Peak Sport（1968 HK）：达到健康的库存水平

公司评级：中性（保持）2013年8月13日山顶运动（1968 HK）达到健康的库存水平 特别股息使业绩不佳的结果变得甜美。为配合盈利预警，匹克的净利润同比下降63％至9000万元人民币，收入下降27％，毛利率从37.7％缩小至34.0％。公司继续合理化成本基础，主要通过缩减A＆P来削减SG＆A 14％，尽管这不足以防止SG＆A占收入的24％（ 2012年上半年： 20％）。宣布派发意外的特别股息HK6cents，使中期总股息升至HK $ 8cents，较1H12的HK5cents增加。 改善渠道库存。匹克宣布其渠道库存已减少至约4倍，距离最佳水平3倍不远。这表明订单，销售和毛利率的收缩可能即将结束。我们预计销售额和毛利率将有上半年的温和增长。 尽管收益提升，但维持中性评级。Peak的清算渠道库存进度使我们对销售和毛利率预测更加乐观，尽管复苏的步伐可能仍然很慢。我们将FY14F净利润预测上调49％；但是，由于我们的股票以2014财年8倍的市盈率交易，因此我们认为当前股价的上涨潜力有限。话虽如此，其资产负债表上的净现金为人民币2.1b元（占市值的80％），预计股息收益率为9％，因此该股应继续获得强劲的下行支撑。维持中性。预测与估值年至31十二月201120122013F2014F2015F收入（人民币百万元）4,6472,9032,3842,6122,833预估修订率（％）––3.66.19.1净利润（万元）778311189313380NP预测变化（％）––27.049.256.0每股收益（人民币）0.3710.1480.0900.1490.181每股收益（同比，％）(5)(60)(39)6621市盈率（x）3.58.714.08.26.6产量 （％）8.76.37.28.510.5FCF产率（％）6.1–5.39.114.09.2净资产收益率（％）20.77.64.67.68.9资料来源：公司数据，CCBIS估算中国/香港消费者自由裁量权陈福雷（CFA）(852) 2532 6743克劳迪娅·青(852) 2532 2528股价与国企指数港币1.81.71.61.51.41.31.21.112年8月13日至12月13日12年12月13日至13年2月13日13年4月13日13年6月13日最高国企指数（重估）资料来源：彭博社HK $ 1.14 – 1.76 HK $ 3,315 / US $ 4272,098303.10.63.4交易数据52周范围市值（m）已发行股份（m）自由流通量（％）3M每日平均T / O（百万股）3M每日平均T / O（百万美元）预期收益（％）– 1年2013年8月13日收盘价HK $ 1.58 HK $ 1.50（由HK $ 1.30起）价钱：目标： 山顶运动（1968 HK）2013年8月13日2Peak Sport –假设和收入驱动因素的主要变化截至12月31日的年度（％）2013F2014F2015F收入增长旧(21)75新混合毛利率旧(18)32.51034.5835.7新应付费用比率旧34.413.535.913.036.412.5新其他销售，一般及行政管理（SG＆A）占销售额的百分比旧12.011.712.011.512.012.0新资料来源：CCBIS估算11.79.08.0顶峰运动–主要收入驱动因素至2007年12月31日200820092010201120122013F2014F2015F1H122H121H132H13FYE的门店数量–中国3,6615,1796,2067,2247,8066,4835,9835,7835,5837,0596,4836,1945,983同比（％）564120168(17)(8)(3)(3)(7)(17)(12)(8)净增加额1,3211,5181,0271,018582(1,323)(500)(200)(200)(560)(1,323)(865)(500)隐含同店订单同比增长(%)––23171(38)(1)1814––––国际销售增长(%)(21)674615(15)(8)810(16)(15)(11)(5)鞋类平均售价（人民币）79.487.984.483.689.589.392.095.797.687.691.589.893.9同比（％）111(4)(1)7(0)3422(2)33服装平均售价（人民币）54.652.653.456.759.960.057.058.759.951.176.048.969.4同比（％）（12）(4)2660(5)3232(4)(9)鞋类体积（米对）7.211.716.521.722.815.111.412.113.08.66.55.36.1同比（％）536341325(34)(25)77(27)(41)(38)(7)服装体积（米）7.118.330.140.941.524.722.523.624.915.98.813.68.9同比（％）7315864361(40)(9)55(34)(49)(14)1鞋类单位成本（元）55.259.752.651.854.757.159.761.261.654.860.258.660.6同比（％）（1）8(12)(2)645315571服装单价（人民币元）38.135.233.535.136.037.737.737.738.331.548.932.645.6同比（％）（14）(8)(5)525002693(7)A＆P支出占销售额的百分比8.67.511.310.814.214.012.012.012.012.216.311.212.8其他销售，一般及行政管理（SG＆A）占销售额的百分比4.45.63.54.05.79.711.79.08.07.912.012.610.8银行存款的有效利率（％）1.41.20.40.40.61.02.02.02.0––––贷款实际利率（％）3.34.211.6–1.92.63.53.53.5––––有效税率（％）5.68.510.617.617.023.438.029.027.020.930.837.738.3资料来源：公司数据，CCBIS估算 