn 医药行业 张 刚 z_ggg@tom.com 首席策略研究 李 辉 lihui@swsc.com.cn 食品饮料 李双武 lsw@swsc.com.cm 策略研究 杨仁眉 yrm@swsc.com.cn 食品饮料 马凤桃 mft@swsc.com.cn 基金研究 潘红敏 phm@swsc.com.cn 餐饮旅游 匡荣彪 krb@swsc.com.cn 固定收益及衍生品 刘 正 liuzh@swsc.com.cn 商贸零售 李佳颖 lijy@swsc.com.cn 固定收益及衍生品 苏晓芳 sxfang@swsc.com.cn 通信行业 熊 莉 xiongl@swsc.com.cn 银行业 李孝林 lixl@swsc.com.cn 电子元器件 刘 浩 liuh@swsc.com.cn 非银金融行业 纵 菲 zfei@swsc.com.cn 计算机行业 徐永超 xychao@swsc.com.cn 建筑建材 文雪颖 wenxy@swsc.com.cn 计算机行业 贺众营 hzy@swsc.com.cn 建筑建材 张延明 zym@swsc.com.cn 化工行业 朱会振 zh z@swsc.com.cn 建筑建材 商艾华 shah@swsc.com.cn 化工行业 王立洲 wanglz@swsc.com.cn 房地产业 李晓迪 lxdi@swsc.com.cn 化工行业 申明亮 shml@swsc.com.cn 有色金属 高 翔 gaox@swsc.com.cn 汽车及零部件 李 慧 lih@swsc.com.cn 交通运输 李 欣 lix@swsc.com.cn 军工行业 王恭哲 wgz@swsc.com.cn 电力环保