行业概况股本|全球|有色金属，矿产和矿产2014年6月23日中国之旅第一天：参观金属，银行，房地产在为期一周的中国之旅的第一天，我们见了中国铝业（中国）民生（银行），万科（物业）以及当地的铜和铝金属顾问。关键要点：镍：我们看涨的观点得到了加强。购买Outokumpu，Aperam，Norilsk和Eramet。铝：中国仍然处于产能过剩，价格低迷的黑暗之地，但是中国西部地区产能的扩大正在放缓。我们对中国铝业（Halco）的评级为跑输大盘。银行：民生银行强调没有向产能过剩的行业提供新贷款，例如钢铁，冶金和水泥。钢材交易不良率为10％（！）。房地产：某些三线和四线城市的担忧，但一线，二线（例如北京）的需求仍超过供应。镍：看涨观点得到加强。购买，APAM，MNOD，ERA当地的金属顾问Antaike概述了印度禁令如何改变中国的不锈钢和镍生铁（NPI）经济。归根结底，我们对商品的看涨观点得到加强。由于将不锈钢垂直整合到新产品中，中国不锈钢生产商享有的成本优势（2000元/吨）随着生产转移到印尼而消失。提议在印尼建设约200 ktpa的镍产能，但其中很多似乎处于搁置状态，等待今年晚些时候印尼大选的结果。关键要点：缓解了来自中国的欧洲不锈钢的竞争压力，因此，Outo和Aperam（均为买入）等产品的定价能力应提高。中国镍产量正在下降，拉紧了镍市场。买MNOD，ERA。Ally：中国铝业报价“中国铝业最黑暗的时代”我们与中国铝业的会面也向其他人传达了类似的信息，即中国的铝业由于产能过剩，高成本地位，氧化铝/铝土矿净短缺以及关闭多余产能的挑战而面临着巨大挑战。与去年相比，关键的变化是中国铝业实际上已经“暂时”关闭了约600 kt的容量（从3.8 Mtpa的容量）。我们认为，全球铝业企业（例如美铝，海德鲁，俄罗斯铝业）所传达的信息更加复杂。我们越来越多地将铝视为两个截然不同的市场，由于出口税，中国在很大程度上与世界隔绝。我们对西方世界铝平衡的看法更具建设性，因为多年来市场首次出现供不应求。我们在Norsk Hydro（NHY NO），中性美铝和在Rusal的买入方面表现逊于大盘（齿轮暴露于Norilsk）。我们对中国铝业的评级为“逊于大盘”（请在此处查看最新注释）。物业和银行业务：万科（北京）和民生银行银行：民生银行强调没有向产能过剩行业提供新的贷款：钢铁，冶金和水泥。最近的房地产压力测试表明，房地产开发行业的价格可能下跌30％，但仍可以还清贷款。仍将今年的新增贷款目标从160亿元人民币增加到180亿元人民币（续）。杰森·费尔克拉夫（Jason Fairclough）>>+44研究分析师MLI（英国）丹尼尔·连>>+852研究分析师美林证券（香港）daniel.lian@baml.com蒂姆纳制革商+1MLPF＆S研究分析师奥斯卡·卡布雷拉（Oscar Cabrera）>>+1研究分析师美林（加拿大）CFA邓肯·西蒙兹（Duncan Simmonds）>>+61研究分析师美林（澳大利亚）安德鲁·斯诺当>>+27研究分析师美林（南非）andrew.snowdowne@baml.com爱德华·法里托夫（Eduard Faritov），CFA>>+7研究分析师美林（俄罗斯）Thiago Lofiego，CFA>>+55研究分析师美林（巴西）王小龙>>+852研究分析师美林证券（香港）bruce.wang@baml.com雪松Ekblom，CFA>>+44研究分析师MLI（英国）斯蒂芬妮·鲍威尔>>+44研究分析师MLI（英国）>>由MLPF＆S的非美国分支机构雇用，并且未根据FINRA规则注册/未具有研究分析师资格。有关在某些辖区负责本报告的某些美银美林实体的信息，请参阅“其他重要披露”。美银美林（BofA Merrill Lynch）与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第8至10页的重要披露。第4页的分析师认证。