钢铁行业周报：钢材去库存化有望重新启动

行业研究周报•钢铁 2010年10月12日星期二 本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 1 钢材去库存化有望重新启动 标配（维持） 核心提示 国庆节后钢铁市场库存温和反弹表明，虽然节日期间下游需求偏弱，而且一些地方钢厂从9月下旬开始陆续复产，但是国内钢铁产量释放仍然受到节能减排政策的压制。此外，主流大钢厂11月份期货价格报价以平盘为主，虽然折射出钢厂谨慎的心态，但是也反映了钢厂订单尚可。在钢材需求持稳的背景下，钢材去库存化有望重新启动。但是也不排除受到流动性泛滥冲击造成去库存化出现波折的可能性。 报告摘要 分析师 孙枫 CFA 021-38521015 fsun@cebm.com.cn z 据中钢协估算，9月中旬国内粗钢日均产量环比大幅下降9%左右，从169.66万吨下降到154.7万吨，表明国内一些地方的节能减排政策初见成效。虽然在9月上中旬的限电限产风暴之后，一些地区的政策略有松动，当地钢厂从9月下旬开始陆续复产，但是，钢厂复产仍然在限电限产政策的框架之下，在今年四季度，国内钢铁产量仍将会受到节能减排政策的压制，有助于恢复钢铁供需平衡。 z 虽然库存绝对量上变化较大，但是和2009年国庆假期之后钢材库存反弹的幅度相比，今年节后钢材库存属于温和反弹，也印证了钢铁产量受到了政策的抑制。随着下游钢材用户陆续开始补库存，促使钢材需求趋稳，钢材去库存化有望重启。不过，去库存化仍然会受到钢价波动的扰动，在量化宽松主导的流动性扩张的预期之下，不排除去库存化出现波折的可能性。 z 在海外市场量化宽松预期的推动下，大宗商品价格大幅上扬，拉动了具有资源品特征的铁矿石价格持续反弹。而且，由于一些钢厂在9月下旬陆续复产以及钢厂启动矿石冬储，市场对铁矿石需求转强的预期也推动了矿价阶段性上行。由于四季度协议矿价格环比下降了13%左右，国内矿现货价与澳洲协议矿到岸价的价差开始转正。虽然人民币面临升值压力，但是升值幅度有限，矿价过快上涨必然会挤压钢厂原本就微薄的盈利。 z 在需求相对稳定的情况下，拥有协议矿资源的钢厂的盈利也会相对比较稳定。但是，那些依赖现货原燃料的钢厂的盈利情况则取决于钢价受到流动性泛滥冲击从而上涨的幅度。即使节能减排政策仍然限制产量释放，潜在的供给压力仍然存在，钢价大幅上涨并不具备基本面支撑。然而，在现阶段，钢铁板块被长期压制的估值具备一定的修复潜力。 行业研究•钢铁 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 2 2010年10月12日 钢铁产量持续受到政策压制，钢材去库存化有望重启 从工信部对外透露的信息来看，在节能减排的问题上，工信部将会毫不含糊。具体而言，继续推进淘汰落后产能的各项任务；严格控制高能耗和产能过剩行业新上项目；通过对标活动，加大淘汰不达标企业的力度；推广实施节能降耗技术改造。 特别最值得一提的是，工信部通过健全工业节能减排监测预警体系，按月跟踪重点企业的能耗情况。并且，发改委公布的各地节能目标完成情况晴雨表也体现了建立预警体系的政策意图，及时跟踪能耗情况，争取通过政策调控达到完成节能减排目标。这些政策细节都表明，节能减排政策在今年四季度乃至中长期将会起到抑制钢铁产量的作用，有助于恢复钢铁供需平衡。 据中钢协估算，9月中旬国内粗钢日均产量环比大幅下降9%左右，从169.66万吨下降到154.7万吨，表明国内一些地方的节能减排政策初见成效。虽然在9月上中旬的限电限产风暴之后，一些地区的政策有所松动，当地钢厂从9月下旬开始陆续复产，但是，钢厂复产仍然在限电限产政策的框架之下，在今年四季度，国内钢铁产量仍将会受到政策的压制。钢价低迷的情况自然是不利于钢铁产量扩张，即使钢价出现反弹，钢铁产量仍然会受到政策的束缚。 此外，从今年国庆节假期前后钢材社会库存波动的情况来看，虽然库存绝对量上变化较大，但是节后钢材库存属于温和反弹。其中，长材增加约32万吨，板材增加约38万吨，合计上升约69万吨，和节前相比增加4.7%。与之相比，2009年国庆假期之后，钢材市场库存大幅增加11%，达到123万吨左右。随着下游钢材用户节后陆续开始补库存，促使钢材需求趋稳，钢材去库存化有望重启。不过，去库存化仍然会受到钢价波动的扰动，在量化宽松主导的流动性扩张的预期之下，不排除去库存化出现波折的可能性。 图表 1 日均粗钢产量与国内钢价指数 图表 2 国内钢材社会库存变动（万吨）1501551601651701751801851901月上旬1月下旬2月中旬3月上旬3月下旬4月中旬5月上旬5月下旬6月中旬7月上旬7月下旬8月中旬9月上旬9月下旬10月中旬135145155165175国内旬度日均粗钢产量（万吨，左轴）国内钢价指数旬度均值（右轴）-90-70-50-30-10103050703-124-95-76-47-27-308-279-25长材库存变动板材库存变动 数据来源：中钢协，Mysteel，莫尼塔公司 数据来源：Wind，莫尼塔公司 图表 3 国庆前后社会库存变动（万吨） 图表 4 国庆前后社会库存变动（%） 0102030405060708090长材板材2006年2007年2008年2009年2010年0%2%4%6%8%10%12%14%长材板材2006年2007年2008年2009年2010年数据来源：Wind，莫尼塔公司 数据来源：Wind，莫尼塔公司 行业研究•钢铁 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 3 2010年10月12日 矿价快速反弹，钢厂盈利取决于钢价反弹幅度 在海外市场量化宽松预期的推动下，大宗商品价格大幅上扬，拉动了具有资源品特征的铁矿石价格持续反弹。