研究报告 第 1 页 研究创造价值 研究所 国都证券 [table_main] 新股研究 [table_reportdate] 机械 2010年06月25日 公司研究 新股研究 建议询价区间： 18.6-24.3 元 工业金属管件行业领先企业 ——中南重工(002445)新股研究 核心观点 询价结论： 根据我们的盈利预测，公司2010-2012年业绩按发行后股本计算为0.71、0.90、1.62元/股。我们给予公司2010年每股收益26-34倍PE为询价依据，建议网下询价区间为18.6-24.3元。 主要依据： 1、下游行业迅速发展，需求旺盛 。中国在石油化工、船舶、电力等方面发展势头强劲，但在部分关键设备及配套组件方面，尚缺乏竞争能力。以核电辅机制造设备为例，核电站建设中需要的核级管件目前供应不足，这给管件行业内技术含量较高、市场规模较大的企业提供了广阔的空间。 2、国家产业政策鼓励提高行业素质。国家产业政策鼓励工业金属管件行业进行产业升级，提高整体技术含量，生产大口径、复合材料、高性能、特种不锈钢、合金钢工业金属管件，壮大企业规模，增强企业竞争力。这些产业政策将促进工业金属管件行业整体素质提高，增加产品技术含量，提升工业金属管件业的规模效应，增强中国工业金属管件行业的国际竞争力。 3、公司是目前国内最大的工业金属管件制造商。具备大口径、复合材料、高性能管件的批量生产能力。公司研制的复合材料金属管件处于大规模批量生产阶段，生产技术已达到国内同行业领先水平，2008年公司子公司重工装备成为中国石化最大的复合管件供应商。 4、区位优势 。公司所处的长江三角洲地区是中国经济最发达的地区之一，这种区位地缘特征给公司带来采购和市场需求上的优势。长三角地区集中着大量管件行业的下游企业，是中国船舶行业的集中地，也是中石化、中石油油气管网的投资重点，有扬子石化、金陵石化、仪征化纤、镇海炼化，上海石化、金山石化等一大批行业内龙头企业。长三角的电力紧张，上海、江苏、浙江电力行业建设发展也将加快。地区巨大的市场需求，有利于公司业务的拓展。公司所处的江阴及周边地区也是钢管行业聚集地，为公司提供了稳定的原材料来源。公司原材料供应商主要集中在附近地区，公司以比价的方式采购，可以有效降低成本，保证公司稳定可靠的原材料供应。 风险提示： 受下游行业波动影响风险；行业竞争风险；技术发展滞后的风险；主要原材料及产品价格波动影响风险。 基础数据 [table_data] 总股本(万股) 9200 流通A股(万股) 总市值(亿元) 总资产(亿元) 5.4 每股净资产(元) 2.86 建议询价区间(元) 18.6-24.3 [table_research] 研究员： 李元 电 话： 010-84183369 Email： liyuan@guodu.com 执业证书编号： S0940207080086 联系人： 刘芬 电 话： 010-84183215 Email： liufen@guodu.com 独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 [table_predict] 财务数据与估值 2009A 2010E 2011E 2012E 主营业务收入(百万) 443 554 692 1246 同比增速(%) 2.30% 25.00% 25.00% 80.00% 净利润(百万) 68 88 112 200 同比增速(%) 3.27% 30.47% 26.86% 78.88% EPS(元) 0.73 0.71 0.90 1.62 新股研究 研究报告 第 2 页 研究创造价值 一、本次发行一般情况 表1 ：公司发行基本情况 公司 江阴中南重工股份有限公司 公司简称 中南重工 发行地 深圳证券交易所 发行日期 2010-06-30 申购代码 002445 发行股数 3100万股 每股发行价 通过向询价对象询价方式确定发行价格 发行方式 网下与网上 发行后总股本 12300万股 发行前每股净资产 2.86元 资料来源：国都证券、上市公司招股意向书 二、公司基本情况 1、公司概况 公司专门从事各类钢制管件、法兰以及管子加工和I、II、III类压力容器的生产制造。主要生产以碳素钢、合金钢、奥氏体不锈钢、双相不锈钢、铜镍合金、钛合金、铝、复合材料等材质的各种对焊、承插焊、螺纹系列弯头、三通、异径管、管帽、翻边、法兰、管道预制和压力容器以及电厂的四大管道、管件制造加工，年生产量逾万吨。产品规格齐全(DN15–DN3000)，可按GB、SHJ、HGJ、HG、ANSI/ASME、JIS、DIN、BS等标准生产，也可按用户提供的图纸生产。产品广泛应用于国内外石化、石油、化工、纺织、造纸、电力、船舶、冶金、食品、制药、机械、核电等行业。公司拥有自营进出口权，除国内市场外，产品还大量出口到国外。 