匹克运动产品（1968 HK）2010年6月8日峰年初至今，该公司继续保持强劲增长势头，2010年冬季订单增长了31％，2010年第一季度同店销售额增长了15％，两者均是上市同业中最高的，重申了我们对该股的乐观看法。工资增长带动的低端消费的加速增长也将使领先的大众市场品牌所有者受益。我们将目标价小幅上调至6.80港币，这是基于FY10F的15倍市盈率。重申跑赢大市. 积极的趋势。匹克（Peak）上周表示，它的2010年冬季订单增长了30.8％，在所列运动服装品牌中表现最强，其中大多数品牌的增幅都在20至20年代中期。在零售方面，2010年第一季度中旬同店销售增长也使匹克领先于竞争对手。这些积极的趋势与我们自2010年初以来一直认为的观点一致，即新兴品牌的前景远胜于现有品牌。 工资增长对匹克来说是净收益。尽管关键的生产成本项目（即劳动力和原材料）正在上升，但2010年第4季度的增长包括个位数的均价增长。我们认为，FY11F将实现中高个位数的均价，这将足以缓解成本上升的影响，而保持毛利率上升趋势不变。最重要的是，匹克的大众市场定位意味着它将成为强劲的工资增长驱动的低端消费扩张的主要受益者。 基于15倍FY10F收益的新目标价。我们微调了FY10F的每股收益预测，以反映由于促销费用，期权费用和美国研发中心的开设可能增加而导致的SG＆A费用比率的提高，同时降低了FY11F的税率并提高了出口销售增长分别基于最新指南。然而，匹克（Peak）管理层的出色表现显然证明了评级提升的合理性。我们将目标价上调至6.80港币，目前基于15倍FY10F每股收益（之前为14倍）。尽管FY10F仍是我们的主要指标，但该股票的FY11F市盈率仅为10倍，估值仍然具有吸引力。预测与估值至2008年12月31日20092010F2011F2012F收入（人民币百万元）2,0423,0954,0544,9495,851转速预测变化（％）––0.20.30.4净利润（万元）3766288321,0831,186NP预测变化（％）––(3.9)(0.5)(5.4)每股收益（人民币）0.1790.2990.3960.5160.565每股收益（同比，％）1266732309市盈率（x）29.217.213.010.09.1产量 （％）0.02.12.33.03.3FCF产率（％）1.21.36.47.310.4净资产收益率（％）64.233.325.527.725.0资料来源：公司数据，CCBIS估算价钱：HK $ 5.87目标：HK $ 6.80（原价HK $ 6.60）交易数据52周范围HK $ 3.30–6.54市值（米）HK $ 12,483 / US $ 1,599已发行股票（米）2,098自由流通量（％）203M每日平均T / O（百万股）8.23M每日平均T / O（百万美元）6.1预期回报率（％）– 1年+182010年6月8日收盘价股价与国企指数港币7.06.56.05.55.04.54.03.53.009年9月28日09年11月17日10年1月6日10年2月25日10年4月19日 巅峰运动 国企指数资料来源：彭博社陈福雷（CFA）(852) 2532 6743塞班锅(852) 2532 2559蒂莫西·孙（Timothy Sun）(852) 2532 6746请阅读最后一页的分析师证明和其他重要披露中国/香港消费者自由裁量权超重（保持）行业评级：公司评级：跑赢大盘（保持）保持强劲势头 匹克运动产品（1968 HK）2010年6月8日2订单和销售额增长（％）牌1H09订单量增长1H09销售成长2009年第三季度订单量增长09年第4季度订单增长2H09销售成长2010年第一季度订单增长2010年第二季度订单量增长2010年第三季度订单量增长2010年第4季度订单增长361°不适用不适用不适用不适用3021.9202331安踏30289252618161825河童30308211315.8222222.9衬垫302413151811.615.420.3待定峰不适用6040404530353430.8特步301810163722212325资料来源：公司，CCBIS估计2010年第1季度同店销售增长18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%361度峰安踏衬垫特步中国东乡资料来源：公司，CCBIS估计假设和收益驱动因素的主要变化一年到十二月2010F2011F2012F国际销量同比（％）旧555新977应付费用比例（％）旧10.010.010.0新11.111.011.0其他营销，一般及行政费用比率（％）旧3.33.02.8新3.63.53.4税率 （％）旧152025新151525资料来源：CCBIS估算 匹克运动产品（1968 HK）2010年6月8日3主要收益驱动因素一年到十二月20062007200820092010F2011F2012F1H082H081H092H09期末网点数量–中国2,3403,6615,1796,2067,3568,4069,456–5,1795,6676,206同比（％）–564120191412–41–20同比净增加–1,3211,5181,0271,1501,0501,050–1,518–1,027隐含同店订单同比增长（％）–––231496––––国际销售增长（％）–(21)68977––411鞋类平均售价（人民币）78.579.487.984.486.991.394.086.289.382.286.8同比（％）–111(4)353––(5)(3)服装平均售价（人民币）61.854.652.652.654.259.160.843.860.442.566.5同比（％）–(12)(4)0393––(3)10鞋类体积（米对）4.77.211.716.520.223.627.25.16.67.68.9同比（％）–536341221715––4935服装体积（米）4.17