美联储六月议息会议声明点评：曲折不平的复苏之路

Please read the important notice on the last page. 1 of 6  Fed had a less optimistic view of economy recovery compared with the last meeting of the Federal Reserve on April 28. Due to the high unemployment rate, modest income growth and tight credit, Fed became more cautious on the U.S. economy and lowered its forecast for US economic growth.  It is noteworthy that difficulties in financial markets could constrain economic growth, largely reflecting developments abroad as mentioned in the FOMC Statement.  Fed kept its view that inflation pressures seem "likely to moderate over time" and retained its pledge to hold rates at "record lows for an extended period". As new evidence, declined prices of energy and other commodities in recent months were added to support the moderate-inflation view. Figure: Resource Utilization Does Not Support Persistently Rising Inflation 616671768186912000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010%34567891011%设备使用率失业率 Source: Bloomberg, CEIC, China Merchants Securities (HK) Comments on FOMC Statement in JuneTortuous Road to Recovery Macro ReportDr. David XIE （86-755）82943724 xieyx@cmschina.com.cn Dr. Cliff ZHAO （852）31896126 wenlizhao@cmschina.com.cn Qing LI （852）31896142 qingli@cmschina.com.cn Research Department CMS (HK) 25 June 2010 Please read the important notice on the last page. 2 of 6  美联储6月议息会议对美国经济复苏的看法不如4月的议息会议乐观，受不理想的就业形势，收入增长放缓及信贷紧缩等影响，美联储对美国经济的判断趋于谨慎，下调了经济增长的预期。  值得注意的是，议息会议声明指出金融市场的困难会制约经济的增长，其主要体现在海外经济发展上。  美联储对通货膨胀水平的判断依然是“可能将在一段时间内保持温和”，对政策目标利率的决策仍然是“在纪录低点保持更长时间”。 作为佐证，议息会议报告提及了4月来下降的能源和其他商品的价格，为通货膨胀预期温和的判断提供了新的有力支持。 图：美国资源利用率仍不支持通胀的持续上升 616671768186912000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010%34567891011%设备使用率失业率资料来源：彭博，CEIC，招商证券（香港） 美联储六月议息会议声明点评 谢亚轩 博士 （86-755）83295524 xieyx@cmschina.com.cn 赵文利 博士 （852）31896126 wenlizhao@cmschina.com.cn 李青 （852）31896142 qingli@cmschina.com.cn 2010年6月25 日 宏观报告 曲折不平的复苏之路 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观报告6月24日，美联储公布最新的议息结果，与市场预期一致，继续维持联邦基金目标利率在0至0.25%的超低区间。美联储6月议息会议对美国经济复苏的看法不如4月的议息会议乐观，受不理想的就业形势，收入增长放缓及信贷紧缩等影响，美联储对美国经济的判断趋于谨慎，下调了对经济增长的预期。 图1：市场预期美联储在明年一季度之前加息的可能性不大 19.70%0.0%0.0%0.0%0.0%80.30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%00.250.50.751.001.256月23日会议8月10日会议 数据来源：美联储，彭博，招商证券研发中心 在6月议息声明中，美联储修改了对经济活动的措辞，4月议息声明提到的“继续加强”的经济活动这个月有所减弱，变为“继续进行”的复苏。过去几周美国国内不理想的经济数据是美联储看淡复苏的一个重要因素。就业方面，虽然5月的失业率降至9.7%， 私营部门创造就业机会只有41000个，首次申请失业救济人数仍保持在高位；个人收入方面，4月环比增长0.4%，增速放缓；信贷方面，消费信贷虽有回升，仍处于紧缩状态；房地产业方面，5月份新屋开工数下降10%，降幅超过预期，建筑许可减少5.9%；消费方面，5月份美国零售销售下降1.2%，降幅为8个月以来最大。