亚洲水泥：收购及股价调整缔造入市良机

亞洲水泥亞洲水泥亞洲水泥亞洲水泥 (743.HK) 收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機 公司中報告 評級 ：買入買入買入買入 →→→→ 現價 ：HK$3.25 目標價 ：HK$5.9→→→→ 潜在上升空間： 81% 2010年年年年5月月月月10日日日日 事項事項事項事項 ：：：： 建議收購武漢鑫淩雲水泥 公司探訪 股份資料股份資料股份資料股份資料 (HK$) 52周高位 6.75 52 周低位 3.15 市值 (百萬港元) 5,057.8 已發行股份 (百萬) 1,556.3 每日成交量 (百萬) 2.0 1個月變化 (%) -26.8 年初至今變化 (%) -30.1 50天移動平均綫 4.2 200天移動平均綫 4.6 14天相對强弱指數 14.5 資料來源 ：Bloomberg 1年股價走勢圖年股價走勢圖年股價走勢圖年股價走勢圖 123456715/5/200929/5/200912/6/200926/6/200910/7/200924/7/20097/8/200921/8/20094/9/200918/9/20092/10/200916/10/200930/10/200913/11/200927/11/200911/12/200925/12/20098/1/201022/1/20105/2/201019/2/20105/3/201019/3/20102/4/201016/4/201030/4/2010 資料來源 ：Bloomberg 蔣維松蔣維松蔣維松蔣維松 christian.jiang@bocomgroup.com 電話電話電話電話 ：：：：（852）3710 3203 從彭博信息下載本公司之研究報 告：BOCM <enter> 要點要點要點要點 ：：：：
收購重點經營城市的競爭對手收購重點經營城市的競爭對手收購重點經營城市的競爭對手收購重點經營城市的競爭對手。。。。亞泥 宣布以2.366億元人民幣收購武漢鑫淩雲水泥有限公司70%權益 。有關的收購活動將於2010年6月30日落實。假設收購爲 每日3000噸的産能，噸淨利30元人民幣，是次收購的70%權益將 預計 爲公司的每股盈利增加0.013元人民幣 ，約相等 於FY10F預期每股盈利的3%。收購活動雖對純利的影響不甚顯著，但却能大大加强公司在武漢的經營優勢。待詳細資料公布後，我們將重點分析收購活動所帶來的效益。
收購活動令亞泥更穩占武漢市場收購活動令亞泥更穩占武漢市場收購活動令亞泥更穩占武漢市場收購活動令亞泥更穩占武漢市場。。。。亞洲水泥目前已是武漢最大的水泥生産商，今次收購的武漢鑫淩雲水泥有限公司，配備石灰資源、熟料設施、幹法水泥生産設備及水泥磨機，將助亞泥更穩占武漢市場。除亞泥之外，武漢鑫淩雲水泥有限公司是武漢唯一一間水泥生産商，能確保區內的運費低廉（每噸水泥約能節省10元人民幣 ）。
清晰的長遠發展籃圖清晰的長遠發展籃圖清晰的長遠發展籃圖清晰的長遠發展籃圖。。。。管理層致力發展亞洲水泥成爲中國的頂級水泥生産商，通過最具成本效益的經營方式 ，幷采用最環保的設施，以維持高利潤及確保優質産品質素。下游業務如RCM和城市廢物處理將是公司長遠的發展目標 。
調整締造入市良機調整締造入市良機調整締造入市良機調整締造入市良機，「，「，「，「 買入買入買入買入 」。」。」。」。基於國內樓市下滑，加上歐洲信貸問題的隱憂 ，使市場氣氛受到負面影響，導致亞泥的股價大幅下挫。我們認爲調整締造了入市良機。我們將目標價維持於5.9港元 ，在2010年至2012年預計16%的每股盈 利複合年增長率下，給予12倍目標市盈率，即0.7倍的目標PEG。除了江西因天雨關係而影響水泥價格外，4月份中國整體水泥價格維持穩定。我們維持先前的觀點，亞泥 於2Q10F至4Q10F 的盈利水平將環比回升。 估值表估值表估值表估值表 YE Dec YE Dec YE Dec YE Dec ((((RMB RMB RMB RMB 百万百万百万百万 ))))FY07 FY08 FY09 FY10F FY11F FY12F营业额2,254.6 3,248.2 4,207.4 5,567.0 6,840.7 6,896.4纯利246.2 410.7 610.0 673.0 899.5 956.2每股盈利 (RMB)0.260 0.300 0.392 0.432 0.578 0.614% 变化- 15.4% 30.8% 10.3% 33.7% 6.3%市盈率 (X)11.0 9.57.36.64.94.7市盈率增长-0.60.20.60.10.7每股派息 (RMB)- 0.100 0.100 0.110 0.147 0.157股息率 (%)-2.7% 2.7% 3.0% 4.0% 4.2%每股资产凈值 (RMB)- 4.235 4.541 4.858 5.427 6.043市账率 (X)-0.90.80.80.70.6 資料來源 ﹕公司 、交銀國際 亞洲水泥亞洲水泥亞洲水泥亞洲水泥 (743.HK) 2010年年年年5月月月月10日日日日 收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機 從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 頁2 1. 