山顶运动（1968 HK）2013年8月13日3Peak Sport –损益预测截至12月31日止年度（人民币百万元）2007200820092010201120122013F2014F2015F1H122H121H132H13F总收入1,0152,0423,0954,2494,6472,9032,3842,6122,8331,6131,2901,1731,211鞋类5711,0291,3971,8142,0411,3481,0441,1621,273753595476569服饰3869611,6062,3182,4871,4811,2801,3851,490812669666614配饰5852921181197459657148263228收入同比增长（％）6310152379(38)(18)108(29)(46)(27)(6)鞋类5680363013(34)(23)1110(26)(42)(37)(4)服饰5114967447(40)(14)88(32)(48)(18)(8)配饰2,724(10)77291(38)(20)10910(65)(34)6收入组合（％）鞋类56.250.445.142.743.946.443.844.544.946.746.140.647.0服饰38.147.151.954.553.551.053.753.052.650.351.956.750.8配饰5.72.53.02.82.62.52.52.52.53.02.02.72.3齿轮(709)(1,374)(1,935)(2,633)(2,814)(1,845)(1,563)(1,675)(1,802)(1,004)(840)(774)(789)毛利3066681,1601,6161,8321,0588209371,031609450399421同比（％）73118743913(42)(22)1410(32)(52)(34)(6)毛利率（％）30.232.737.538.039.436.534.435.936.437.734.934.034.8产品毛利率（％）鞋类30.332.137.838.038.936.035.136.036.837.534.134.735.4服饰30.033.037.238.140.037.133.835.836.138.235.733.434.3配饰30.038.336.636.337.531.935.035.035.033.728.635.934.0其他的收入11211315201717171110116广告和促销费用(87)(152)(349)(460)(660)(406)(286)(313)(340)(197)(210)(131)(155)同比（％）126751303243(38)(30)108(30)3(33)(40)占销售额百分比8.67.511.310.814.214.012.012.012.012.216.311.212.8其他一般管理费用(44)(113)(108)(171)(266)(283)(279)(235)(227)(128)(155)(148)(131)同比（％）52157(4)58556(1)(16)(4)8516(16)占销售额百分比4.45.63.54.05.79.711.79.08.07.912.012.610.8SG＆A总支出(131)(266)(458)(632)(926)(689)(565)(549)(567)(324)(365)(279)(286)同比（％）94103723847(26)(18)(3)3(18)(31)(14)(22)占销售额百分比12.913.014.814.919.923.723.721.020.020.128.323.823.6息税前利润17641571398892239027240548129594131142同比（％）601357239(7)(58)(30)4919(42)(77)(56)50息税前利润率（％）17.420.323.023.319.813.411.415.517.018.37.311.211.7D＆A包含在COGS和SG＆A中(3)(9)(15)(22)(32)(40)(38)(38)(38)(19)(21)(23)(15)同比（％）3520067484525(6)1(0)292220(29)D＆A占销售额的百分比0.30.40.50.50.71.41.61.51.41.21.71.91.3息税折旧摊销前利润1794247281,010954430310443520314116154157同比（％）601367239(6)(55)(28)4317(40)(73)(51)35EBITDA利润率（％）17.720.723.523.820.514.813.017.018.319.59.013.112.9利息收入13510162448505010142029利息花费(2)(7)(15)0(2)(8)(16)(14)(11)(2)(6)(6)(9)除税前溢利176411703998937406305441521303102144161税(10)(35)(75)(176)(159)(95)(116)(128)(141)(63)(32)(54)(62)有效税率（％）5.68.510.617.617.023.438.029.027.020.930.837.738.3净利166376628822778311189313380240719099同比（％）931266731(5)(60)(39)6621(43)(80)(62)40净利润率（％）16.418.420.319.416.710.77.912.013.414.95.57.78.2EPS –基于首次公开募股后的股本0.0790.1790.2990.3920.3710.