第2页的价格目标依据/风险。第3页的链接到定义。11399919全球金属与矿业中国之旅第一天：看涨镍，铝暗日，银行，房地产 全球金属与矿业2014年6月23日物业和银行业务：万科（北京）和民生银行银行：民生银行强调没有向产能过剩行业提供新的贷款：钢铁，冶金和水泥。钢材交易不良率为10％（！）。最近的房地产压力测试表明，房地产开发行业的价格可能下跌30％，但仍可以还清贷款。今年仍然将新增贷款的目标从160 B人民币增加到180 B人民币。有针对性的降准存款准备金是一项奖励，使他们有能力在大约9.5亿元人民币的贷款范围内扩张（即最多190亿元人民币）。贷款需求仍大于供应，民生银行是向私营部门和中小型企业（中小企业）提供贷款的领导者，还有4家大型国有银行，更适合大型国有企业。房地产：某些3级和4级城市存在担忧，但1级，2级（例如北京）的需求仍超过供应。征地约占房地产开发的60％。表1：提到的股票美国银行股份代号公司名价钱评分XPMEFAperam25.12欧元C-1-9ALMMF中国铝业HK $ 2.77C-3-9埃拉夫Eramet欧码92.36C-1-9XMNOD诺里尔斯克镍19.98美元C-1-7XNRLF诺里尔斯克镍6865卢布C-1-7尼迪挪威水电公司5.57美元B-3-7NHYKF挪威水电公司33.65挪威克朗B-3-7OUTKF奥托昆普7.43欧元C-1-9资料来源：美银美林全球研究部价格目标基础和风险中国铝业股份有限公司（ALMMF）我们的目标价1.9港元是基于0.55倍P / B14E。我们预计该公司将在2014/15年亏损。因此，我们认为市净率是评估公司价值的合适方法。我们指定的0.55x倍数比其历史平均P / B低一个标准偏差。鉴于行业前景严峻，我们认为这是公平的。我们价格目标的下行风险是铝价的突然波动，国家产能控制的不确定性，原材料价格的突然下跌以及海外扩张的不确定性。上行风险是经济复苏好于预期，生产纪律好于预期。Aperam（XPMEF）我们将31欧元/股的价格目标定为8倍2015年EV / EBITDA，与长期不锈钢平均价格一致。价格目标面临的风险：欧洲表观需求复苏速度慢于预期，以及来自亚洲的进口增加，这可能会推动价格压力再次出现。2 全球金属与矿业2014年6月23日Eramet（ERMAF）我们将价格目标定为120欧元。这大约是我们2015年EBITDA的6倍，在我们看来，这对于欧洲金属生产商来说是一个合理的中期周期倍数。在整个周期中，杠杆率更高的工业矿业公司的EBITDA往往在6-8倍之间。我们认为，在镍价上涨的这一时期，较高的倍数是合理的。风险：如果全球对大宗商品的需求进一步放缓，则股价可能跌破我们的价格目标，从而导致金属价格下跌，这将导致收益下降。该集团的制造业务确实可以适应欧洲制造业。如果增长放慢，这些业务的盈利能力可能受到负面影响。诺里尔斯克镍（XMNOD / XNRLF）我们将2015年预期的价格目标设为每GDR 26美元（每本地股9,360卢布），是6.4倍EV / EBITDA（全球基本金属生产商和铂族金属生产商的加权平均值），从EV中减去预测的净债务和少数股东权益。我们价格目标的下行风险是：由于经济事件，投机者介入或基本需求恶化而导致的金属价格变化，俄罗斯的政治和监管风险，机构资金流出俄罗斯以及运营和项目执行风险。上行风险是：金属价格高于预期，以及公司治理得到改善。挪威水电（NHYKF / NHYDY）我们将31.00挪威克朗（5.17美元/ ADR）的价格目标定为基本情况NPV估算的1倍。按照我们的目标，该股票的交易价格约为2015年EBITDA的9倍，相对于目前约5-7倍2013E EBITDA的同行而言，仍相对昂贵。下行风险是，如果全球对大宗商品的需求放缓，股价可能跌破我们的价格目标，从而导致金属价格下跌。但是，如果金属价格由于需求强于预期或供应进一步失望而保持坚挺或上涨，则我们的价格目标可能存在上行风险。