请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 硬质合金产能再增 关注钨精矿涨价 公告点评 2013年4月17日 事件： 2013年4月16日厦门钨业与洛阳高新区管委会签署《硬质合金生产项目合同书》，公司拟投资30亿元建设年产5000吨硬质合金和年产2150万只矿山工程工具。其中一期项目投资10亿元，建设规模为2500吨硬质合金和年产900万只矿山工程工具。 点评：  设立洛阳金鹭硬质合金，增加硬质合金产能。去年公司设立洛阳金鹭硬质合金公司发展钨深加工业务，目前厦钨硬质合金产能2500吨。待九江金鹭一期投产后，硬质合金产能增至4500吨，加上拟建设的洛阳金鹭硬质合金一期项目2500吨产能，公司硬质合金产能有望增至7000吨。由于厦钨是国内硬质合金行业竞争力最强的公司，产品毛利率高于同业水平，我们预计硬质合金产能的增加最终会导致公司盈利能力的提高。  大股东保证资源供应。公司目前钨精矿自给率在25%左右（不考虑新收购的江西都昌金鼎矿业），自给率偏低，但是公司大股东支持厦钨在上游资源领域的拓展，二股东五矿有色可以保证公司资源供应。去年发现的大湖塘钨矿归属未定，但无论归属何家，都会对厦钨资源供应提供保证，因此我们认为公司具备拓展下游深加工的资源条件。  钨行业前景乐观，钨精矿涨价提升公司盈利空间。 “十二五”末期我国钨精矿计划开采总量控制在8万吨以内，较2011年的8.5万吨略有下降；我们预计钨下游消费需求年均增速9%，行业前景乐观。三月份以来，国内外需求出现好转，钨精矿价格出现回升。由于钨的下游硬质合金刀具主要应用领域矿山采掘、轨道交通建设等行业随着天气的转暖逐步开工，未来钨价上涨是大概率事件。尤其是进入四月份以来，钨系产品持续涨价，其中钨精矿和APT累计上涨6000元/吨、钨粉上涨7元/公斤。我们预计四月份钨价将维持小幅上涨的走势，如果五月份赣钨协会和五矿有色再次提高产品报价，钨价还有上涨的空间。  行业前景乐观+稀土整合+地产利润贡献。推荐公司的逻辑首先是看好钨行业的前景和公司的行业龙头地位；其次是公司在福建省稀土整合的龙头地位与政策变动带来的交易性机会；最后是房地产板块稳定的利润来源。  盈利预测与投资评级：由于此合同书仅是初步意向，我们暂时无法估计项目投产时间和对产量的贡献，因此我们维持公司2013-2015年EPS 0.89、0.91和1.18元的预测，维持 “增持”评级。  风险因素：项目投资未获批准；在建项目投产晚于预期；钨和稀土价格大跌。 康敬东 食品饮料行业分析师 证券研究报告 公司研究——事项点评 厦门钨业（600549.sh） 买入增持持有卖出 上次评级：增持，2013.4.15 厦门钨业相对沪深300表现 资料来源：wind 公司主要数据（2013-4-16） 收盘价（元） 31.25 52周内股价 波动区间(元) 27.42-51.47 最近一月涨跌幅(％) （10.07） 总股本(亿股) 6.82 流通A股比例(％) 100 总市值(亿元) 213.12 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院 1号楼6层研究开发中心 邮编：100031 范海波，CFA，行业分析师 执业编号：S1500510120021 联系电话：+86 10 63081252 邮 箱：fanhaibo@cindasc.com 吴漪 行业分析师 执业编号：S1500512110003 联系电话：+86 10 63081085 邮 箱：wuyi@cindasc.com 丁士涛 研究助理 联系电话：+86 10 6308 0936 邮箱：dingshitao@cindasc.com 相关研究 《厦门钨业：钨和稀土 比翼双飞》 2013.4 《钼行业报告：短期看全球经济回暖 长期看钢铁结构升级》2013.3 《钨行业报告:供给收缩 需求回暖》2013.1 《稀土行业报告：稀有只是个传说》 2013.1 《厦门钨业：房地产成为主业》 2010.3. 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 公司报告首页财务数据 主要财务指标 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 11,910.40 8,836.90 10,402.91 11,728.21 13,930.43 同比(%) 115.05% -25.81% 17.72% 12.74% 18.78% 净利润（百万元） 1,020.82 526.12 607.44 622.88 801.42 同比(%) 191.78% -48.46% 15.46% 2.54% 28.66% 毛利率(%) 31.81% 25.76% 24.71% 24.67% 25.42% ROE(%) 34.04% 14.42% 14.61% 13.05% 14.61% 每股收益(元) 1.50 0.77 0.89 0.91 1.18 P/E 21 41 35 34 27 P/B 6.2 5.5 4.8 4.2 3.6 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 注：股价为2013年4月16日收盘价 