券商行业一季报总结：营收净利未来或继续承压，选个股重防御

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 行业深度研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 营收净利未来或继续承压，选个股重防御 ——券商行业一季报总结 投资要点：  一季度券商行业跑输大盘。 2017年一季度券商行业跑输大盘，市值的缩小使得市净率出现了小幅下滑，但是盈利下降使得券商行业的市盈率不降反升。就个股来说，除去次新股中原证券与中国银河以及并购预期的方正证券，其他上市券商股收益率均跑输大盘。主要是因为券商多项主营收入在一季度出现大幅度下降，整体营收接近零增长，高市值难以维系。  自营与信用交易业务对冲经纪与投行业务下降，营收小幅增长。 2017年一季度，券商行业所有上市公司总营业收入为578.61亿，同比增长仅0.42%；其中，收入贡献最大的是自营与经纪业务，两者贡献了一半以上。 各分项业务中，由于市场成交量下滑，经纪业务营收在2017年一季度同比下滑28%；债券市场低迷导致债券发行困难以及再融资受限，投行业务收入同比下降26%；受益于两融余额与股质规模的稳步提升，信用交易业务收入同比增长44%；2017年一季度市场行情好转，投资收益由去年一季度的亏损转为大幅盈利；金融监管导致资管规模增速下降，资管业务营收小幅下降2.4%。  营改增降税效果明显，对冲管理费用增加，净利润小幅增长。 2017年一季度券商行业净利润为219.59亿，同比增长4.7%。从各项看，管理费用增加30个亿，管理费用率由44%升至49%，对净利润形成较大负面冲击。但是税金及附加项在2017年一季度仅4.04亿元，而去年同期是38.91亿，减少了34个亿，这是因为应税收入减少以及营改增扩围至金融行业。  投资策略：选择防御性较强的个股。 由于行业缺少趋势性机会，我们选股策略侧重防御性较强的个股。根据我们的策略，挑选符合以下条件的公司：盈利规模以及盈利增速排名靠前的券商；市盈率与市净率等估值指标在行业中较低；行业龙头，市值规模排名靠前。为此我们选出了中信证券、海通证券、国泰君安证券、广发证券、招商证券与华泰证券，它们在四、五月份的市场表现超越了行业指数，国泰君安的表现甚至超越了大盘。  风险提示 监管趋严，金融去杠杆； 投资者风险偏好降低，成交低迷。 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2017年05月11日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资建议： 中性 首次覆盖 Tabl e_First| Tabl e_C hart 一年内行业相对大盘走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 张晓春 分析师 执业证书编号：S0590513090003 电话：0510-82832380 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er 张河生 联系人 电话：0510-82835080 邮箱：zhanghes@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -10%-4%2%8%14%2016-052016-082016-122017-04非银金融沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 正文目录 1 市场表现：一季度券商行业跑输大盘 ...................................... 3 2 券商行业营收、净利均一季度小幅增长，未来或继续承压 .................... 5 2.1 2017年一季度营业收入与净利润小幅增长 ................................................ 5 2.2 经纪业务：营业收入下降明显，未来或继续小幅下滑 ............................... 6 2.3 信用交易业务：规模稳中有升以及利率提高增厚利息收入 ........................ 7 2.4 投行业务：IPO提速不足以对冲债券发行规模大减，投行收入下降 .......... 8 2.5 资管业务：资管产品监管趋严，增速下降 .................................................. 9 2.6 自营业务：投资净收益率显著改善，整体营收增长三分之一 ..................... 9 3 投资策略：选择防御性较强的个股 ....................................... 10 4 风险因素 ............................................................ 11 图表目录 图表1：证券行业2017年一季度跑输大盘 ....................................................................... 3 图表2：券商行业的估值变化 ........................................................................................... 3 图表3：券商行业个股的市场表现 ................................................................................... 4 图表4：2016年一季度营收结构 ...................................................................................... 5 图表5：2017年一季度营收结构 ...................................................................................... 5 图表6：上市券商营业收入变化 ....................................................................................... 5 图表7：券商行业利润变化（亿） ................................................................................... 6 图表8：两市成交金额 ...................................................................................................... 7 图表9：券商行业佣金率持续下滑 ................................................................................... 7 图表10：两融余额 ........................................................................................................... 7 图表11：股票质押规模 .................................................................................................... 7 图表12：债券融资在债灾后大幅萎缩 .............................................................................. 8 图表13： IPO提速明显 ................................................................................................... 8 图表14：2016年底各类资管计划规模占比 ...................................................................... 9 图表15：各类资管计划规模增速 ..................................................................................... 9 图表16：2017年一季度市场表现好于去年同期............................................................... 9 图表17：券商上市公司综合对比 ................................................................................... 10 图表18：重点推进个股 .................................................................................................. 11 3 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 1 市场表现：一季度券商行业跑输大盘 2017年一季度券商行业跑输大盘 2017年一季度，沪深300指数上涨5.86%，上证50指数上涨4.26%，但是券商行业下跌1.43%。截止5月初，券商行业已经下跌5.83%，沪深300指数则上涨3.52%。 图表1：证券行业2017年一季度跑输大盘 来源：Wind 国联证券研究所 市盈率不降反升，市净率下降 虽然行业指数下跌，但是盈利下降使得券商行业的市盈率不降反升：2016年底券商行业市盈率为19.69，2017年3月31日券商行业市盈率达到22.66，2017年5月初，券商行业市盈率仍然高达22.49。 同时期，市值的缩小使得市净率出现了小幅下滑。券商行业市净率在2016年底、2017年一季度末、5月初市净率分别为1.88、1.80与1.72。 图表2：券商行业的估值变化 6,4006,5006,6006,7006,8006,9007,0007,1007,2002,8002,9003,0003,1003,2003,3003,4003,5003,6002017-01-032017-02-032017-03-032017-04-03沪深300申万分类：证券（右） 4 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究 1.601.651.701.751.801.851.901.952.0017181920212223242017-01-032017-02-032017-03-032017-04-03市盈率:证券市净率:证券（右）-20-1001020304050中原证券中国银河方正证券沪深300国金证券锦龙股份国元证券中信证券广发证券国泰君安申万宏源华安证券招商证券兴业证券证券行业国投安信光大证券东方证券东北证券长江证券东吴证券海通证券东兴证券国信证券华泰证券山西证券国海证券西部证券太平洋西南证券第一创业% 来源：Wind 国联证券研究所 几乎全部个股跑输沪深300 就个股来说，多数券商股下跌，仅中原证券、中国银河与方正证券跑赢大盘。中原证券与中国银河作为次新股跑赢沪深300指数并不奇怪，不过随着近期次新股暴跌，中原证券与中国银河也出现大跌；方正证券则是因为2月份重大资产重组停牌前大涨所致。不难发现上述三只股票均不具有代表性，因此券商股在一季度几乎全部跑输大盘。 背后的逻辑也很简单，市