棕榈园林(002431)：苗木资源及设计施工一体化的综合优势将继续领跑

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/公司点评2011年3月7日 建筑工程 署名人：罗泽兵 执业证书编号：S0960209110320 021-62178410 luozebing@cjis.cn 6－12个月目标价： 90.00元 当前股价： 76.38元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2942.31 总股本(百万) 192 流通股本(百万) 48 流通市值(亿) 37 EPS（TTM） 0.88 每股净资产（元） 8.66 资产负债率 46.7% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 棕榈园林 10.9 -8.6 13.1 上证综合指数 7.0 4.9 11.0 -46%-23%0%23%46%69%92%115%2010/3 2010/6 2010/9 2010/12棕榈园林上证综合指数 棕榈园林 002431 推荐苗木资源及设计施工一体化的综合优势将继续领跑 公司发布2010年年报，2010年公司实现营业收入12.90亿元，同比增长96%；实现归属母公司的净利润为1.68亿元，同比增长117%。公司2010年的每股收益为0.88元，符合我们的预期。2010年公司的分配预案为每10 股分配现金红利1.00 元（含税），同时每10 股转增10 股。 投资要点： „ 2010年公司设计、施工一体化的优势进一步发挥。2010年公司成功上市后，市场知名度显著上升，同时运营资金的大幅增加也显著增强了公司承接业务的能力。2010年公司设计、施工收入分别同比增长73%和97%，公司设计业务继续保持对施工业务的良好带动能力。2010年底公司未完工合同和待签合同的合计金额超过10亿元，预计2011年公司的收入快速增势仍将延续。 „ 六大苗木中心完全实施后公司苗圃总面积将达到1万亩，资源优势持续领先行业。公司除募资项目投向的高要苗木生产基地和英德苗木生产基地外，2010年下半年还陆续投资了7个流转场性质的苗圃，预计这些苗圃整备完成后，与公司原有的苗木场地合计面积将达到1万亩，公司在行业内的资源优势将得到进一步巩固，同时，苗圃场地广泛的区域布局也有利于公司在更大地域范围内扩张经营。 „ 经营区域持续扩大，未来将利用现有优势积极向市政园林领域扩张。公司在传统的华南和华东两大经营基地上继续大幅扩张，目前设立了山东、安徽、福建、海南等十二个工程营运中心，未来工程项目的来源将更为均衡；同时，结合公司地产园林的既有工程经验、销售渠道和上市后丰厚的运营资金实力，我们判断公司未来2-3年将积极向市政园林进行横向扩展，2012年公司来自市政园林的收入占比有望从目前不足5%上升至30%左右。 „ 维持推荐的投资评级。随着当前国内房地产市场的日益成熟，园林景观产业对地产项目的价值提升效应显著，行业市场容量仍将快速扩大。公司作为这一市场的领先企业，其在行业内的品牌和经营规模优势将进一步巩固。预计2011-2013年公司EPS分别为1.71、2.59和3.59元，维持推荐。„ 风险提示：工程企业收入结算进度波动等。 主要财务指标 单位：百万元 2010 2011E 2012E2013E营业收入(百万元) 1290 2430 3752 5251 同比(%) 96%88% 54%40%归属母公司净利润(百万元) 168 328 498 690 同比(%) 117%95% 52%39%毛利率(%) 27.7%26.9% 26.3%25.3%ROE(%) 10.1%16.5% 20.0%21.7%每股收益(元) 0.88 1.71 2.59 3.59 P/E 87.07 44.72 29.44 21.26 P/B 8.82 7.37 5.89 4.61 EV/EBITDA 74 36 24 17 资料来源：中投证券研究所 证券研究报告/公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/4 图1 2010年公司各项业务收入的构成 图2 2010年公司营业收入的地域分布 工程90%苗木2%设计8%西南9%华北5%华中6%华东52%华南28%资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 图3 公司各项业务的毛利率变化 010203040506070802007200820092010工程设计苗木（%） 数据来源：公司资料 证券研究报告/公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/4 附：财务预测表 资产负债表 利润表 会计年度 2010 2011E 2012E 2013E会计年度2010 2011E 2012E2013E流动资产 2036 2700 3470 4614 营业收入 1290 2430 3752 5251 现金 1092 1014 991 1262 营业成本 933 1776 2766 3922 应收账款 322 607 938 1313 营业税金及附加 50 95 147 205 其它应收款 23 44 68 95 营业费用 14 27 41 58 预付账款 24 46 72 102 管理费用 103 150 210 250 存货 564 975 1383 1820 财务费用 -11 -15 -14 -16 其他 11 14 18 23 资产减值损失 13 21 27 33 非流动资产 156 208 233 264 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 130 170 205 235 营业利润 188 376 575 799 无形资产 2 2 2 2 营业外收入 11 12 14 16 其他 24 36 26 27 营业外支出 1 2 4 6 资产总计 2192 2908 3703 4878 利润总额 198 386 585 809 流动负债 518 906 1202 1685 所得税 30 58 88 121 短期借款 0 0 0 0 净利润 168 328 498 690 应付账款 462 799 1107 1569 少数股东损益 0 0 0 0 其他 56 107 95 116 归属母公司净利润 168 328 498 690 非流动负债 10 10 10 10 EBITDA 184 373 577 803 长期借款 10 10 10 10 EPS（元） 0.88 1.71 2.59 3.59 其他 0 0 -0 -0 负债合计 528 916 1212 1695 主要财务比率 少数股东权益 1 1 1 1 会计年度2010 2011E 2012E2013E 股本 192 192 192 192 成长能力 资本公积 1224 1224 1224 1224 营业收入 95.7% 88.3% 54.4%39.9% 留存收益 247 575 1073 1763 营业利润 114.9% 100.3% 52.9%39.1%归属母公司股东权益 1663 1991 2490 3182 归属于母公司净利润 116.8% 94.7% 51.9%38.5%负债和股东权益 2192 2908 3703 4878 获利能力 毛利率27.7% 26.9% 26.3%25.3%现金流量表 净利率 13.1% 13.5% 13.3%13.1%会计年度 2010 2011E 2012E 2013EROE10.1% 16.5% 20.0%21.7%经营活动现金流 -88 -43 13 304 ROIC25.6% 31.3% 31.5%34.5% 净利润 168 328 498 690 偿债能力 折旧摊销 8 12 16 20 资产负债率 24.1% 31.5% 32.7%34.8% 财务费用 -11 -15 -14 -16 净负债比率 1.94% 1.12% 0.84%0.60% 投资损失 0 0 0 0 流动比率 3.93 2.98 2.89 2.74 营运资金变动 -272 -354 -497 -391 速动比率 2.84 1.90 1.74 1.66 其它 19 -14 11 0 营运能力 投资活动现金流 -124 -50 -51 -51 总资产周转率 0.96 0.95 1.14 1.22 资本支出 124 50 50 50