2013年6月27日 请务必阅读正文后的免责条款部分 私募股权投资的新变化之四 券商创新专题： 私募股权投资系列 萌动的PE二级市场 级 主要内容:  私募股权二级市场（Private Equity Secondary Market）。指从已经存在的有限合伙人手中购买相应的私募股权权益的市场，由大量的卖方、买方以及中介机构组成。通过交易，卖方实现增加资产流动性、平衡自身资产组合、减少非核心战略资产的配置等资产管理的目的，实现自身投资组合合理化。目前，无论是在欧美国家、还是在国内，PE二级市场的交易行为均大多为LP的份额转让为主。  在欧美等私募股权市场发展相对成熟的国家，在整个私募股权体系发展和壮大到一定阶段时，PE资产流动性差的制度性缺陷就会催生出私募股权二级市场，以供PE的投资人(LP)转让出资份额以及PE基金(一般通过基金管理人，GP)转让所持有的被投资企业的权益。  在中国，自2010年11月13日起，北京金融资产交易所（以下简称“北金所”）就启动了PE二级市场交易服务。经过一年多的实践和探索，北金所逐渐掌握了市场的内在运行规律并建立了一套适合中国PE市场发展特性的交易规则体系和交易服务体系。2012年6月28日，由北京金融产权交易所、北京股权投资基金协会、北京股权登记管理中心共同发起设立了"中国PE二级市场发展联盟"，联合国内28家PE相关机构，同时还发布了二级市场PE资产交易规则，成为中国第一个专注于打造与建设PE基金份额及基金所投项目的交易平台。联盟致力于完善PE退出渠道，逐步建立PE二级市场交易平台，完善联盟成员间的沟通协调机制，促进交流合作，规范PE基金份额及PE基金所投项目交易行为，保障交易双方的合法权益，在PE推出的各个环节为投资者提供服务。  私募股权投资(PE)一级市场洗牌之际，正是PE二级市场萌发之时。随着PE行业陷入低潮，有迹象显示，越来越多的有限合伙人(LP)和基金管理人(GP)都开始利用PE二级市场这个“中途退出”渠道实现PE资产流动的目的，PE二级市场的交易机会也随之出现。  有些LP出现资金需求，希望变现PE资产;也有些LP本身没有强烈的资金需求，只是为了优化手中的PE资产配置。出于这些原因，形成了PE二级市场的卖方;另一方面，有些机构或个人希望购买某些经过募集期和开放期、已经关闭了的基金份额，或者为了间接分享某些好项目经营成果而购买基金份额，这就形成了PE二级市场的买方。 相对股价表现 相关研究 《券商行业的明天在哪里？》，2013.6.17 《私募股权投资的新变化之一，券商与银行直投基金发展情况》，2013.6.26 《私募股权投资的新变化之二：人民币房地产基金迅猛发展》，2013.6.27 《私募股权投资的新变化之三：新三板，私募股权投资的新战场》，2013.6.27 创新小组 胡蓓蓓 S0120513030003 郑一宁 S0120512050001 张蕾（研究支持） 陈峻（研究支持） 联系人 胡蓓蓓 8621-68761616-8559 hubb@tebon.com.cn 德邦证券有限责任公司 上海市福山路500号城建国际中心26楼 http://www.tebon.com.cn 2013年6月27日 请务必阅读正文后的免责条款部分 2 目录 一、 背景分析 ...................................................................................................................................... 3 1. 增加流动性，提高变现能力 ..................................................................................................................... 3 2. 对投资组合调整、优化 ............................................................................................................................. 3 3. 市场潜在规模巨大 ..................................................................................................................................... 4 4. 催生新业态 ................................................................................................................................................. 5 二、 2012年发展情况 ......................................................................................................................... 6 1. 对VC/PE市场的影响 ................................................................................................................................. 6 2. 交易特征分析 ............................................................................................................................................. 7 3. 面临的困难 ................................................................................................................................................. 7 三、 PE基金份额的定价与评估 ......................................................................................................... 8 1. PE二级市场交易定价与评估特征 ............................................................................................................ 8 2. PE基金六层综合评估法 ............................................................................................................................ 8 四、 经典案例——盛世神州北金所挂牌完成第一单 ...................................................................... 9 2013年6月27日 请务必阅读正文后的免责条款部分 3 一、 背景分析 在欧美等私募股权市场发展相对成熟的国家，在整个私募股权体系发展和壮大到一定阶段时，PE资产流动性差的制度性缺陷就会催生出私募股权二级市场，以供PE的投资人(LP)转让出资份额以及PE基金(一般通过基金管理人，GP)转让所持有的被投资企业的权益。 私募股权二级市场（Private Equity Secondary Market）。指从已经存在的有限合伙人手中购买相应的私募股权权益的市场，由大量的卖方、买方以及中介机构组成。通过交易，卖方实现增加资产流动性、平衡自身资产组合、减少非核心战略资产的配置等资产管理的目的，实现自身投资组合合理化。目前，无论是在欧美国家、还是在国内，PE二级市场的交易行为均大多为LP的份额转让为主。 私募股权投资(PE)一级市场洗牌之际，正是PE二级市场萌发之时。随着PE行业陷入低潮，有迹象显示，越来越多的有限合伙人(LP)和基金管理人(GP)都开始利用PE二级市场这个“中途退出”渠道实现PE资产流动的目的，PE二级市场的交易机会也随之出现。 有些LP出现资金需求，希望变现PE资产;也有些LP本身没有强烈的资金需求，只是为了优化手中的PE资产配置。出于这些原因，形成了PE二级市场的卖方;另一方面，有些机构或个人希望购买某些经过募集期和开放期、已经关闭了的基金份额，或者为了间接分享某些好项目经营成果而购买基金份额，这就形成了PE二级市场的买方。 1. 增加流动性，提高变现能力 美国金融发达国家PE基金通过IPO退出比例在10%-15%，其他80%以上退出是通过PE二级市场、兼并收购和其他形式实现。而目前中国PE投资的退出形式还是以IPO为主，占到披露案例的70%以上。2008年全球金融危机时，国外PE二级市场交易非常活跃，一个很大的驱动因素就是一些国外的投资机构现金流出现问题，急于出售手中资产，那时很多资产是打了很大折扣卖掉。与国外相比，国内LP的组成更多是个人投资者，受经济形势影响更大。 由于国内PE行业野蛮增长过程中出现一些借PE名义的“非法集资”案例，导致政策监管越来越严格，加上下游二级市场持续低迷影响了LP预期收益，导致众多股权私募基金融资困难，很多基金在现实运营中都存在LP中途减少份额或承诺出资未能到位的现象。另一方面，于2007年-2008年募集成立的一部分股权私募基金