.118.330.140.344.951.48.79.616.513.6同比（％）–7315864341214––9042鞋类单位成本（人民币元）55.955.259.752.653.756.456.959.160.151.253.9同比（％）–(1)8(12)251––(13)(10)服装单价（人民币）44.538.135.233.533.234.835.229.240.626.242.4同比（％）–(14)(8)(5)(1)51––(10)4A＆P费用占销售额的百分比6.28.67.511.311.111.011.08.66.713.29.8其他销售，一般及行政管理（SG＆A）占销售额的百分比4.64.45.63.53.63.53.44.06.63.03.9银行存款的有效利率（％）–1.41.20.40.81.21.2––0.70.4贷款实际利率（％）–3.34.211.60.00.00.0––5.28.9有效税率（％）21.65.68.510.615.015.025.07.49.210.210.9资料来源：公司，CCBIS估算损益预测（人民币百万元）一年到十二月20062007200820092010F2011F2012F1H082H081H092H09总收入6241,0152,0423,0954,0544,9495,8518471,1951,3571,738鞋类3665711,0291,3971,7542,1532,557439589625773服饰2553869611,6062,1832,6533,127381580701905配饰258529211814316726263160收入同比增长（％）–6310152312218––6045鞋类–568036262319––4231服饰–5114967362218––8456配饰–2,724(10)77292117––20136收入组合（％）鞋类58.756.250.445.143.243.543.751.949.346.044.5服饰40.938.147.151.953.853.653.445.048.551.752.1配饰0.35.72.53.02.92.92.93.12.12.33.5齿轮(447)(709)(1,374)(1,935)(2,494)(2,984)(3,462)(571)(803)(841)(1,095)毛利1773066681,1601,5611,9642,389275392517643同比（％）–7311874352622––8864毛利率（％）28.430.232.737.538.539.740.832.532.838.137.0产品毛利率（％）鞋类28.330.332.137.838.238.239.431.432.737.738.0服饰28.530.033.037.238.841.042.233.432.838.436.2配饰26.530.038.336.637.037.037.039.437.137.036.5（未完待续） 匹克运动产品（1968 HK）2010年6月8日4损益预测（人民币百万元）（续）一年到十二月20062007200820092010F2011F2012F1H082H081H092H09其他的收入011211(3)(3)(3)9474广告和促销费用(38)(87)(152)(349)(450)(544)(644)(73)(80)(179)(170)同比（％）–12675130292118––147114占销售额百分比6.28.67.511.311.111.011.08.66.713.29.8其他一般管理费用(29)(44)(113)(108)(146)(173)(199)(34)(79)(41)(67)同比（％）–52157(4)351915––20(15)占销售额百分比4.64.45.63.53.63.53.44.06.63.03.9SG＆A总支出(67)(131)(266)(458)(596)(718)(842)(107)(159)(220)(237)同比（％）–9410372302017––10650占销售额百分比10.812.913.014.814.714.514.412.613.316.213.7息税前利润1101764157139621,2441,543177237303410同比（％）–6013572352924––7173息税前利润率（％）17.617.420.323.023.725.126.420.919.922.323.6D＆A包含在COGS和SG＆A中(2)(3)(9)(15)(22)(29)(34)(3)(6)(7)(8)同比（％）–3520067463315––10147D＆A占销售额的百分比0.40.30.40.50.50.60.60.40.50.50.5息税折旧摊销前利润1121794247289841,2731,577181243310418同比（％）–6013672352924––7272EBITDA利润率（％）18.017.720.723.524.325.726.921.320.322.824.1利息收入01351731381222利息花费(1)(2)(7)(15)000(1)(6)(8)(7)除税前溢利1101764117039781,2741,581178233298405税(24)(10)(35)(75)(147)(191)(395)(13)(22)(30)(44)有效税率（％）21.65.68.510.615.015.025.07.49.210.210.9净利861663766288321,0831,186164211267361同比（％）–931266732309––6371净利润率（％）13.816.418.420.320.521.920.319.417.719.720.8每股收益-基于IPO后的股本0.0410.0790.1790.2990.3960.5160.565––––同