成长新星

PHILLIP SECURITIES RESEARCHPHILLIP SECURITIES RESEARCHEquity Report 香港香港香港香港 2010年年年年03月月月月25日日日日 新鑫礦業新鑫礦業新鑫礦業新鑫礦業(3833.HK) 成長新星成長新星成長新星成長新星 投資概要投資概要投資概要投資概要 新鑫礦業資源儲備豐富，集團更有優良資源以供收購，公司財務狀況良好 ，具備杠杆擴張的能力，我們看好公司的成長性。而且 ，隨著鎳需求改善 ，鎳價也有望震盪上行。我們預期09、10年公司分別實現淨利潤2.15億元 、4.43億元 ，按年增長-28％、106％。 給予公司對應2010年每股淨資產2倍的市淨率估值, 12個月目標價可達5.5港元, 較現價有近三成的溢價, 首次給予買入評級。 高成長高成長高成長高成長 ＋＋＋＋優財務優財務優財務優財務 新疆新鑫礦業股份有限公司（新鑫或公司）為國內第二大電解鎳生產商 ，市場佔有率約為5%，主營業務是對鎳、銅等有色金屬的采選、冶煉、精煉和銷售為主要業務。 公司營運歷史顯示了其增長特性。2004－2008年，公司收入從4.4億元增至11.8億元,淨利潤從1.1億元升至近3億元,複合增長率高達28%。由於自有礦比率較高，為50％以上 ，公司盈利能力也較強，毛利率一般高達40－50％。 直到08年下半年09年上半年 ，才因鎳價大降，該指標才降至28％左右 。 Figure 1: Performance and assets grew sharplyFigure 1: Performance and assets grew sharplyFigure 1: Performance and assets grew sharplyFigure 1: Performance and assets grew sharply 439.7213.3112.75413201176.753955222297.7320.1011002200330044005500RevenueGrossprofitNetprofitTotalassetsTotalequityUnit: RMB Mil20042008（Sources： Company reports, Phillip Securities） 範國和範國和範國和範國和 研究員研究員研究員研究員
(8621) 51699200-110 FAX(8621) 60911155 fanguohe@phillip.com.cn 建議建議建議建議: 買入買入買入買入 上次: NA 上次目標價: NA 價格價格價格價格 現價現價現價現價 : HK$4.31 12個月目標價個月目標價個月目標價個月目標價 : HK$5.50 股本數據股本數據股本數據股本數據 市值市值市值市值(港元百萬港元百萬港元百萬港元百萬) 3,279 已發行股本已發行股本已發行股本已發行股本（（（（百萬百萬百萬百萬) 759 52周最高周最高周最高周最高/低低低低（（（（港元港元港元港元 ）））） HK$5.57/2.15 主要股東主要股東主要股東主要股東 新疆有色金屬工新疆有色金屬工新疆有色金屬工新疆有色金屬工業集業集業集業集 團團團團 自由流通量自由流通量自由流通量自由流通量 38％％％％ 股價表現股價表現股價表現股價表現 (Source：AAstock) Phillip Securities (HK) Ltd 新鑫礦業新鑫礦業新鑫礦業新鑫礦業（（（（0246.HK）））） 2010年年年年3月月月月25日日日日 2 財務狀況方面，在2007年於香港融資上市後，公司目前的資產規模約55億元 ，相當於2004年的十倍 ，權益資產亦高達50億元以上 ，為2004年的16倍。目前公司的資產負債率僅約8％， 流動比率亦高達十倍以上。而且 ，截止09年中期 ，公司仍持有現金30億元 。從這個層面上來看，公司提高杠杆繼續擴張的條件較為理想。 資產擴張確保近期成長資產擴張確保近期成長資產擴張確保近期成長資產擴張確保近期成長 07年成功募資後，新鑫礦業在擴張資源方面已不斷動作。08年底 ，公司收購了位於新疆哈密市的三座鎳銅礦，即黃山東、黃山及香山，交易已於09年2月完成 。藉此 ，公司的鎳儲備預期增加至約31.5萬噸,銅儲備增加至35萬噸 ，分別增長92％和35％。09年6月,公司再回購了眾鑫礦業95%的股權,並將繼續增資。增厚資源儲備後，公司資源可開採年限仍在40年以上 ，為內陸有色行業較高水準。 另外 ，新疆有色集團作為新鑫礦業的控股母公司，資源豐富，而據規劃，其正擬將優良資產阿舍勒銅礦注入上市公司，今後該集團的銅鎳優良資源也都將整合到新鑫礦業。再考慮上市公司持有的巨額現金及加大杠杆的能力，我們以為，新鑫礦業目前仍面臨優良的成長機遇，未來高速成長仍然可期 。 區域優勢區域優勢區域優勢區域優勢 新鑫礦業地處新疆 。該地擁有得天獨厚的自然資源 ，其礦產種類全、儲量大，開發前景廣闊。目前發現的礦產有138 種，探明儲量的有117 種，其中 ，5 種儲量居全國首位 ，25 種居全國前5 位，43 種居全國前10 位，23 種居西北地方首位 。以公司收購地哈密地區為例，即已發現銅礦產地14處，探明資源儲量 65萬金屬噸 ，品位為0.35%-0.81%，鎳礦產地6處,預測資源量1584萬金屬噸, 探明資源儲量91.97萬金屬噸, 居全疆第一位, 全國第二位, 品位0.31%-0.58%。地域的資源優勢令公司享有成長的基礎。 另外 ，新疆作為國內最大的自治區省份，亦享有政策優勢。新鑫礦業即獲豁免繳納2007年至2010年的企業所得稅。09年12月，中央經濟工作會議更討論了新疆區域振興規劃 ，預期10年相關刺激及優惠政策即有望出臺。