主题研究 请务必阅读尾页免责条款 - 1 - 8月CPI或创新高 通胀预期再度升温 ——通胀期的投资选择 一、8月CPI或创年内新高 通胀预期再度升温 日前，交通银行金融研究中心发布分析报告，预测8月份CPI同比增幅为3.5%左右，涨幅将超过7月份的3.3%再次创出年内新高。据我们统计，目前大部分研究机构给出的8月CPI预测值也大都在3.5%-3.7%区间内。以此来看，8月CPI再创新高似无悬念。 图1：今年以来通胀率走高趋势明显 2010年7月CPI达到3.3，超越3的警戒线。 数据来源：Wind资讯 本月中旬， 8月份的一系列经济数据将陆续公布，而随着公布期逐步临近，市场通胀预期将再度升温，抗通胀和通胀受益板块也可能再次受到市场的关注。 二、中国股市通胀期的实证检验  通胀与股市收益率相关度不高 费雪效应认为股票实际收益率同通货膨胀率呈正相关关系。一些经济学家也认为，股票收益与实际通货膨胀应该正相关或非负相关。但大量的实证研究表明，股票收益率与通胀率并没有明显的一致性，且在通胀水平较高时，实际收益与通胀率呈负相关。 图2：1968-2007年间道琼斯指数和通胀率的变化趋势比较（1968-2007） 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%1 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 4002000400060008000100001200014000通胀率道指2007年前的40年间，道琼斯指数与通胀率变动的相关性并不明显，且多有背离。 数据来源：Wind资讯 上海证券 主题研究 日期：2010年9月7日 主题研究 市场策略分析师：钱伟海 联系电话：53519888-6055 执业编号：S0870209050153 E-mail:qianweihai@sigchina.com 市场策略分析师：俞佐杰 联系电话：53519888-6051 执业编号：S0870206120105 E-mail:yuzuojie @sigchina.com 主题研究 请务必阅读尾页免责条款 - 2 - 观察过去20年间通胀率与中国股市收益率的关系，两者同样没有明显的趋势一致性。 图3：上证指数与通胀率的趋势变化比较（1990-2010.7） -50510152025301 3 5 7 9 1113151719210100020003000400050006000通胀率上证指数从1990年中国股市成立至今的20余年，通胀率与上证指数的波动并不完全相关。 数据来源：Wind资讯  温和通胀期中国股市表现较好 进一步观察发现，中国股市在通胀水平较高（CPI大体在5%以上）时，股票实际收益率与通胀率负相关，但在通胀较为温和时，股票实际收益率与通胀率则较多的呈正相关。 比较上证综指在2245点以及6124点两轮大行情前的通胀率水平，2001年指数在创出2245点的历史新高前1年，通胀水平恰好由通缩转为小幅通胀，CPI由最低的-2.2回升至1.7（图4），而06-07年的大牛市，CPI则由0.8逐步上升，最高达8.5（图5）。 图4：上证指数与通胀率的趋势变化比较（1999.4-2001.4） 95969798991001011021999年04月1999年06月1999年08月1999年10月1999年12月2000年02月2000年04月2000年06月2000年08月2000年10月2000年12月2001年02月2001年04月05001000150020002500通胀率上证综指1999年4月，CPI由-2.2的低谷逐步回升，并在01年4月达到1.7的峰值后开始回落。期间上证综指创出2245点的历史新高。数据来源：Wind资讯 图5：上证指数与通胀率的趋势变化比较（2006.3-2008.4） 96981001021041061081102006年03月2006年05月2006年07月2006年09月2006年11月2007年01月2007年03月2007年05月2007年07月2007年09月2007年11月2008年01月2008年03月01000200030004000500060007000通胀率上证综指2006年3月，CPI指数由0.8的低位开始回升，并在2008年4月达到8.5的峰值，期间上证综指创出迄今为止的历史高位6124点。不过，我们看到，在CPI突破6%进入高通胀后，两者出现明显背离。 数据来源：Wind资讯 主题研究 请务必阅读尾页免责条款 - 3 - 一个简单的解释是，在温和通胀期，国家的货币政策往往也较为温和，而在高通胀时，紧缩政策以及利率的提高，均会造成资金从股市里流出。 虽然8月CPI或再创年内新高，但前瞻的看，出现类似08年高通胀的可能不大，3%左右的通胀水平，很可能会维持较长时间。  “大消费”板块通胀期表现突出 通过比较2006.3-2008.4通胀期间各行业的表现，医药生物、农林牧渔、商业贸易表现最为突出，此外，食品饮料和化工行业的表现也领先市场。 上述行业中除了化工行业，医药生物、农林牧渔、食品饮料和商业贸易等四个行业均与大消费概念相关。显示在通胀周期内具有稳定消费需求以及能够通过价格因素激发消费意愿的行业都能够跑赢市场。 稍感意外的是，市场公认的抗通胀板块——资源类股以及地产股在通胀期的总体表现相对没有上述行业稳健，波动较大。