公司动态 1 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。     公司动态事项 棕榈园林公告，近日公司与广东省五华县签署了《广东五华县琴江流域生态景观及配套设施建设 BT 项目合作框架协议》，项目计划于2013年下半年开工，预计工期为三年，协议总金融约5亿元人民币，回购期限为三年，首期回购比例为25%，余款以剩余年限按同比例支付。  主要观点 下半年合同有望落地 利好2013年业绩 考虑到项目所在地五华县位于广东省梅州市，而公司深耕广东当地多年，具有一定的地域优势，我们认为五华项目出现聊城项目那种迟迟不能落地的可能性不大，有望按期结转业绩。预计下半年项目将顺利落地，《框架协议》约定工期为三年，将对公司2013-2016年业绩产生正面影响。 项目协议金额为5亿元，而对手方五华县政府2012年财政总收入29.5亿元，考虑到项目具体开工日期不确定，我们假设工程款可以在三年内或四年内平均支付的话，每年支付的金额占到其财政收入的5.6%或4.2%左右，相对于同类项目而言，占比略高，但政府提供土地担保，仍处于可接受的范围内。 市政园林业务利好持续释放 业绩拐点更加清晰 地产景观业务一直是公司收入的主要来源，2011年后公司才逐步涉足市政园林业务，但是在经验、人才队伍、和地方政府的关系等各方面均存在着严重的不足，市政业务大幅低于市场预期，业绩迟迟不能兑现。经过两年多的摸索，公司经营逐步积累、人才队伍也慢慢成熟，亦加强了对地方政府的沟通；同时调整经营方向，加大在资源优势较好的华南等省份的订单获取力度，并逐步加快历史遗留项目的推进进度。 近期聊城徒骇河二期、三期合同的签订，合同总金额约2.5亿元，将该市政项目大大向前推进一步；此次再度斩获5亿框架协议，公司市政业务拐点更加明确，2013年下半年市政园林业务有望进入收获期，进一步支撑我们对公司业绩向好的判断。  投资建议 预计13年、14年公司的EPS为0.91元、1.25元，以6月19日收盘价21.79元计算，PE分别为23.95倍和17.43倍。园林绿化行业上市公司13年、 谨慎增持 ——维持 日期：2013年7月26日 行业：建筑业 王昊 021-53519888-1957 wanghao@shzq.com 执业证书编号：S0870513070002 基本数据（2013Q1） 报告日股价（元） 18.71 12mth A股价格区间（元） 18.08/29.00 总股本（百万股） 460.80 无限售A股/总股本 71% 流通市值（亿元） 71.07 每股净资产（元） 5.72 PBR（X） 3.27 DPS（Y2012，元） 10派0.5 主要股东（2013Q1） 吴桂昌 15.21% 赖国传 12.17% 南京栖霞建设股份有限公司 7.25% 收入结构（2012） 工程收入 90.47% 设计收入 6.00% 苗木销售收入 3.46% 最近6个月股价与沪深300指数比较 报告编号：WH13-CT02 首次报告日期：2013年7月26日 相关报告： 转型阵痛渐散 雨后彩虹将现 市政大单逐步推进 全年业绩值得期待 广东再签BT框架协议 市政业务渐入正轨 证券研究报告/公司研究/公司动态 公司动态 2 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 14年市盈率中值分别为26.58倍和19.52倍。公司目前的估值水平稍低于行业平均水平，有一定的估值修复要求。公司作为国内地产景观行业的龙头，其地产景观业务保持较快增长；2013年起市政业务对业绩的贡献比例有望明显提高。随着公司管理水平的提升，其增收不增利的情况有望缓解。股权激励的出台彰显了管理层的信心。我们认为2013年公司业绩增长有望重回快车道，看好未来双轮驱动的发展前景，给予“谨慎增持”评级。  数据预测与估值 至12月31日（￥.百万元）2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 3192.99 4150.89 5396.16 7015.00 年增长率 28.05% 30.00% 30.00% 30.00% 归属于母公司的净利润 297.64 418.16 575.58 781.61 年增长率 7.66% 40.49% 37.65% 35.80% 每股收益（元） 0.65 0.91 1.25 1.70 PER（X） 28.78 20.56 14.97 11.01 数据来源：Wind 上海证券研究所 公司动态 3 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 附表 表 1 公司分业务增速与毛利预测（单位：百万元人民币） 