资料来源：公司账目，汤森路透，瑞银估计。标为（UBS）的指标已应用了分析师调整。估值：基于当年的平均股价，（E）：基于2014年6月19日16:26的香港时间全球研究2014年6月20日华电富新能源公司提高盈利预测并维持买入重申买入评级，新目标价为5.0港元我们将目标价上调至5.0港币。管理层的最新消息进一步强化了我们的积极立场，即阜新的增长前景保持不变，并且产能的增加（特别是风能和核能）已步入公司计划。我们继续喜欢阜新，在电力生产商中拥有平衡的发电资产，从而使监管和燃料风险多样化。提高盈利预测我们将2014-2016年的盈利预测提高了2-7％。这是由于阜新一些小型水电站的增值税减少，以及2014年（从1GW到1.8GW）和2015年（从1GW到1.2GW）增加的风电装机容量所致。我们认为，我们的预测可能来自福建水电价格上涨，但时间和规模尚不确定。或从长远来看增加风电项目的产能，我们目前假设从2016年开始每年1GW。可以进行股份配售，但已经在我们的预测中假设我们认为，鉴于公司强劲的产能增长，有可能进行配股。我们的预测假设该公司将根据其2015年和2016年的一般授权发行20％的新H股（占流通股总数的5％）。我们认为配股可以提高交易流动性，我们的预测仍会产生2013-17E扣除股票发行后的每股盈利复合增长率为19％。估值：新的现金流折现模型得出的目标价格为5.0港元我们的价格目标基于零件和方法。我们的目标价相当于2.2倍2014年预期市盈率和15.4倍2014年预期市盈率。亮点（人民币元）12/1112/1212/1312 / 14E12 / 15E12 / 16E12 / 17E12 / 18E营业额7,1479,60713,24214,05116,35718,37920,06621,752息税前利润（UBS）1,7753,0124,1474,8615,8516,6957,2417,767净收益（UBS）4569381,4682,0342,4813,0223,4323,787每股收益（稀释后的瑞银）（人民币元）0.080.140.190.250.300.340.390.43DPS（元）0.000.030.040.050.060.070.080.08净（债务）/现金(28,754)(32,078)(40,149)(47,187)(56,428)(60,011)(63,638)(66,601)盈利能力/价值12/1112/1212/1312 / 14E12 / 15E12 / 16E12 / 17E12 / 18E息税前利润率％24.831.431.334.635.836.436.135.7投资回报率（EBIT）％5.27.99.18.98.98.78.68.6EV / EBITDA（核心）x-8.37.59.28.37.97.67.3市盈率（UBS，摊薄）x-8.99.213.211.410.08.77.8权益FCF（UBS）收益率％-(55.4)(27.0)(28.4)(38.0)(20.0)(12.7)(10.4)净股息收益率％-2.42.21.51.72.02.32.5本报告由瑞银证券亚洲有限公司编写。分析认证和要求的披露始于第8页。瑞银（UBS）并寻求与研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。股票中国公用事业12个月评级购买1200万的价格目标价钱HK $ 5.00此前的价格：HK $ 4.70HK $ 4.20RIC：0816.HKBBG：816港币交易数据和关键指标52周范围HK $ 4.41-2.05市场帽。335亿港元/43.2亿美元分享o / s7,980m（ORDA）自由浮动41%平均日交易量('000)15,226平均每日价值（米）HK $ 58.6普通股权益（12 / 14E）141亿人民币P / BV（12 / 14E）1.9倍净债务/ EBITDA（12 / 14E）6.3倍每股收益（稀释后的瑞银）（人民币元）从到％ch缺点12 / 14E0.250.251.800.2412 / 15E0.280.306.580.3112 / 16E0.340.34-0.920.38史蒂芬·奥德菲尔德分析师stephen.oldfield@ubs.com+852-2971 7140刘坚分析师ken.liu@ubs.com+852-2971 7516李威廉分析师william-w.li@ubs.com+852-2971 6123 华电富新能源公司2014年6月20日PAGE页2投资论文12个月评分购买华电阜新能源1200万目标价HK $ 5.00投资案例我们对阜新持乐观态度。我们之所以喜欢该公司，是因为其平衡的发电资产组合能够分散特定燃料类型的监管变化带来的风险。我们预计，由于产能增长和风能利用率的回升以及拥有39％的4x 1,000MW核电机组的投产，2013-17E的盈利复合年增长率为22％。上行情景在我们的上行情景中，我们假设风能不会削减关税，并且公司风电场的长期利用率将增加50小时，而长期煤炭价格将下降3％。这意味着2.7倍2014年预期市盈率。我们估计每股估值为5.9港元。下行情景在不利的情况下，我们假设公司风电场的长期利用率将下降50小时，而长期煤炭价格将上涨3％。这意味着1.8倍2014年预期市净率。我们估计每股估值为4.1港元。即将到来的催化剂我们认为，由于一些投资者对核电站是否能按时投产持怀疑态度，因此8月核电站的投产将起到积极的推动作用。我们认为风电场的关税下调将是一个负面的惊喜，我们在预测中不假设任何关税下调。但是，主要输电线路的批准/完工可以起到积极的推动作用。我们认为可以筹集股本，以促进公司的投资计划并降低来年的负债比率。它的一般授权是发行20％的新H股，占发行在外股份总数的4.7％。业务描述华电阜新能源有限公司（Fuxin）由中国五大发电集团之一的中国华电集团公司（华电集团）及其清洁能源部门拥有。