我們以為，憑藉資源優勢，新疆的資源開發業將尤其被看重及鼓勵。譬如新鑫礦業這類礦業開發公司 ，未來仍可能享有減免所得稅等優惠政策。 而且 ，就經濟狀況來看 ，除了08年以來因政治事件影響外，新疆本地經濟成長一直領先于全國水準 。我們以為，在國家加大振興新疆的戰略支持下 ，政治事件對經濟成長的影響將逐漸弱化，其GDP增速將再次領先全國，並將帶動新疆本地的金屬需求。 Phillip Securities (HK) Ltd 新鑫礦業新鑫礦業新鑫礦業新鑫礦業（（（（0246.HK）））） 2010年年年年3月月月月25日日日日 3Figure 2: GDP of Xinjiang led China in most yearsFigure 2: GDP of Xinjiang led China in most yearsFigure 2: GDP of Xinjiang led China in most yearsFigure 2: GDP of Xinjiang led China in most years 0%5%10%15%20%2003200420052006200720081Q091H093Q09XinjiangChina（Sources： CEIC, Phillip Securities） 鎳消費空間仍廣闊鎳消費空間仍廣闊鎳消費空間仍廣闊鎳消費空間仍廣闊 鎳的用途廣泛，其中 主要用於生產不銹鋼。而考察全球及中國 ，不銹鋼均成長迅速。1990-2007年，全球不銹鋼產量年均增長5.1%，是碳鋼增速的1.54 倍。在中國，受益於城鎮化、重工業化，不銹鋼業成長更為迅速，2004-2008年複合增長率為31.33%，是全國粗鋼產量增速的1.78倍。藉此 ，中國不銹鋼粗鋼產量占全球的比重也從03年的7.78%提升至08 年的26.79%。 Figure 3: The usage division of nickel Figure 3: The usage division of nickel Figure 3: The usage division of nickel Figure 3: The usage division of nickel stainlesssteel, 67%non-ferrousalloy, 13%claddingmaterial,7%Others, 7%alloysteel, 4%battery, 2%（Sources： Phillip Securities） 不過，即使經歷高速成長後 ，中國不銹鋼的消費仍具廣闊空間。2008年，中國不銹鋼粗鋼表觀消費量占全部粗鋼表觀消費量的比重僅為1.39%，而世界其他國家這一比值為2.21%；同時，中國不銹鋼人均表觀消費量為4.8千克，遠低於東南亞如日本、臺灣、新加坡、韓國等的17千克以上的水準。從這些角度來看 ，我們看好不銹鋼中長期成長前景，其增速也將繼續快於普鋼。因此 ，鎳的消費也存在成長的基礎。 而就2010年，國際分析機構CRU 及Brook Hunt均認為鎳金屬面臨供應短缺，前者認為供應短缺約為5.6萬噸 ，後者認為供應短缺約為1 萬噸 。在中國 ，鎳需求仍較旺盛，1 月精煉鎳表觀消費按年增長38.6%，按月增長16%，1月淨進口1.172 萬噸 ，環比大增110%。也正是在需求的支撐下，鎳價已持續反彈一年 。國內最大的鎳供應商金川鎳業業已在3月初上調鎳價 ，幅度 Phillip Securities (HK) Ltd 新鑫礦業新鑫礦業新鑫礦業新鑫礦業（（（（0246.HK）））） 2010年年年年3月月月月25日日日日 4在3％以上 ，該價格也是08年7月以來的最高價 。我們相信，由於需求空間廣闊，2010年鎳價預期將震盪上行，這也有利於新鑫礦業等公司提升盈利能力。再考慮資源增厚後礦產自給率提升，我們判斷公司的毛利率將恢復到原來40－50％的高位 。 Figure 4: Apparent consumption of nickel in ChinaFigure 4: Apparent consumption of nickel in ChinaFigure 4: Apparent consumption of nickel in ChinaFigure 4: Apparent consumption of nickel in China 010020030040020052006200720082009FUnit:thousand tons0%15%30%45%60%Apparent consumptionGrowth rate（Sources： Phillip Securities） Figure 5: Average price ofFigure 5: Average price ofFigure 5: Average price ofFigure 5: Average price of nickel VS Gross margin nickel VS Gross margin nickel VS Gross margin nickel VS Gross margin 075,000150,000225,000300,000200420052006200720082009F2010FUnit:RM B/Ton0%20%40%60%80%Average price of nickel cathodeGross margin（Sources： Company reports, Phillip Securities） 風險風險風險風險 資源稅或開徵，增加稅務負擔； 公司收購擴張速度不及預期； 民族矛盾等突發性