图1：赣州市钨业协会钨产品指导价（单位：万元/吨，元/公斤） 资料来源：赣州市钨业协会，信达证券研发中心 图2：黑钨和白钨精矿报价 （单位：万元/吨） 资料来源：百川资讯，信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 会计年度 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 流动资产 8,392.51 7,706.38 10,960.14 13,420.20 16,204.67 营业收入 11,910.40 8,836.90 10,402.91 11,728.21 13,930.43 货币资金 506.88 788.45 3,083.96 4,582.28 5,854.67 营业成本 8,121.69 6,560.90 7,832.34 8,834.31 10,389.59 应收票据 303.71 372.00 351.60 396.39 470.82 营业税金及附加 749.30 276.61 325.63 490.69 484.98 应收帐款 1,251.41 819.80 1,029.05 1,160.14 1,377.99 营业费用 145.69 147.90 174.11 178.68 226.18 预付账款 592.83 364.02 503.14 567.50 667.41 管理费用 520.61 551.57 649.32 658.91 840.54 存货 5,495.01 5,009.45 5,639.74 6,361.22 7,481.11 财务费用 158.31 235.76 196.03 287.20 346.00 其他 242.67 352.66 352.66 352.66 352.66 资产减值损失 79.19 63.74 44.94 67.19 77.26 非流动资产 4,263.29 5,129.94 5,209.84 5,323.75 5,381.24 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资 178.28 206.13 206.13 206.13 206.13 投资净收益 19.46 7.75 8.21 8.21 8.21 固定资产 2,670.20 3,257.93 3,368.39 3,758.74 3,800.73 营业利润 2,155.08 1,008.17 1,188.76 1,219.43 1,574.09 无形资产 248.16 290.82 309.78 334.29 360.47 营业外收入 53.88 42.97 42.71 42.71 42.71 其他 1,166.64 1,375.05 1,325.54 1,024.59 1,013.91 营业外支出 61.92 6.05 24.83 24.83 24.83 资产总计 12,655.80 12,836.32 16,169.98 18,743.95 21,585.90 利润总额 2,147.04 1,045.09 1,206.63 1,237.31 1,591.97 流动负债 6,714.11 5,739.51 7,056.35 7,787.64 8,888.05 所得税 653.99 164.40 189.81 194.63 250.42 短期借款 1,470.84 959.07 1,959.07 2,259.07 2,659.07 净利润 1,493.05 880.70 1,016.83 1,042.68 1,341.54 应付账款 1,206.86 906.08 1,122.77 1,266.40 1,489.35 少数股东损益 472.23 354.58 409.39 419.79 540.12 其他 4,036.41 3,874.35 3,974.51 4,262.17 4,739.62 归属母公司净利润 1,020.82 526.12 607.44 622.88 801.42 非流动负债 889.39 1,462.53 2,462.53 3,262.53 3,662.53 EBITDA 2,548.41 1,590.62 1,730.64 1,901.61 2,358.04 长期借款 689.88 729.85 1,729.85 2,529.85 2,929.85 EPS（摊薄） 1.50 0.77 0.89 0.91 1.18 其他 199.51 732.68 732.68 732.68 732.68 负债合计 7,603.50 7,202.04 9,518.88 11,050.17 12,550.58 现金流量表 单位:百万元 少数股东权益 1,611.63 1,778.91 2,188.29 2,608.09 3,148.21 会计年度 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 归属母公司股东权益 3,440.67 3,855.37 4,462.81 5,085.69 5,887.12 经营活动现金流 -489.74 1,679.71 898.06 1,171.67 1,289.52 负债和股东权益 12655.80 12836.32 16169.98 1874