这主要是因为：一、资源板块同时还受到国际大宗商品价格波动的影响，通胀周期内国际大宗商品价格的波动幅度加大，对资源股的股价稳定性带来不利影响。二是房地产板块的强政策敏感因素，在通胀周期，房价受政策调控的影响非常大，因此往往在二级市场中的表现更多地受到政策和情绪的影响，不能有超逾市场的表现。 图6：四行业和上证综指趋势比较（2006.3-2008.4） -100.00%0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%600.00%06-0306-0506-0706-0906-1107-0107-0307-0507-0707-0907-1108-0108-03上证综合指数农林牧渔(申万)医药生物(申万)食品饮料(申万)商业贸易(申万) 四个行业最终都显著跑赢上证综指，其中商业贸易表现最佳。 数据来源：Wind资讯 图7：化工行业和上证综指的趋势比较（2006.3-2008.4） -50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%400.00%450.00%500.00%06-0306-0506-0706-0906-1107-0107-0307-0507-0707-0907-1108-0108-030500010000150002000025000300003500040000成交金额化工(申万)上证综合指数化工行业通胀期间最终也跑赢整个市场。 数据来源：Wind资讯 主题研究 请务必阅读尾页免责条款 - 4 -  今年以来5个行业的市场表现 截止到8月31日，医药生物、农林牧渔、商业贸易、食品饮料行业今年均获得正收益，但化工大幅下挫。06-08年间，化工行业所以能超越大盘，我们认为主要因素是来自于国际油价的大幅上涨，而非通胀因素，因此我们认为化工行业并非是一个抗通胀的投资选择。 图10：五个行业指数和上证综指趋势比较（2010.1.1-2010.8.30） 1301150117011901210123012501270110-0110-0110-0210-0210-0310-0310-0310-0410-0410-0510-0510-0610-0610-0710-0710-0810-08农林牧渔(申万)上证综合指数化工(申万)医药生物(申万)食品饮料(申万)商业贸易(申万) 今年以来，医药生物行业表现最佳，农林牧渔、食品饮料、商业贸易表现相仿，均超越大盘，而化工表现显著落后。 数据来源：Wind资讯  抗通胀投资组合投资策略 在我们筛选的通胀周期表现超逾市场的四大行业中，我们根据业绩成长性、地域性、消费特征等线索构建近期的抗通胀投资组合，具体组合情况如下： 表1：抗通胀组合推荐 证券代码 证券简称 行业 基本情况 关注理由 002157 正邦科技 农林牧渔 总股本为26941.04万股，其中，流通股12880.09万股 1、公司饲料生产技术在国内处于中上水平，在某些领域有领先水平。同时，公司还与中国农业大学、中科院广东微生物研究所等高等院校和科研机构建立了横向协作关系，作为这些高等院所的研究分支机构，承担了国家级、部级、省级等多项科研项目，取得了丰硕的科研成果。 2、根据畜牧业和水产养殖业“十一五”发展规划预测，2010 年，我国饲料产品的需求量将超过1.5 亿吨，复合年均增长率为7.8%。当前我国只有约1/4 的饲料谷物直接用于饲料加工，其他3/4 的饲料谷物由养殖场自行加工或农户直接饲喂，饲料工业的发展潜力巨大。 3、中报显示，公司产能大幅扩张，推动 主题研究 请务必阅读尾页免责条款 - 5 - 收入大增，同时猪价上涨公司也是最直接的受益者。 000860 顺鑫农业 农林牧渔 总股本43854万股，其中流通股23240.83万股 1、公司牛栏山牌二锅头入选中国白酒清香型代表，成为中国白酒最具代表性的14个企业和品牌之一。公司拥有较完整的肉食品加工产业链，食品安全保障能力构成公司的竞争优势。公司近3年生猪屠宰量年均增长率为20%。 2、公司半年报显示：上半年公司实现营业收入34.16亿元，同比增长18.5%，实现利润1.68亿元，同比增长84.8%，每股收益0.36元，同比上升103.1%。 3、下半年猪肉价格回升带动种猪销量，对公司业绩有进一步的正面影响。 600380 健康元 医药生物 总股本和流通股均为131744.88万股1、焦作健康元7ACA于5月份成功扩产,上半年实现销售收入3.97亿元,同比增长165%;净利润1.56亿元,同比增长7,611%,贡献每股收益0.12元。未来仍是公司重要的利润增长点。 2、培南类抗生素是抗感染类中增长最快的领域之一，而美罗培南是培南类最主要的产品，仍将保持快速增长。公司一方面受益于行业的快速增长，另一方面，公司的制剂在欧洲和美国的认证将可能于2011年通过，为公司制剂进入欧美市场打开道路。 3、公司目前估值合理，且有进一步提升的空间。 600976 武汉健民 医药生物 总股本和流通股均为15329.86 1、公司是全国中成药小儿用药生产基地。公司拥有龙牡壮骨颗粒、健民咽喉片和健脾生血颗粒等80多个名牌产品系列，其中龙牡壮骨颗粒是国家首批三个一级中药保护品种之一，该产品填补了以中药为主体治疗佝偻病的空白，市场占有率高。同时，公司是全国中成药小儿用药生产基地，其前身为“叶开泰中药房”，与“北京同仁堂”、 “杭州胡余庆堂”、“广州陈李济”并称为中国最古老的四大中药