浙富股份(002266)2010年中报点评：订单大幅增长，估值有压力

敬请参阅报告结尾处免责声明 1 下调评级 浙富股份(002266) 重型电气设备/电气设备 T_ReportAbstract 订单大幅增长，估值有压力 2010 年中报点评 报告关键点： & 公司订单大幅增长，净利润下降主要原因是期间费用率上升 & 预测公司2010年-2012年EPS分别为0.98元、1.15元和1.34元，目前股票估值 已不具备优势，下调公司评级至“增持-B” 报告摘要： ÿ 浙富股份发布2010年中报，上半年实现收入3.87亿元，同比增长12.68%；营业 利润5488万元，同比降低10.37%；归属于母公司所有者净利润4954万元，同比 下降12.46%；每股收益0.35元，低于预期。 ÿ 毛利率略有上升：2010年1-6月份公司主营业务毛利率为31%，比去年约提高3 个百分点，实现毛利约1.2亿元，同比上升22.7%。 ÿ 净利润下降，主要原因为期间费用率上升：2010年1-6月份公司的销售费用率、 管理费用率和财务费用率均有不同幅度的上升， 三费费用率分别为1.18%， 9.88% 和1.84%，而去年上半年三费费用率分别为0.77%，8.25%和-0.02%，三费合计比 去年提高3.91个百分点。公司上半年新签项目订单增加，销售费用相应增加； 管理费用率同比增加了1.53个百分点，增幅明显，公司管理费用控制方面存在 较大压力；财务费用率提高了1.86个百分点，分析公司的资产负债表可知，公 司货币资金减少1.8亿，应收账款增加1.87亿，短期借款增加6600万，存款利息 收入减少，借款费用增加，是财务费用上升的主要原因。 ÿ 今年订单量大幅增长：公司中报公布上半年公司所承接的订单量已经超过去年 全年，根据我们之前对公司的调研，预计公司今年全年订单8-9亿元，为去年订 单量的两倍，这主要受益于国家对水电站建设项目审批进度加快，水电行业的 景气度回暖并向好，预计公司未来2-3年的订单量将保持在较高水平。除国内传 统水电市场以外，公司正在积极开拓国外水电市场和国内抽水蓄能电站市场， 值得关注。 ÿ 股权激励计划开始实施：公司股权激励计划中，授予条件为2010 年上半年扣除 非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润不低于4,600 万元，中报显示上 半年净利润为4,712万元，符合授予条件。授予股票的数量为645万股，锁定期 为12个月内，解锁期为锁定期后的48 个月，按每年25%的分四期解锁。其中第 一期解锁条件为2010年净利润增长率不低于10%，且2010 年度加权平均净资产 收益率不低于12%，也即全年净利润不低于1.4亿元，每股EPS不低于0.94元。 ÿ 盈利预测与投资评级：我们预测公司2010年-2012年EPS分别为0.98元、1.15元 和1.34元， 目前股价为34元左右， 相对于2010年-2012年EPS的市盈率分别为33.7 倍、28.7倍和24.6倍。股票估值已不具备优势，因此我们下调公司评级至“增 持-B” 。 T_FSAndV SAbstract 财务和估值数据摘要 (百万元) 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 754.0 832.0 952.0 1,102.0 1,302.0 Growth(%) 56.4% 10.4% 14.4% 15.8% 18.1% 净利润 120.1 127.3 147.3 172.8 201.0 Growth(%) 48.8% 6.0% 15.7% 17.3% 16.4% 毛利率(%) 26.4% 30.7% 30.1% 30.1% 30.1% 净利润率(%) 15.9% 15.3% 15.5% 15.7% 15.4% 每股收益(元) 0.84 0.89 0.98 1.15 1.34 每股净资产(元) 5.76 6.49 7.54 8.46 9.54 市盈率 40.2 38.0 34.3 29.2 25.1 市净率 5.9 5.2 4.5 4.0 3.5 净资产收益率(%) 14.6% 13.7% 13.1% 13.6% 14.1% 股息收益率 0.0% 0.7% 0.6% 0.7% 0.8% 公司快报 T_RankInfo 评级： 增持­B 上次评级： 增持­A 目标价格： 34.00 元 期限： 6个月 上次预测： 32.00元 现价： 33.75元 报告日期： 2010­08­17 T_MarketInfo 市场数据 总市值(百万元) 4,832.66 流通市值(百万元) 2,235.85 总股本(百万股) 143.19 流通股本(百万股) 66.25 12个月最高/最低 22.48/35.40元 十大流通股东(%) 36.00% 股东户数 7,383 12 个月股价表现 T_Graph -20% -3% 15% 33% 50% 08-09 11-09 02-10 05-10 08-10 浙富股份 沪深300 T_YieldInfo % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 6.53 26.62 50.77 绝对收益 18.22 34.26 43.82 T_Analyst 研究员 黄守宏 高级行业分析师 010­66581627 huangsh@essence.com.cn 证书编号 S1450210030003 汲亚飞 行业分析师 010­66581629 jiyf@essence.com.cn 证书编号 S1450110040335 T_RelatedReport 前期研究成果 浙富股份：09年水电站设备招标将大幅 度增长 2009-04-07 浙富股份：快速发展的水电生力军 2008-10-27 浙富股份：大中型水电设备制造新军 2008-08-07 浙富股份(002266) 敬请参阅报告结尾处免责申明 2 T_FSAndV S 财务报表预测和估值数据汇总 单位 百万元 模型更新时间 