信用债周报：收益率下行空间有限,关注公布数据与预期的偏差

研究报告 第 1 页 研究创造价值 研究所 国都证券 [table_main] 固定收益证券策略 [table_reportdate] 固定收益证券研究/策略研究 2010年07月12日 固定收益证券研究 策略研究 普通债 收益率下行空间有限，关注公布数据与预期的偏差 ——信用债周报2010-7-12 核心观点 中债指数增长图 宏观数据跟踪，6月出口超预期，但前景并不乐观 6月份的出口数据超出预期，但未来出口增长仍不容乐观：PMI 及PMI 出口订单指数两个先行指标都已连续出现两个月下滑；出口领先指标的加工贸易进口6月同比增速大幅回落至34.3%；发达国家PMI 指数纷纷触顶回落，对我国出口亦产生负面影响。 6月份M2增速降至18.5%，货币增长的放缓是一系列政策紧缩措施的叠加作用的结果；6月份新增贷款6034亿元，按全年7.5万亿计，上半年占比61.6%，与货币当局年初制定的全年贷款按各季3:3:2:2的比例投放的目标基本保持一致。 目前市场的机会和风险在于6月份宏观数据与市场预期的偏差，关注本周公布的宏观数据 预计二季度GDP同比增速放缓至10.5%左右；工业增加值同比增幅将从5 月份的16.5%降至14.8%，1-6 月份累计固定资产投资同比增速将从1-5 月份的25.9%降至25.4%，社会消费品零售额同比增幅18.5%左右。在投资有所回落的同时，消费和出口发挥稳定作用。 预计6月份CPI 同比增幅从5 月份的3.1%微升至3.2%，对应的季调环比折年率约为1.8%，6 月份PPI 同比增幅可能会从5 月份的7.1%降至6.4%。 基础市场回顾与展望 上周央票二级市场收益率开始回落，一二级市场利差小幅收窄。央行可能会暂时保持央票利率的平稳，本周的公开市场操作很有可能仍是净投放。目前银行体系资金面状况已经逐步得到改善。货币市场利率近期可能会延续小幅下降的趋势。 受货币市场利率下行及国债招标结果影响，上周债券市场收益率以下行为主，1年期以下的超短端品种下行幅度最大，目前中长期品种利率水平偏低，配臵价值不高。 信用债一级市场 本周短融中票发行利率指导下限相对上周大幅下调，预计AA-级和A+级短融发行利率将有同样下行。本周发行5支短融，4支中票。 信用债现券市场回顾与展望 短融，6M AAA和AA+信用利差处于历史58%和36%分位点处；1Y期AAA级信用利差处于历史61%的分位点附近，其余等级处于历史41%分位点以下。本周短融收益率有望随基准利率继续下行，但空间已不大。 中票，3-5年期品种收益率低于历史均值36BP-41BP，3年期高于今年来的最低值7.2BP，5年期收益率与今年的最低值持平。信用利差方面，3年期高于今年以来的最低值10BP，5年期高于今年以来的最低值2.8BP。从期限利差看，目前3-1利差目前为61.7BP高于5-3利差51.2BP。综合来看，各期限估值接近底部，3年期投资价值相对好于5年期。 企业债，目前企业债收益率的大幅下降已较为充分的反映了经济放缓和通胀消退的预期，现在的收益率水平已经接近或者低于09年7月份的低位，除非6月份出现比预期更差的数据，否则我们认为收益率继续下行的空间是极其有限。由A股整体PE倒数／7年期国债收益率反映股票资产相对债券资产的吸引力有所上升，偏股型基金何时减仓成为关键风险点。 [table_relation] 相关报告 1.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券策略-短期内信用债反弹幅度或弱于利率债》 2010-07-06 2.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券策略-关注短融和10年期企业债》 2010-06-28 3.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券策略-信用品种机会犹存，转债市场估值重塑》 2010-06-21 4.《国都证券-固定收益证券研究-固定收益证券定价-中行转债（113001）：上市合理价值分析》 2010-06-17 [table_research] 研究员： 苏昌景 电 话： 010-84183296 Email： suchangjing@guodu.com 执业证书编号： S0940210070002 联系人： 周红军 电 话： 010- 84183380 Email： zhouhongjun@guodu.com 独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 固定收益证券策略 研究报告 第 2 页 研究创造价值 正文目录 1 本周要点关注 ........................................................................................................... 5 1.1宏观数据跟踪，6月出口超预期，但前景并不乐观 ............................................................................................. 5 1.2 6月份数据预期，实体经济增长放缓，CPI环比迅速下降 .................................................................................. 6 2基础市场回顾与展望 ................................................................................................ 7 2.1 公开市场，连续7周净投放，货币政策有望继续保持观望 ................................................................................ 7 2.2 货币市场，货币市场利率近期可能会延续小幅下降的趋势 ................................................................................ 8 2.3 基准利率，收益率整体下行，1Y期以下下降幅度最大 ...................................................................................... 9 3信用债一级市场，银行需求增强，发行指导利率下降 ...................................... 10 3.1 上周发行信息及需求分析 ..................................................................................................................................... 10 3.2 本周发行信息及定价估值 ..................................................................................................................................... 10 4 信用债现券市场回顾与展望 ................................................................................. 11 4.1 银行间市场-短融，收益率有望随基准利率继续小幅下行 ................................................................................ 11 4.2 银行间市场-中票，估值触底，3年期相对价值上升 ......................................................................................... 12 4.3 银行间市场-企业债，信用利差底部震荡 ............................................................................................................ 13 4.4 交易所市场，可分离债和城投债收益率降幅较大 ............................................................................................. 16 5 信用浮息债 ............................................................................................................. 18 5.1 定存浮息债，关注3年期和5年期附近的浮动利率中票.................................................................................. 18 5.2 Shibor浮息债，Shibor信用浮息债存在低估 ....................................................................................................... 19 固定收益证券策略 研究报告 第 3 页 研究创造价值 图表目录 图1：出口增速高于预期是前期订单的滞后效应 ....................................................................................................... 5 图2：进口增速继续回落显示内需开始放缓 ............................................................................................................... 5 图3：加工贸易进口增速的持续下滑预示出口回落 ................................................................................................... 5 图4：发达国家PMI 指数预示出口将逐渐走低 ......................................................................................................... 5 图5：6月新增贷款超出预期 ........................................................................................................................................ 6 图6：货币供应量增速继续走低 ..........................................