就容量而言，阜新是2011年底中国第五大风电运营商，也是福建省最大的水电公司。它还在福建拥有四座燃煤电厂，开发燃气分布式能源和其他清洁能源项目，并在福建在建的核电站中拥有少数股权。行业前景我们认为，福建省的电力业务将继续保持良好表现，阜新的燃煤机组补充了水力发电站，以应对全省水文学的季节性变化。我们预计其水利利用率将恢复正常，其燃煤业务将从良好的煤炭价格环境中受益。阜新的风电业务应受益于不断改善的电网条件和利用时间。我们还预计该公司将在4年之间调试4台1,000MW核电装置分部净现值（％）核，28%风31％其他可再生能源，4％煤炭，17%水电，21％资料来源：UBSe按产品分类的经常性EBIT人民币米2011201220132014年2015年水电4411,2589321,0541,113风7461,1311,2551,7502,936煤炭6336281,9661,9201,551奥特她可再生59139165326469总1,8783,1574,3185,0506,068注：由于阜新持有福清核电项目39％的股份，核能板块的收益计入联营公司利润资料来源：瑞银估计，公司数据斯蒂芬·奥尔菲尔德分析师，stephen.oldfield@ubs.com，+ 852-2971 7140 华电富新能源公司2014年6月20日PAGE页3业务更新水电管理层表示，2014年前五个月，水力发电量同比略高。这是因为到目前为止，5月和6月的水文状况较好，抵消了2014年初的疲软。管理层认为2014年的平均利用率将略高于去年的3,438小时。我们假设每年的利用率为3500小时，这是长期的历史平均水平。我们估计小型水电单位增值税减少对收益的影响相对较小，仅为集团收益的2％。该公司表示，约有300MW小型水力发电机组（约占总水电容量的10％）符合政府将增值税税率从6％降低至3％的政策，该政策将于2014年7月1日生效。管理层表示，到目前为止，他们还没有收到政府的最新消息，而且增加时间（如果有的话）还不确定。在我们的预测中，我们没有假设水电的任何潜在电价上涨。风管理层更有信心，其2014年的风电装机容量将可能达到其原先指导的上限：1.5 – 2.0GW。目前，约有2.2GW的容量正在建设中，其中0.8GW是与中国风电（182.HK，未予评级）合作的结果。因此，我们将2014年的容量增加假设从1GW增加到了1.8GW，并将2015年的容量增加从1GW增加到了1.2GW。假设目前正在建设中的部分容量（0.2GW）将于2015年初投入使用。对于2015年和2016年，该公司目前没有硬性产能增加目标。他们的初步计划是每年至少增加1GW。从2016年起，我们仍然保持每年1GW的假设不变。管理层表示，由于5月份的良好风速部分抵消了3月和4月的弱风速，前五个月的利用小时数略微下降了5％。煤炭前五个月的使用小时数同比略增。尽管福建省的电力需求增长并不是特别强劲，但在2014年前五个月中，电力需求增长约为7-8％，但由于114季度水文状况不佳以及H114宁德核电发生的大修，使福建的燃煤电厂受益福建。管理层表示，福建煤炭价格仍然疲软。前5个月标准煤价格同比下跌约50-60元/吨，同比下降7％。管理层表示，他们尚未从政府那里收到任何有关削减关税的消息。到目前为止，政府尚未开始对该公司的煤炭价格和盈利能力进行调查。我们目前已假设2014年10月1日将关税下调4.4％。 华电富新能源公司2014年6月20日PAGE页4分布式燃气我们认为原定于2014年投产的350MW分布式燃气项目可能会被推迟。对于广西南宁的220MW项目，管理层表示该发电厂的建设已经完成，但中石油正在建设的天然气管道仍在建设中。目前，管理层尚无管道建设何时完成的时间表，我们认为该项目有可能在2015年推迟投产。我们假设该项目将于2015年投产。管理层表示，对于九江项目，该厂也已完成建设和试运行，但管理层仍在就关税和天然气购买价格进行谈判。我们还认为，这可能会导致项目调试时间的延迟。但是，这些项目对公司的收益影响相对较小。核管理层表示，其福清核电1号机组的计划调试时间在2013年8月保持不变。2013年5月31日，1号机组已完成燃料装填并开始试运行。我们保守地认为该项目将于Q414开始商业运营，以便在完成后进行初始加油和测试。太阳能的该公司于2014年3月10日从天合光能收购了一个50MW的太阳能项目。该项目位于甘肃省武威市，并于2013年9月投产。根据阜新的管理层，该项目的上网电价为1元人民币/千瓦时，年使用时间超过1500小时。管理层表示，如果回报水平能够满足公司高于12％的股本内部收益率的要求，他们仍在考虑收购更多太阳能项目。 华电富新能源公司2014年6月20日PAGE页5华电阜新能源股份有限公司（0816.HK）收入证明（人民币元）12/1112/1212/1312 / 14E%ch12 / 15E%ch12 / 16E 12 / 17E 12 / 18E7,1479,60713,2422,9454,6806,6812,9684,6316,343(1,193)(1,620)(2,196)14,0517,5447,451(2,590)6.116,35716.418,37920,06621,75212.99,21122.110,46711,41212,33717.59,18323.210,49411,49112,46917.9(3,331)28.6(3,798)(4,250)(4,702)1,7753,0124,147134394000(1,195)(1,646)(2,055)14213704,8611260(2,147)017.25,85120.46,6957,2417,76734.724997.3444639785-0-000-4.5(2,734)-27.3(3,100)(3,326)(3,534)-0-0007341,5462,185(96)