这些不佳的经济数据显示美国经济复苏进程不容乐观。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观报告 图 2：个人收入增速放缓 图 3：消费者信贷处于紧缩状态 -3-2-1012342000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010%-4-20246810%个人收入环比个人收入同比消费者信贷同比-3.2-6-4-2024681012142000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010%资料来源：美联储，彭博，CEIC，招商证券研发中心 资料来源：美联储，彭博，CEIC，招商证券研发中心 值得注意的是，议息会议指出金融市场的困难会制约经济的增长，并主要体现在海外经济发展上。我们认为海外经济发展主要是指欧洲方面，希腊信用违约掉期价格创历史新高，西班牙7月的再融资高峰的来临无不为美国经济复苏增添不确定因素。虽然议息会议会后声明未明确提及欧债危机，欧债的不明朗因素恐拖累美国的经济复苏。 美联储对通货膨胀水平的判断依然是“可能将在一段时间内保持温和”，对政策目标利率的决策仍然是“在纪录低点保持更长时间”。 作为佐证，议息会议报告提及了4月来下降的能源和其他商品的价格，为通货膨胀预期温和的判断提供了新的有力支持。 堪萨斯城联邦储备银行(Kansas City Federal Reserve Bank)行长Thomas Hoenig再次成为10名投票者中唯一投反对票的官员。与他在3月和4月份Fed会议上所持的观点一样，他仍希望Fed剔除“将低利率政策维持更长时间”这一说法，他认为这一措辞可能导致未来经济失衡，同时限制了Fed开始小幅加息的灵活性。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观报告 图 4：CPI同比和环比显示出下行趋势 图 5：PPI同比出现下降，核心PPI处于低位 -3-113572000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010%总体CPI核心CPI-8-6-4-202468102000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010%PPI同比核心PPI资料来源：美联储，彭博，CEIC，招商证券研发中心 资料来源：美联储，彭博，CEIC，招商证券研发中心 我们认为美联储在2011年一季度前不太可能提高政策目标利率。美联储在此前的声明中已经明确，其货币政策预测的参考依据就是三个：通胀趋势、通胀预期和资源利用率。目前看，经济主体的通胀预期已经低于2000年以来的历史均值，通胀的走势有明显下降趋势，资源利用率仍旧处于低位，三项指标都不支持联储加息。联邦基金基准利率将在较长时间内持于超低水准。 我们认为美联储在2011年的第一季度前应该不会加息，以达到保障经济复苏的作用。 图6：美国目前的通胀预期已经低于历史均值 图7：美国资源利用率不支持通胀的持续上升 国债与TIPS利差均值2.070.00.51.01.52.02.53.02000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010616671768186912000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010%34567891011%设备使用率失业率资料来源：CEIC，彭博，招商证券研发中心 资料来源：CEIC，彭博，招商证券研发中心 综上所述，美联储6月议息会议较4月悲观，基于欠佳的美国国内经济状况及风波不断的海外经济形势，美国经济复苏之路将是曲折不平的。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观报告 免责条款： 本报告由招商证券(香港)有限公司提供。招商证券(香港)现持有香港证券及期货事务监察委员会(SFC)所发的营业牌照，并由SFC按照《证券及期货条例》进行监管。招商证券(香港)目前的经营范围包括第1类(证券交易)、第2类(期货合约交易)、第4类(就证券提供意见)、第6类(就机构融资提供意见)和第9类(提供资产管理)。本报告中的内容和意见仅供参考，其并不构成对所述证券或相关金融工具的建议、出价、询价、邀请、广告及推荐等。 本报告的信息来源于招商证券(香港)认为可靠的公开资料，但我公司对这些信息的准确性、有效性和完整性均不作任何保证。招商证券(香港)可随时更改报告中的内容、意见和估计等，且并不承诺提供任何有关变更的通知。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。投资者须按照自己的判断决定是否使用本报告所载的内容和信息并自行承担相关的风险，且投资者应按其本身的投资目标及财务状况而非本报告作出自己的投资决策。 招商证券(香港)或关联机构可能会持有报告中所提到公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归招商证券(香港)所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和刊登。 作者声明：本人谢亚轩、赵文利、李青未持有报告中所提及的公司股票及其相关的衍生证券。 招商证券(香港)有限公司 香港中环交易广场一期48楼 公司网址：http://www.newone.com.hk 电话：(852) 31896888 传真：(852) 31010828 投资评级 定义 推荐 预期行业指数的表现在未来12个月优于市场指数 中性 预期行业指数的表现在未来12个月与市场指数一致