2、股权结构 表 2：发行前后公司股本结构 类别 发行前 发行后 持股数（万股） 持股比例（%） 持股数（万股） 持股比例（%） 中南投资 6,900 75 6,900 56.1 Toe Teow Heng 2,300 25 2,300 18.7 本次发行股份 -- -- 3,100 25.2 合计 9,200 100 12,300 100 资料来源：公司招股意向书 三、公司经营分析 1、公司收入构成（万元） 表3：公司主营业务收入构成（万元） 产品类别 2009年度 2008年度 2007年度 金额 比例（%） 金额 比例（%） 金额 比例（%） 管件 31,613.41 71.35 28,388.29 65.54 20,229.55 65.27 法兰 8,061.14 18.19 10,155.40 23.44 8,124.22 26.21 管系 3,547.29 8.01 3,597.47 8.31 1,557.49 5.02 压力容器 1,088.41 2.46 1,174.76 2.71 1,084.67 3.5 合计 44,310.25 100 43,315.92 100 30,995.93 100 新股研究 研究报告 第 3 页 研究创造价值 资料来源：国都证券、上市公司招股意向书 2、公司募集资金投向 表4：公司募集资金投向（万元） 序号 项目名称 总投资（万元） 1 管件和法兰技改扩产项目 16,144.30 2 管系产品技改扩产项目 21,551.90 资料来源：上市公司招股意向书 3、未来公司成长性 国家产业政策鼓励提高行业素质。国家产业政策鼓励工业金属管件行业进行产业升级，提高整体技术含量，生产大口径、复合材料、高性能、特种不锈钢、合金钢工业金属管件，壮大企业规模，增强企业竞争力。这些产业政策将促进工业金属管件行业整体素质提高，增加产品技术含量，提升工业金属管件业的规模效应，增强中国工业金属管件行业的国际竞争力。 下游行业迅速发展，需求旺盛 。中国在石油化工、船舶、电力（包括核电、风电）等方面发展势头强劲，但在部分关键设备及配套组件方面，尚缺乏竞争能力。以核电辅机制造设备为例，核电站建设中需要的核级管件目前供应不足，这给管件行业内技术含量较高、市场规模较大的企业提供了广阔的空间。 公司是目前国内最大的工业金属管件制造商。具备大口径、复合材料、高性能管件的批量生产能力。公司研制的复合材料金属管件处于大规模批量生产阶段，生产技术已达到国内同行业领先水平，2008年公司子公司重工装备成为中国石化最大的复合管件供应商。 区位优势 。公司所处的长江三角洲地区是中国经济最发达的地区之一，这种区位地缘特征给公司带来采购和市场需求上的优势。长三角地区集中着大量管件行业的下游企业，是中国船舶行业的集中地，预计2015年，长三角地区造船产量占中国造船市场的比重将达到60%以上。长三角地区也是中石化、中石油油气管网的投资重点，有扬子石化、金陵石化、仪征化纤、镇海炼化，上海石化、金山石化等一大批行业内龙头企业。长三角的电力紧张，上海、江苏、浙江电力行业建设发展也将加快。地区巨大的市场需求，有利于公司业务的拓展。公司所处的江阴及周边地区也是钢管行业聚集地，为公司提供了稳定的原材料来源。公司原材料供应商主要集中在附近地区，公司以比价的方式采购，可以有效降低成本，保证公司稳定可靠的原材料供应。 客户资源优势。发行人及重工装备与石化、船舶等行业多家龙头企业建立长期合作关系，在石化领域，发行人已取得下游行业多家重要公司的供应商资格。 四、风险因素 受下游行业波动影响风险 。公司的客户主要集中在石油化工、船舶和电力行业，2009年度公司对上述行业销售额占营业收入的比例为80.47%。如果上述行业发生波动，将对公司经营业绩产生较大的影响。 行业竞争风险。2008年以前，国内工业金属管件企业因市场需求旺盛而增加产能，使工业金属管件供应持续上升，随着行业产能增加，加上金融危机影响，如果下游行业需 新股研究 研究报告 第 4 页 研究创造价值 求放缓，市场竞争将趋于激烈。 技术发展滞后的风险。在工业金属管件行业竞争中，工艺技术水平、资格认证以及具备大口径、复合材料、高性能管件生产能力是决定竞争能力的关键。随着行业技术水平的提高，工业金属管件的国家标准和下游行业企业质量认证标准越来越严格，少数有实力的工业金属管件企业注重研发能力的提高和生产技术的更新。如果公司不能及时提升自身的技术水平，适应国家标准和下游行业企业的认证标准，公司将难以保持在行业的领先地位。 主要原材料及产品价格波动影响风险 。公司生产所需的原材料主要为钢板、钢锭、钢管等钢铁制品。2007年度、2008年度和2009年度，原材料成本占公司营业成本比重分别为71.77%、69.75%和71.27%。近年来国内钢铁价格不断上涨，但自2008年7月起钢铁价格开始呈现下滑趋势。钢铁价格大幅波动，可能影响公司正常原材料采购计划，尤其是钢材价格大幅上涨情况下，将显著增加公司营业成本。 五、公司盈利预测 表5：2010-2012年盈利预测（单位：百万元） 会计年度 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入 443 554 692 1246 营业成本 317 398 496 894 营业税金及附加 0 0 0 1 营业费用 15 19 24 43 管理费用 20 24 31 55 财务费用 7 5 5 15 资产减值损失 3 5 4 5 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 营业利润 80 102 131 234 营业外收入 0 1 1 1 营业外支出 0 0 0 0 利润总额 80 103 131 234 所得税 13 15 19 34 净利润 68 88 112 200 少数股东损益 1 0 1 1 归属母公司净利润 67 88 111 199 EBITDA 95 116 146 260 股本（百万股） 92 123 123 123 EPS（元） 0.73 0.71 0.90 1.62 资料来源：国都证券 六、估值定价以及投资建议 根据我们的盈利预测，公司2010-2012年业绩按发行后股本计算为0.71、0.90、1.62元/股。