如果该公司宣布其Qatalum合资公司进入第二阶段，或者如果该公司成为正在进行的行业合并的参与者，那么股价也可能上涨。奥托昆普（OUTKF）我们的价格目标是每股10欧元。按照我们的采购订单，该股票的交易价格约为FY16 / FY17E EV / EBITDA的9倍，与不锈钢生产商的平均水平一致。我们根据16/17财年的收入设定采购订单，以反映出Bochum和Krefeld工厂关闭，Calvert全面投入生产和全面实施成本节约后正常化收入的恢复。价格目标的下行风险：分销商补货不如预期，导致价格和产量双双下跌，欧洲资本支出投资周期出现实质性下滑，欧洲不锈钢市场出现盘整。极高的负债比率。链接到定义基础材料单击此处获取常用术语的定义。3 全球金属与矿业2014年6月23日分析师认证我们，Jason Fairclough，Cedar Ekblom，CFA，Eduard Faritov，CFA和Roy Zhang，在此证明，我们每个人在本研究报告中表达的观点均准确反映了我们对主题证券和发行人的各自个人观点。我们还证明，我们各自的补偿中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关或将与之相关。特别披露美银美林目前担任MMG Limited的财务顾问，处理由MMG Limited拥有62.5％，GUOXIN International Investment Corporation Limited和22.5％的MMG牵头财团拟议收购Glencore Plc的秘鲁Las Bambas铜矿项目。由中信金属股份有限公司于2014年4月13日宣布的15％的股份。拟议中的交易尚需获得MMG Limited股东的批准。本研究报告无意于（1）提供投票意见，（2）作为（3）导致购买，扣留或撤销代理人。APR-金属，采矿和钢铁覆盖物集群美银美林投资评级公司股票代码彭博社符号分析员购买纽特拉4安徽海螺H ArtGo矿业协会水泥阿特拉斯综合矿业AHCHF XAMHF ADCLFXXULF914港币3313 HK在下午的ACC IN布鲁斯·王·罗伊·张Reena Verma Bhasin，CFA菲利普·阿尔伯特·费利克斯万浦制药XBUPF班普结核Komsun Suksumrun宝钢BAOSF600019 CH王小龙金BB集团生长因子2009香港王小龙中国虹桥XCGQF1378 HK张华润水泥联合会1313 HK王小龙格拉西姆GRSJFGRASIM INReena Verma Bhasin，CFAGrasim -GGRSJY格拉斯LXReena Verma Bhasin，CFA恒石矿业XHGIF1370港币王小龙韩国锌合格率010130 KS弗朗西斯·金亚洲镍业公司U尼克尔下午艾洛伊莎·拉努扎（Eloisa Lanuza）浦项制铁PKXFF005490 KS弗朗西斯·金浦项制铁PKXPKX美国弗朗西斯·金塞门·格雷西克（Semen Gresik）聚苯乙烯SMGR IJ斯瓦蒂·乔普拉（Swati Chopra）塞米拉拉矿业公司中国农村信用社SCC下午米歇尔·佩尼拉（Michelle Peneyra）首钢福山资源集团有限公司尤尔克夫639港元王小龙什里水泥爬坡SRCM输入Reena Verma Bhasin，CFA暹罗水泥SCVQF肺结核吉拉蓬·林曼尼乔特暹罗水泥-F特种部队SCC / F结核吉拉蓬·林曼尼乔特UltraTech CemenXDJNF联合技术Reena Verma Bhasin，CFA招金矿业昭夫1818 HK张大号安布贾水泥安博福ACEM输入Reena Verma Bhasin，CFA中煤能源有限公司采油机1898 HK王小龙中国建材股份有限公司中央银行3323 HK王小龙中国材料XFCHF1893 HK王小龙中国山水水泥闭路电视691 HK王小龙印度煤炭有限公司XOXCF煤入Bhaskar N Basu，CFA现代钢铁XHDUF004020 KS弗朗西斯·