2010­8­17 利润表 2008 2009 2010E 2011E 2012E 财务指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 754.0 832.0 952.0 1,102.0 1,302.0 成长性 减:营业成本 555.1 576.2 665.4 770.4 910.4 营业收入增长率 56.4% 10.4% 14.4% 15.8% 18.1% 营业税费 4.7 8.1 7.6 8.8 10.4 营业利润增长率 39.7% 18.2% 22.2% 17.9% 16.9% 销售费用 7.2 13.7 15.6 18.1 21.4 净利润增长率 48.8% 6.0% 15.7% 17.3% 16.4% 管理费用 67.0 82.1 94.2 109.1 128.9 EBITDA 增长率 41.1% 10.8% 32.1% 17.6% 15.1% 财务费用 2.2 ­9.1 5.3 7.2 6.1 EBIT 增长率 40.0% 7.8% 35.8% 18.5% 15.7% 资产减值损失 7.2 30.4 4.3 0.2 4.9 NOPLAT 增长率 49.2% ­3.5% 28.7% 17.9% 15.2% 加:公允价值变动收益 ­ ­ ­ ­ ­ 投资资本增长率 262.4% 100.8% 39.4% 4.2% 5.1% 投资和汇兑收益 ­0.1 ­0.2 ­ ­ ­ 净资产增长率 266.1% 12.6% 21.4% 12.3% 12.7% 营业利润 110.4 130.5 159.6 188.2 220.0 利润率 加:营业外净收支 20.6 12.3 11.0 11.0 11.0 毛利率 26.4% 30.7% 30.1% 30.1% 30.1% 利润总额 131.0 137.8 165.5 194.1 225.9 营业利润率 14.6% 15.7% 16.8% 17.1% 16.9% 减:所得税 10.9 15.6 18.2 21.4 24.8 净利润率 15.9% 15.3% 15.5% 15.7% 15.4% 净利润 120.1 127.3 147.3 172.8 201.0 EBITDA/营业收入 17.1% 17.1% 19.8% 20.1% 19.6% 资产负债表 2008 2009 2010E 2011E 2012E EBIT/营业收入 14.9% 14.6% 17.3% 17.7% 17.4% 货币资金 475.4 374.6 472.9 581.7 706.3 运营效率 交易性金融资产 ­ ­ ­ ­ ­ 固定资产周转天数 88 131 154 142 125 应收帐款 234.6 640.1 743.3 860.5 1,016.6 流动营业资本周转天数 ­23 62 140 158 141 应收票据 28.6 5.2 7.8 9.1 10.7 流动资产周转天数 379 488 509 542 562 预付帐款 178.9 21.1 87.7 164.7 255.7 应收帐款周转天数 83 184 257 257 255 存货 136.3 159.4 182.3 211.1 249.4 存货周转天数 62 64 65 64 64 其他流动资产 ­ 0.0 ­0.0 0.0 0.0 总资产周转天数 508 654 689 712 711 可供出售金融资产 ­ ­ ­ ­ ­ 投资资本周转天数 106 227 318 326 289 持有至到期投资 ­ ­ ­ ­ ­ 投资回报率 长期股权投资 10.4 10.2 ­ ­ ­ ROE 14.6% 13.7% 13.1% 13.6% 14.1% 投资性房地产 ­ 2.6 3.0 3.5 4.0 ROA 8.7% 7.7% 7.4% 7.3% 7.2% 固定资产 213.3 390.3 423.9 444.8 460.7 ROIC 126.9% 33.8% 21.7% 18.3% 20.3% 在建工程 70.7 ­ 40.0 45.0 47.5 费用率 无形资产 29.3 32.4 30.3 28.2 26.4 销售费用率 1.0% 1.6% 1.6% 1.6% 1.6% 其他非流动资产 2.2 6.7 8.0 9.0 10.0 管理费用率 8.9% 9.9% 9.9% 9.9% 9.9% 资产总额 1,379.8 1,642.7 1,999.1 2,357.5 2,787.4 财务费用率 0.3% ­1.1% 0.6% 0.7% 0.5% 短期债务 ­ 150.0 250.0 250.0 250.0 三费/营业收入 10.1% 10.4% 12.1% 12.2% 12.0% 应付帐款 200.3 241.2 220.9 255.8 302.3 偿债能力 应付票据 49.9 145.7 91.2 105.5 124.7 资产负债率 40.2% 43.4% 43.6% 46.3% 48.8% 其他流动负债 304.7 148.4 280.7 451.6 655.0 负债权益比 67.3% 76.8% 77.2% 86.2% 95.3% 长期借款 ­ ­ ­ ­ ­ 流动比率 1.90 1.68 1.71 1.67 1.65 其他非流动负债 ­ ­ ­ ­ ­ 速动比率 1.65 1.46 1.51 1.48 1.46 负债总额 554.9 713.7 871.2 1,091.4 1,360.4 利息保障倍数 50.87 ­13.31 31.27 27.04 37.30 少数股东权益 ­ 9.8 9.8 9.8 9.8 分红指标 股本 143.2 143.2 149.6 149.6 149.6 DPS(元) ­ 0.23 0.20 0.23 0.27 留存收益 681.7 776.0 968.5 1,106.7 1,267.6 分红比率 0.0% 25.9% 20.0% 20.0% 20.0% 股东权益 824.9 929.0 1,128.0 1,266.2 1,427.0 股息收益率 0.0% 0.7% 0.6%