参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共6公司报告：中国铁建（01186） 香港）黄加里黃家公司报(01186香港）+852 2509 2014年6月10日估值不高，但风险正在累积，维持“累积”估值不高但是风险增加中, 维持“收集”评级 中国铁建（01186 HK）的2013年收入同比增长21.3％至人民币5,710亿元。纯利同比增长19.9％至103亿元人民币，符合预期。整体毛利率下降0.47个百分点至10.15％。 13财年，公司新签合同额为人民币8,535亿元，同比增长8.1％。截至2013年12月31日，公司未完成订单量为人民币17,438亿元，同比增长16.9％。13财年基础设施建设收入同比增长14.1％至人民币4,644亿元。我们预计未来两年将有适度增长，但我们对2016年开始的挫折持谨慎态度。我们预计2013-16年该行业的收入复合年增长率为5.4％。13财年房地产开发收入同比增长34.9％至人民币286亿元，但我们预计增长评分：积累保持评级：收集 (维持)TP 6-18m目:HK $ 7.75修改自原目标价:HK $ 10.50分享价格股：HK $ 6.820股票表现股价表现由于整体市场放缓，未来三年将放缓。 分别下调14-15财年每股盈利预测5.6％和11.7％至人民币0.930元和人民币1.010元，并调低2016财年每股盈利预测人民币0.911元。我们预计2016财年增长放缓主要是由于成本上升，城市交通建设的增长不太可能抵消铁路建设工作的可能下降。下调目标价至7.75港元，或6.5倍/6.0倍/6.6倍14/15/16财年市盈率。维持“收集”。30.020.010.00.0(10.0)回报百分比 中国铁建（01186 HK）13年收入同比增 21.3%至 5,710亿元(人民币,下同)。纯利同比增19.9%至 103 亿元,与预期一致。总体毛利率下跌 0.47 个百分点至 10.15%。13年公司新8,535亿元,同比增 8.1%。截至 2013年 12月 31日,公司未完成合同总额为17,438 亿元,同比增 16.9%。13 年基建收入同比增 14.1%至 4,644 亿元。我们预计未来两年将仍有温和增长,但需注意(20.0)(30.0)2013年6月13日-13年12月13日14年3月恒指6月14日指数中国铁建-H2916 年开始可能出现下跌。我们预计 13-16 年基建业务收入的年复合增长率为 5.4%。房地产开发业务的收入同比增 34.9%至 286 亿元,但是,我们预计未来三年增速将放缓,因整体市场增速放缓。股价变动股价变动吸收％1 M1 个月3 M 1年3 个月1 年 调低 14-15 年每股盈利预测 5.6%及 11.7%至 0.930 元及 1.010 元,及首次提供 16 年每股盈利预测 0.911 元。我们预计 16 年可能因为成本上涨及城市交通建设的增长量不足以抵销铁路建设可能出现的下跌,导致业务量出现下跌。调低其目标价至 7.75 港元,对应 6.5 倍/6.0 倍/6.6 倍的 14/15/16 年预期市盈率。现估值不高,维持“收集”评级。绝对变动 %(1.0)11.8(5.9)相对HS指数百分比相对恒指变动 %(6.8)9.8(13.1)平均股价（港币） 平均股价（港元）6.86.77.4资料来源：彭博社，国泰君安国际年末年结周转收入年末12月（人民币百万元）股东净利2014F每股净利2014F每股净利变动每市盈率BPS每股净资产PBR市净率贸易及其他应付款项每股股息产量股息率鱼子净资产收益率12/31（人民币百万元）（人民币百万元）（人民币）(△%)（X）（人民币）（X）（人民币）(%)(%)净资产负债率（％）469,8728,6300.6999.97.85.8230.90.1102.012.6加：3个月或更长时间的非抵押存款569,96210,3450.83819.96.36.5640.80.1302.413.5年末现金666,76911,4710.93010.95.77.3640.70.1492.813.4资料来源：公司，国泰君安国际699,04712,4571.0108.65.38.2250.60.1673.113.0中国铁建704,61211,2400.911(9.8)5.88.9690.60.1502.810.6已发行股份（m）总股数 （米）12,337.5大股东大股东CRCCC 63.3％市值。 （百万港元）市 值 （百万港元）70,735.5自由浮动 （％）自由流通比率 (%)36.73个月平均成交量3个月平均成交股数 (‘000)17,899.82014财年净负债率（％）净负债/股东资金 (%)62.6%52周最高/最低（HK $）52周高/低9.040 / 5.57013-16财年每股收益复合增长率13-16年每股盈利複合年增長率2.8%资源︰国泰君安国际公司。行业评级定义中国鉄建 基准：香港恒生指数时间范围：6到18个月GTJA研究国泰君安研究2015F 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共613财年净利润同比增长19.9％至人民币103亿元，符合预期。 13财年收入同比增长21.3％至人民币5,710亿元。纯利同比增长19.9％至103亿元人民币，符合预期。由于政府基础设施支出的增加，基础设施建设收入同比增长14.2％至人民币4,644亿元，而2012年同比仅增长1.1％。总体毛利率下降0.47个百分点至10.15％，主要是由于毛利率下降房地产业务（25.61％，同比下降2.26个百分点）和物流及其他业务（4.01％，同比下降1.05个百分点），而基础设施建设持平在9.74％。 2013年，公司新签合同额人民币8,535亿元，同比增长8.1％。其中，基础设施建设新签合同额6,602亿元，同比增长4.6％。截至2013年12月31日，公司未完成订单量为人民币17,438亿元，同比增长16.9％。