而且，由于一些钢厂在9月下旬陆续复产以及钢厂逐步启动矿石冬储，市场对铁矿石需求转强的预期也推动了矿价阶段性上行。 和9月中旬矿价低点相比，截至10月11日，期货价格已经反弹了14%左右，同期进口矿到岸价也反弹了6.5%。由于四季度协议矿价格环比下降了13%左右，国内矿现货价与澳洲协议矿到岸价的价差开始转正。虽然人民币面临升值压力，但是升值幅度有限，矿价过快上涨必然会挤压钢厂原本就微薄的盈利。 从主流大钢厂公布的11月份国内期货价格来看，报价基本上以平盘为主，说明钢厂对于后市还是比较谨慎的，但是也反映了下游订单情况尚可。在需求相对稳定的情况下，拥有协议矿资源的钢厂的盈利也会相对比较稳定。但是，那些依赖现货原燃料的钢厂的盈利情况则取决于钢价受到流动性泛滥冲击从而上涨的幅度。即使节能减排政策仍然限制产量释放，潜在的供给压力仍然存在，钢价大幅上涨并不具备基本面支撑。然而，在现阶段，钢铁板块被长期压制的估值具备一定的修复潜力。 图表 5 矿石期货价格和进口矿到岸价 图表 6 国内外铁矿石价差 50709011013015017019021009/0609/0709/0809/0909/1009/1109/1210/0110/0210/0310/0410/0510/0610/0710/0810/0910/10铁矿石1个月期货价格（美元/吨）进口矿到岸价格（62%含铁量，美元/吨）-60-40-2002040608010012007/0107/0407/0707/1008/0108/0408/0708/1009/0109/0409/0709/1010/0110/0410/0710/10国内现货价-澳洲协议矿到岸价（美元/吨） 数据来源：Bloomberg 数据来源：Bloomberg，莫尼塔公司 图表 7大中型钢厂吨钢材和钢坯利润总额与国内矿价指数 -1500-1000-5000500100005/0205/0505/0805/1106/0206/0506/0806/1107/0207/0507/0807/1108/0208/0508/0808/1109/0209/0509/0809/1110/0210/0510/08-1.0-0.50.00.51.01.52.02.5大中型钢厂吨钢材和钢坯利润总额（元/吨，左轴）国内钢价指数/国内矿价指数（滞后2个月，右轴）国内钢价指数/国内矿价指数（滞后3个月，右轴）数据来源：Mysteel，CEIC，莫尼塔公司 图表 8 钢铁板块市净率/全部A股市净率与钢价和矿价相对走势的比较 3040506070809010007/0107/0307/0507/0707/0907/1108/0108/0308/0508/0708/0908/1109/0109/0309/0509/0709/0909/1110/0110/0310/0510/0710/0910/1140%45%50%55%60%65%70%MySpic指数 - MyIpic指数/4（滞后MySpic指数8周）（左轴）MySpic指数 - MyIpic指数/4（滞后MySpic指数12周）（左轴）A股钢铁板块市净率/全部A股市净率（右轴）数据来源：Wind，Mysteel，莫尼塔公司 行业研究•钢铁 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 4 2010年10月12日 附录一：钢材盈利能力（截至10月8日） -800-600-400-20002004006008001,00009/0109/0209/0309/0409/0609/0709/0809/0909/1009/1109/1210/0110/0310/0410/0510/0610/0710/0910/10-20%-10%0%10%20%30%40%螺纹钢毛利率（成本为5周移动平均，右轴）螺纹钢与钢坯的价差（元/吨，左轴） -600-400-20002004006008001,00009/0109/0209/0309/0409/0609/0709/0809/0909/1009/1109/1210/0110/0310/0410/0510/0610/0710/0910/10-20%-10%0%10%20%30%40%线材毛利率（成本为5周移动平均，右轴）线材与钢坯的价差（元/吨，左轴） -400-20002004006008001,00009/0109/0209/0309/0409/0609/0709/0809/0909/1009/1109/1210/0110/0310/0410/0510/0610/0710/0910/10-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%热轧毛利率（成本为5周移动平均，右轴）热轧与钢坯的价差（元/吨，左轴） -4