2021年年报点评：营业收入稳步增长，经营效率提升，IC载板行业景气高增，业绩动力十足

证券研究报告·公司点评报告·元件 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 兴森科技（002436） 2021年年报点评：营业收入稳步增长，经营效率提升，IC载板行业景气高增，业绩动力十足 2022年04月26日 证券分析师 侯宾 执业证书：S0600518070001 021-60199793 houb@dwzq.com.cn 研究助理 姚久花 执业证书：S0600119100003 yaojh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 7.48 一年最低/最高价 7.48/16.36 市净率(倍) 2.99 流通A股市值(百万元) 9,714.30 总市值(百万元) 11,129.72 基础数据 每股净资产(元,LF) 2.51 资产负债率(%,LF) 48.38 总股本(百万股) 1,487.93 流通A股(百万股) 1,298.70 相关研究 《兴森科技：2021年报快报及Q1预告点评：IC载板持续景气，Q1业绩高速增长》 2022-04-08 《兴森科技：兴森科技：拟投资60亿布局FCBGA基板，前瞻布局卡位，夯实龙头优势》 2022-02-09 《兴森科技：兴森科技点评报告：珠海项目产能推进顺利，持续看好IC载板国产化进程》 2021-11-11 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 5,040 6,002 7,145 8,628 同比 25% 19% 19% 21% 归属母公司净利润（百万元） 621 723 915 1,163 同比 19% 16% 27% 27% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.42 0.49 0.61 0.78 P/E（现价&最新股本摊薄） 17.91 15.39 12.16 9.57 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：兴森科技公布2021年年报，实现营收50.40亿元，yoy+24.92%，归母净利润6.21亿元，yoy+19.16%；扣非后归母净利润5.91亿元，yoy+102.46%，业绩符合我们预期。 ◼ 营业收入稳步增长，经营效率显著提升：首先PCB业务平稳增长，盈利能力持续提升，2021年样板及小批量板业务实现营业收入37.94亿元，yoy+22.95%，占营业收入的比例为75.28%，毛利率为33.13%，较2020年提升0.56pp，经营效率显著提升，其中子公司宜兴硅谷营业收入yoy+66.39%，净利润yoy+79.68%，Fineline营业收入yoy+28.83%，净利润yoy+51.61%； Exception营业收入yoy+1.30%，净利润595.29万元，实现稳定盈利。我们认为，随着大客户持续突破、降本增效以及产能的逐步释放，PCB样板及小批量板业务需求稳定，持续看好未来稳定增长。其次，IC载板需求旺盛，业绩贡献逐步提升，2021年半导体业务实现营业收入10.83亿元，yoy+29.19%，毛利率24.04%，较2020年提升2.84pp，其中IC载板实现营业收入6.67亿元，yoy+98.28%，占营业收入的比例为13.23%，同比提升4.9pp，毛利率为26.35%，同比提升13.35pp，营业收入及毛利率均实现大幅增长；我们认为随着公司IC载板产能的稳步释放以及客户拓展，IC载板业务业绩贡献将持续提升。最后从费用端来看，销售费用率下降0.41pp，管理费用率下降0.33pp，研发费用率下降0.18pp，财务费用率下降0.95pp，经营效率显著提升。 ◼ IC载板行业持续景气，兴森科技作为龙头持续领跑：根据Prismark报告，2021年PCB行业产值同比增长23.4%，其中IC载板整体规模达到141.98亿美金，同比增长39.4%，成为PCB行业中增速最快的细分子行业，2021年国内市场整体规模达到23.17亿美金，Prismark预测2021-2026年全球及国内IC载板市场整体规模CAGR分别为8.6%、11.6%，行业持续景气。兴森科技自2012年布局IC载板业务，作为国内IC载板的先行者之一，在技术及产品方面均处于领先水平，目前也与国内外主流的芯片厂商、封装厂均建立合作关系，目前兴森科技在夯实存储芯片和指纹识别芯片等拳头产品基础上，实现 FC-BOC、FC-CSP、Coreless和ETS等产品量产，前瞻布局FC-BGA高端载板。我们认为，兴森科技作为国内IC载板的龙头，当前在产能、技术以及产品方面均保持领先水平，先发优势显著，我们持续看好未来业绩稳健增长。 ◼ 盈利预测与投资评级：基于疫情等对宏观经济和需求的影响，以及考虑人民币贬值和大宗原材料价格居于高位的负面影响，我们下调2022年-2023年业绩预期归母净利润从7.69亿元、9.25亿元下调至7.23亿元、9.15亿元，预计2024年为11.63亿元，EPS分别为0.49元、0.61元、0.78元，对应的PE估值分别为15x/12x/10x，我们持续看好IC载板业务带动整体业务稳步增长，因此维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：IC载板需求不及预期；产能释放不及预期。 -25%-15%-5%5%15%25%35%45%55%65%2021/4/262021/8/252021/12/242022/4/24兴森科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 兴森科技三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4,018 4,888 6,118 7,667 营业总收入 5,040 6,002 7,145 8,628 货币资金及交易性金融资产 1,244 1,700 2,249 2,947 营业成本(含金融类) 3,419 4,064 4,830 5,823 经营性应收款项 1,990 2,309 2,765 3,343 税金及附加 22 30 29 38 存货 671 691 842 1,028 销售费用 172 234 243 308 合同资产 0 0 0 0 管理费用 400 494 593 709 其他流动资产 113 188 263 349 研发费用 289 348 407 483 非流动资产 4,284 4,608 4,959 5,305 财务费用 79 71 75 78 长期股权投资 285 328 368 393 加:其他收益 38 17 25 60 固定资产及使用权资产 2,008 2,125 2,246 2,354 投资净收益 9 39 25 43 在建工程 534 692 873 1,069 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 147 160 175 192 减值损失 -41 0 0 0 商誉 236 231 224 218 资产处置收益 3 6 8 8 长期待摊费用 99 138 182 230 营业利润 668 823 1,026 1,302 其他非流动资产 975 933 892 849 营业外净收支 2 0 0 0 资产总计 8,302 9,495 11,078 12,971 利润总额 669 823 1,026 1,302 流动负债 2,959 3,138 3,444 3,849 减:所得税 57 82 98 124 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,581 1,581 1,581 1,581 净利润 613 741 929 1,178 经营性应付款项 1,056 1,175 1,401 1,705 减:少数股东损益 -9 18 14 15 合同负债 21 23 30 35 归属母公司净利润 621 723 915 1,163 其他流动负债 301 359 432 528 非流动负债 1,057 1,331 1,678 1,989 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.42 0.49 0.61 0.78 长期借款 752 998 1,315 1,596 应付债券 241 261 281 301 EBIT 735 832 1,043 1,268 租赁负债 14 21 32 41 EBITDA 983 1,095 1,317 1,558 其他非流动负债 51 51 51 51 负债合计 4,016 4,469 5,122 5,838 毛利率(%) 32.17 32.28 32.40 32.52 归属母公司股东权益 3,762 4,485 5,400 6,564 归母净利率(%) 12.33 12.05 12.80 13.48 少数股东权益 523 541 555 570 所有者权益合计 4,286 5,027 5,955 7,134 收入增长率(%) 24.92 19.09 19.04 20.76 负债和股东权益 8,302 9,495 11,078 12,971 归母净利润增长率(%) 19.16 16.35 26.52 27.13 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 580 812 892 1,079 每股净资产(元) 2.51 2.99 3.61 4.39 投资活动现金流 -1,232 -620 -679 -679 最新发行在外股份（百万股） 1,488 1,488 1,488 1,488 筹资活动现金流 800 186 250 203 ROIC(%) 11.20 10.14 11.07 11.58 现金净增加额 129 377 463 603 ROE-摊薄(%) 16.52 16.12 16.94 17.72 折旧和摊销 248 263 274 290 资产负债率(%) 48.38 47.06 46.24 45.01 资本开支 -1,069 -504 -538 -559 P/E（现价&最新股本摊薄） 17.91 15.39 12.16 9.57 营运资本变动 -399 -219 -373 -455 P/B（现价） 2.99 2.50 2.07 1.70 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15