图1：2013财年分部收入图2：13财年的分部毛利资料来源：公司注意：相互消除之前。资料来源：公司注意：相互消除之前。表1：2013财年分部新合同和未完成订单施工作业新合约房地产开发板块2013年表现良好，收入同比增长34.9％至人民币28.6百万元。但是，与1H13房地产开发收入的125.8％增长率相比，2H13的表现显然是低迷的，这主要是由于2H13房地产市场的放缓。然而，根据表4，公司物业的平方米销售价格为9,586元人民币，低于全国平均水平10,833元人民币。我们认为公司的目标群体是那些有刚性需求的人。因此，我们认为与其他房地产公司相比，房地产市场放缓对公司的影响应较小。但是，未来三年的增长将不可避免地放缓。积压房地产开发板块2013年表现良好，收入同比增长34.9％至人民币28.6百万元。但是，与1H13房地产开发收入的125.8％增长率相比，2H13的表现显然是低迷的，这主要是由于2H13房地产市场的放缓。然而，根据表4，公司物业的平方米销售价格为9,586元人民币，低于全国平均水平10,833元人民币。我们认为公司的目标群体是那些有刚性需求的人。因此，我们认为与其他房地产公司相比，房地产市场放缓对公司的影响应较小。但是，未来三年的增长将不可避免地放缓。中国铁建6,907.0+4.6%16,016.3+16.0%表4：房地产开发详细信息91.9+12.4%41.8+52.1%总建筑面积（m3）120.2+16.9%32.5+8.8%物流与物料贸易业务1,1227+27.5%1.182.3+28.3%毛利率285.6+35.0%157.9+32.3%其他业务运营总资料来源：公司，国泰君安国际我们预计收入的复合年增长率为7.3-44.3%7.0-49.8%设计1.3％制造房地产2.0%4.1%其他业务14.8％建筑77.8％设计制造3.7%3.4%房地产10.6％其他业务6.0％建筑76.3％行业评级定义中国鉄建 基准：香港恒生指数时间范围：6到18个月中性相对表现为-5％至5％； 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共65。在2013-16年度，建筑业占4％。 基础设施建设收入增长14。同比增长1％至464元人民币。2013财年为40亿，而只有1。2012财年同比增长1％。 尽管我们不希望像2008-09年度那样拨出大规模的基础设施建设支出来刺激经济，但一些子行业（如铁路）仍然受到政府的高度重视。 特别是，铁路投资目标已从6,300亿元人民币提高了三倍，从8,000亿元人民币提高至8,000亿元人民币（当时的投资额为8,350亿元人民币）。 此外，地方政府的债务发行改革也正在取得进展，这很可能有助于为城市交通项目提供资金。 尽管我们对公司未来两年的基础设施建设业务持乐观态度，但我们对铁路的年度投资不应超过8000亿元人民币，而更具可持续性的投资应为6000亿令吉持谨慎态度。 我们预计铁路建设收入可能在2016财年开始下降。 总体而言，我们预计收入的复合年增长率为5。在2013-16年度，建筑业占4％。公司报告书公司报告书表2：2013财年新的建设子项目合同2014年6月10日人民币0.00亿元新签合同额（人民币百万元）同比铁路建设房屋建设道路建设城市公交市政工作。公司报告书8,534.8+8.1%17,437.7+16.9%或公司或行业的基本面不佳。总建筑资料来源：公司，国泰君安国际2015F 参见最后一页的免责声明页面PAGE4 共62012财年施工作业+0.00点房地产开发板块2013年表现良好，收入同比增长34.9％至人民币28.6百万元。但是，与1H13房地产开发收入的125.8％增长率相比，2H13的表现显然是低迷的，这主要是由于2H13房地产市场的放缓。然而，根据表4，公司物业的平方米销售价格为9,586元人民币，低于全国平均水平10,833元人民币。我们认为公司的目标群体是那些有刚性需求的人。因此，我们认为与其他房地产公司相比，房地产市场放缓对公司的影响应较小。但是，未来三年的增长将不可避免地放缓。-1.87个百分点2,160.2+25.6%制造业务1,527.3-2.1%-1.13个百分点1,436.7+8.8%物流与材料贸易业务及其他658.7+6.4%-1.05个百分点651.7-17.1%房地产开发业务167.3-26.7%-2.26个百分点305.7-17.4%总6,601.9+4.6%或公司或行业的基本面不佳。资料来源：公司，国泰君安国际注意：不含税和附加费。13财年房地产开发收入同比增长34.9％至人民币28.6百万元；未来3年增长将放缓。房地产开发板块2013年表现良好，收入同比增长34.9％至人民币28.6百万元。但是，与1H13房地产开发收入的125.8％增长率相比，2H13的2015F中性相对表现为-5％至5％； 参见最后一页的免责声明页面PAGE5 共6表现显然是低迷的，这主要是由于2H13房地产市场的放缓。然而，根据表4，公司物业的平方米销售价格为9,586元人民币，低于全国平均水平10,833元人民币。我们认为公司的目标群体是那些有刚性需求的人。因此，我们认为与其他房地产公司相比，房地产市场放缓对公司的影响应较小。但是，未来三年的增长将不可避免地放缓。中国铁建9.74%9.74%（01186 HK）表4：房地产开发详细信息28.73%30.60%建设用地面积（m3）总建筑面积（m3）17.44%18.57%收入（人民币百万元）出售面积（立方米）4.01%5.06%价格/立方米（人民币元）毛利率25.61%27.87%资料来源：公司，国泰君安国际。公司报告书10.15%10.62%中国铁建或公司或行业的基本面不佳。尽管估值不高，但风险正在累积；维持“收集”。分别下调14-15财年每股盈利预测5.6％和11.7％至0.930元人民币和1.010元人民币，并调低2016财年每股盈利预测人民币0.911元。我们预计2016财年将遭遇挫折，这主要是由于成本上涨以及