分业务收入测算 2012A 2013 2014E 2015E 绿化工程 2,888.55 3,805.46 4,987.62 6,528.69 绿化设计 191.56 201.14 221.25 243.38 苗木销售 110.41 141.32 183.72 238.84 其他 2.47 2.97 3.56 4.09 合计 3,192.99 4,150.89 5,396.16 7,015.00 分业务成本测算 2012A 2013 2014E 2015E 绿化工程 2207.72 2847.29 3723.91 4853.60 绿化设计 97.48 110.63 121.69 146.03 苗木销售 39.47 49.46 64.30 83.59 其他 1.68 2.02 2.31 2.66 合计 2346.35 3,009.39 3,912.21 5,085.88 分业务增速 2012A 2013 2014E 2015E 绿化工程 31.42% 31.74% 31.06% 30.90% 绿化设计 -7.28% 5.00% 10.00% 10.00% 苗木销售 27.19% 28.00% 30.00% 30.00% 其他 18.75% 20.00% 20.00% 15.00% 分业务毛利率 2012A 2013 2014E 2015E 绿化工程 23.57% 25.18% 25.34% 25.66% 绿化设计 49.11% 45.00% 45.00% 40.00% 苗木销售 64.26% 65.00% 65.00% 65.00% 其他 32.11% 32.00% 35.00% 35.00% 数据来源：Wind 上海证券研究所 表 2 公司财务预测与估值 资产负债表 单位:百万元利润表 单位:百万元会计年度 2012A 2013E 2014E 2015E 会计年度 2012A 2013E 2014E 2015E流动资产 3,830 4,442 5,275 6,367 营业收入 3,193 4,151 5,396 7,015 现金 354 415 831 1,441 营业成本 2,346 3,009 3,912 5,086 应收账款 1,092 1,214 1,626 1,882 营业税金及附加 115 149 189 246 其他应收款 228 167 302 259 营业费用 39 50 65 85 预付账款 52 450 109 569 管理费用 233 291 378 491 存货 2,103 2,196 2,407 2,217 财务费用 67 74 67 48 其他流动资产 0 0 0 0 资产减值损失 38 38 40 45 非流动资产 978 975 922 814 公允价值变动收益 0 0 0 0 公司动态 4 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 长期投资 515 515 515 515 投资净收益 31 0 0 0 固定资产 171 383 362 256 营业利润 354 539 745 1,015 无形资产 13 11 9 8 营业外收入 0 0 0 0 其他非流动资产 0 0 0 0 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 4,808 5,417 6,197 7,181 利润总额 354 539 745 1,015 流动负债 1,816 1,718 1,838 2,162 所得税 57 81 112 152 短期借款 534 256 100 100 净利润 298 458 633 863 应付账款 1,212 1,405 1,525 1,842 少数股东损益 34 47 65 88 其他流动负债 0 0 0 0 归属母公司净利润 298 418 576 782 非流动负债 710 1,010 1,110 1,010 EBITDA 492 707 914 1,134 长期借款 697 997 1,097 997 EPS（元） 0.65 0.91 1.25 1.70 其他非流动负债 13 13 13 13 负债合计 2,526 2,729 2,949 3,172 主要财务比率 少数股东权益 85 132 197 286 会计年度 2012A 2013E 2014E 2015E股本 384 384 384 384 成长能力 资本公积 1,032 1,032 1,032 1,032 营业收入 28.1% 30.0% 30.0% 30.0%留存收益 781 1,140 1,636 2,308 营业利润 13.3% 40.0% 38.3% 36.2%归属母公司股东权益 2,19