公司探訪摘要公司探訪摘要公司探訪摘要公司探訪摘要 我們近日與亞泥的高級管理層開會，探討公司長遠的發展路向，以下是摘要： - 産能擴充 ： 管理層希望在2012年前年前年前年前 ，，，，把産能擴充至每年達把産能擴充至每年達把産能擴充至每年達把産能擴充至每年達3,000萬噸萬噸萬噸萬噸 。公司表示或通過擴建生産基地或幷購活動達成目標。産能擴充的目標區域將是長江沿岸的省份如四川、湖北和江西，幷集中擴充主要城市。 我們的觀點： 公司要從2010年的年産2,000萬噸水泥擴充至年産3,000萬噸 ，目標 進取，在經濟上亦可行。長江沿岸城市的運輸費用相對便宜，對水泥業務相當重要 。每噸水泥節省10元人民幣 ，將能提升純利達30%。 - 主要競爭優勢： 若論營運效益，亞泥屬業界翹楚，産能利用率達110%，即日産4,000噸的産能每天生産出5,000噸的水泥；其優質的産品質素亦令其平均銷售價格較業內其他競爭對手高；生産基地座落於各省份的重要城市附近，除能滿足城市的需求外，更能節省高達每噸20元至30元人民幣的運費 ；入口市場頂級的生産設施。 我們的觀點： 我們認爲這些優勢將能支持亞泥長遠的競爭力。其毛利率一直維持在超過28%的高水平，進一步反映其競爭優勢。隨著公司的規模日益擴充，我們相信盈力能力將繼續上升。 - 收購 武漢鑫淩雲水泥有限公司背後的理念﹕ 鑫淩雲擁有石灰石資源，是武漢市水泥市場的第二大公司；取得政府支持，進一步提升與政府之間的關係；股價的潜在上升空間可視爲亞泥管理層可大大改善鑫淩雲的盈利能力；相對湖北亞東水泥而言，鑫淩雲可專門生産不同級別的水泥産品，提供較佳的産品組合，帶來協同效應，藉以降低運輸成本，優化生産活動。 我們的觀點﹕ 以人民幣2.366億元收購70%權益幷不昂貴，假設每日3,000噸産能的70%，每噸毛利率爲人民幣30元，年度純利應多於人民幣2,000萬元 ，回本期約爲11年。更重要的是，收購爲亞泥帶來協同效應 ，幷使水泥業穩占武漢的領先地位，我們認爲基於環保因素，未來水泥業難以獲批准興建新水泥廠房 。 亞洲水泥亞洲水泥亞洲水泥亞洲水泥 (743.HK) 2010年年年年5月月月月10日日日日 收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機收購及股價調整締造入市良機 從彭博資訊下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 頁3 2. 財務數據財務數據財務數據財務數據 圖表圖表圖表圖表1：：：：財務數據及預測總覽財務數據及預測總覽財務數據及預測總覽財務數據及預測總覽 YE Dec YE Dec YE Dec YE Dec ((((RMB RMB RMB RMB 百万百万百万百万 ))))FY09FY10FFY11FFY12FYE Dec YE Dec YE Dec YE Dec ((((RMB RMB RMB RMB 百万百万百万百万 ))))FY09FY10FFY11FFY12F损益表损益表损益表损益表现金流量表现金流量表现金流量表现金流量表销售额销售额销售额销售额4,207.4 5,567.0 6,840.7 6,896.4税前盈利696.3878.5 1,174.1 1,225.1已售货成本(2,994.3) (4,088.7) (4,997.4) (5,007.7)利息收入(15.9) (25.5) (19.9) (16.4)毛利1,213.1 1,478.2 1,843.3 1,888.7融资开支145.5166.5157.3145.7折旧453.1580.1673.2675.0其他收益40.951.245.642.1其他损益变动48.727.736.839.9销售开支(229.2) (278.9) (317.4) (318.8)营运资金变动(390.6) (110.1) (242.8) (28.3)行政开支(184.1) (206.7) (241.2) (242.3)已付税款(58.3) (241.5) (191.2) (151.5)经营盈利840.7 1,043.9 1,330.4 1,369.6经营活动现金流经营活动现金流经营活动现金流经营活动现金流878.71,275.7 1,587.5 1,889.5联营及其他1.11.11.11.1资本开支(2,367.8) (1,974.6) (691.1) (691.1)融资开支(145.5) (166.5) (157.3) (145.7)其他投资现金流49.735.160.740.4税前盈利696.3878.5 1,174.1 1,225.1投资活动现金流投资活动现金流投资活动现金流投资活动现金流(2,318.1) (1,939.6) (630.4) (650.7)税费(81.0) (192.8) (257.7) (268.9)少数股东权益(5.3)(12.6) (16.9)0.0贷款净值 (偿还)1,045.1 702.6 (785.0) (575.4)纯利纯利纯利纯利610.0673.0899.5956.2已付利息(204.1)