敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 运营效率提升 业绩稳步增长 ——世茂股份（600823）调研快报 2013年1月25日 强烈推荐/维持 世茂股份 调研快报 房地产行业分析师 郑闵钢 电话：010-66554031 zhengmg@dxzq.net.cn 执业资格证号: S1480510120012 张鹏 电话：010-66554029 zhangpeng@dxzq.net.cn 执业资格证号: S1480512060003 事件： 近期我们与世茂股份的高管进行了会面，交流了公司的经营情况。 关注1：房屋销售稳步发力 公司2012年销售成绩较为理想，原因之一是2012年以来房地产市场回暖超出预期；第二是公司2012年初推货量较大，并且对于部分滞销楼盘的产品结构做了一些调整，收到了良好的效果。我们预计公司2012年总的销售金额超过80亿元，同比增长超过50%，其中厦门、南京和常熟是销售较好的地区，三个城市占公司销售总额的60%左右。公司的销售单价较2011年有所下降，一方面是产品结构发生了一些变化：2011年公司销售了部分高售价的核心地段写字楼，而2012年的销售量中住宅的占比加大，同时公司在年初的时候做了一些降价促销，因此导致公司2012年的销售单价有一定程度的下降。 预计公司2013年的可售货量较2012年略有增长，新推货量与2012年基本持平，其中南京、厦门、济南和上海货值较大。我们预计公司2013年仍然可以取得较好的销售成绩，销售量有望突破100亿元。 关注2： 公司经营性收入持续爆发 公司的经营性收入主要包括房地产租赁、百货业务、影院业务、儿童事业等。其中1、房地产租赁业务收入增长迅速，主要得益于公司优质业务面临着调租期到来，我们预计2013年公司房地产租赁业务仍然可以保持快速增长的趋势。2、百货业务的收入较2011年有所下降，主要是公司对百货业务进行了一些调整。3、公司的影院业务取得了突破性进展，主要得益于2012年电影市场发展较为火爆。随着公司2013年更多影院的开业，影院业务的营业收入仍然可以保持非常快速的增长。 关注3：管理效率提升，发展节奏加快 公司2012年对内部进行了一系列改革，整个管理体系更为扁平化，总部下达的指令更为直接，减少了指令传达的衰减成本；对KPI的考核更为明确，绩效与收入挂钩更加鼓舞了团队士气。公司2012年对重要部门的领导进行了更迭，未来公司的发展动力将更加充足。 结论： 公司是城市综合体开发的龙头企业。产品结构中商业、类住宅和住宅基本各占三分之一。公司目前的项目储备中超过50%是2009年资产注入方式获取，成本较为低廉，项目的盈利能力很强。公司目前已经度过了重 P2 东兴证券调研快报 运营效率提升 业绩稳步增长 DONGXING SECURITIES组后的磨合期，内部改革正逐步推行，目前已经初步取得良好效果。公司经营型物业发展速度快，未来还有很大的成长空间。我们认为公司当前的一系列变化，将显著改善公司的经营业绩。我们预计公司2012年-2014年的营业收入分别为57.07亿元、83.92亿元和96.48亿元，归属于上市公司股东净利润分别为13.12亿元、17.26亿元和19.9亿元，每股收益分别为1.12元、1.47元和1.70元，对应PE分别为10.46、7.96和6.9。维持公司“强烈推荐”评级。 东兴证券调研快报 运营效率提升 业绩稳步增长 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2011A 2012E 2013E 2014E 2011A 2012E 2013E 2014E 流动资产合计 20099 30594 34831 38936 营业收入 5689 5707 8392 9648 货币资金 5015 13065 9161 8742 营业成本 2838 3052 4518 5156 应收账款 293 625 920 1057 营业税金及附加 667 628 923 1061 其他应收款 908 911 1339 1540 营业费用 256 257 378 434 预付款项 2458 3374 4729 6276 管理费用 319 285 420 482 存货 11413 12541 18567 21189 财务费用 102 86 53 80 其他流动资产 0 0 0 0 资产减值损失 5.54 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 12907 1686 1540 1394 公允价值变动收益 173.65 350.00 200.00 220.00 长期股权投资 49 49 49 49 投资净收益 5.26 0.00 0.00 0.00 固定资产 1058.42 932.73 807.05 681.36 营业利润 1681 1750 2301 2654 无形资产 201 181 161 141 营业外收入 49.42 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 0 0 0 0 营业外支出 4.99 0.00 0.00 0.00 资产总计 33007 32280 36371 40331 利润总额 1725 1750 2301 2654 流动负债合计 13020 11805 14488 16854 所得税 489 437 575 663 短期借款 1467 0 0 0 净利润 1236 1312 1726 1990 应付账款 2460 2090 3094 3532 少数股东损益 52 0 0 0 预收款项 2302 3444 5122 7051 归属母公司净利润 1184 1312 1726 1990 非流动负债合计 7066 5764 5964 6164 EBITDA 1997 1981 2500 2880 长期借款 5564 5764 5964 6164 EPS（元） 1.01 1.12 1.47 1.70 其他非流动负债 0 0 0 0 主要财务比率 负债合计 20086 17570 20452 23019 2011A 2012E 2013E 2014E 少数股东权益 2601 2601 2601 2601 成长能力 实收资本（或股本） 1171 1171 1171 1171 营业收入增长 24.5% 0.31% 47.05% 14.96% 资本公积 5892 6770 6770 6770 营业利润增长 385.7% 4.11% 31.50% 15.34% 未分配利润 3051 3838 4874 6068 归属于母公司净利润增长 244.7% 10.85% 31.50% 15.34% 归属母公司股东权益合计 10320 12110 13318 14711 获利能力 负债和所有者权益 33007 32280 36371 40331 毛利率(%) 50% 47% 46% 47% 现金流量表 单位:百万元 净利率(%) 22% 23% 21% 21% 2011A 2012E 2013E 2014E 总资产净利润（%） 4% 4% 5% 5% 经营活动现金流 -1749 -2045 -3733 -162 ROE(%) 11% 11% 13% 14% 净利润 1236 1312 1726 1990 偿债能力 折旧摊销 214.52 0.00 145.78 145.78 资产负债率(%) 61% 54% 56% 57% 财务费用 102 86 53 80 流动比率 1.54 2.59 2.40 2.31 应付帐款的变化 0 -370 1004 437 速动比率 0.67 1.53 1.12 1.05 预收帐款的变化 0 1141 1678 1930 营运能力 投资活动现金流 0 11437 200 220 总资产周转率 0.19 0.17 0.24 0.25 公允价值变动收益 0 350 200 220 应收账款周转率 12.42 10.86 9.76 长期投资 49 49 49 49 应付账款周转率 2.51 3.24 2.91 投资收益 5 0 0 0 每股指标（元） 筹资活动现金流 0 -1342 -371 -477 每股收益(最新摊薄) 1.01 1.12 1.47 1.70 短期借款 1467 0 0 0 每股净现金流(最新摊薄) 0.83 6.88 -3.33 -0.36 长期借款 5564 5764 5964 6164 每股净资产(最新摊薄) 8.82 10.35 11.38 12.57 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 889 878 0 0 P/E 11.61 10.46 7.96 6.90 财务费用 0.00 -86 -53 -80 P/B 1.33 1.13 1.03 0.93 现金净增加额 -1749 8049 -3904 -419 EV/EBITDA 9.50 4.66 5.33 4.85 P3 东兴证券调研快报 运营效率提升 业绩稳步增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES分析师简介 郑闵钢 房地产、建筑工程行业资深研究员，基础产业小组组长，东南大学土木工程系毕业，2007年加盟东兴证券研究所从事房地产、建筑工程行业研究工作至今。获得“证券通-中国金牌分析师排行榜”2011年最强十大金牌分析师（第六名）。“证券通-中国金牌分析师排行榜”2011年度分析师综合实力榜-房地产行业第四名。朝阳永继2012年度“中国证券行业伯乐奖”优秀组合奖十强（第七名）。朝阳永继2012年度“中国证券行业伯乐奖”行业研究领先奖十强（第八名）。 张 鹏 金融学硕士，具有房地产行业从业经验，2010年起从事房地产、建筑工程行业研究工作至今。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 东兴证券调研快报 运营效率提升 业绩稳步增长 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。