参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共6公司报告：中外运航运（00368）香港）周van周一帆公司报(00368香港）+86 755 2397运费仍然很低，维持“中性”运费依然偏低，维持“中性”2014年6月17日干散货运输保持稳定。公司52艘自有船舶中有46艘为干散货船。我们预计干散货运输将仍然是主要业务，并在2014财年占公司收入的约90％。截至上周末，波罗的海干散货指数（BDI）收于906点，比年初下降了57.1％。今年前五个月，波罗的海干散货运价指数（BDI）平均为1,293点，与2013年同期相比上升了58.4％，但与2013年同期相比下降了20.2％。评分：中性保持评级：中性 (维持)TP 6-18m目标价:HK $ 2.45修改自原目标价:HK $ 2.60分享价格股价：HK $ 2.2502H13。我们预计BDI将温和增长在2H14。 下调我们的盈利预测。我们维持2014-2016财年的收入估算为2.29亿美元，3.15亿美元和3.76亿美元，股票表现股价表现分别。我们2014-2016财年的修订盈利预计分别为1730万美元，4250万美元和6020万美元。预计2014-2016财年每股收益分别为0.004美元，0.011美元和0.015美元。维持“中性”评级但下调目标价至2.45港元。我们认为全球干散货市场气氛转好，但干散货船的供应过剩可能会持续，短期内租船费率的恢复将缓慢。维持“中性”评级，根据同业估值下调目标价至2.45港元，相当于72.7倍，29.6倍和20.9倍2014-2016年市盈率和0.6倍的2014财年市净率。70.060.050.040.030.020.010.00.0(10.0)(20.0)回报百分比干散货业务保持稳定。公司 52 艘船中的 46 艘为干散货船。我们预计在 14 财年公司主营业务依然为干散货，并且干散货预计贡献公司收入的 90%。BDI上周末收报 906点，比今年年初下降 57.1%。在 2014年前五个月，波罗的海干散货2013年6月13日2014年12月13日至3月13日14年6月恒指外运航运指数均值为 1,293，比去年同期上升 58.4%，但比去年下半年均值下降 20.2%。我们预计股价变动股价变动1 M1 个月3 M 1年3 个月1 年该指数在今年下半年会有轻微改善。下调我们的盈利预测。我们维持今年全年的收入预测不变。维持 14-16 年收入预测为 2.29 亿美元，3.15 亿美元和 3.76 亿美元；更新后纯利为 1,730 万美元 4,250 万美元以及 6,020 万美元。14-16 年每股收益预测分别为 0.004 美元，0.011 美元以及 0.015 美元。维持“中性”评级及调低目标价至 2.45 港元。我们相信全球干散货市场趋于好转，但干散货船供应过剩依然持续，船租的增长在短期内较慢。维持“中性”评级以及基于同业估值 调低目标价至 2.45 港元。我们的目标价相当于 72.7 倍、29.6 倍及 20.9 倍 2014-2016 年市盈率及 0.6 倍 2014 年市净率。吸收％绝对变动 %相对HS指数百分比相对恒指变动 %平均股价（港币）平均股价（港元）资料来源：彭博社。5.1(2.2)22.33.0(10.2)13.02.22.22.3年末年结周转收入净利股东净利每股收益每股净利每股收益每股净利变动每市盈率BPS每股净资产PBR市净率DPS每股股息产量股息率鱼子净资产收益率12/31（百万美元）（百万美元）（美元$）(△ %)（X）（美元$）（X）（美元$）(%)(%)2012A222200.005(78.1)57.40.5450.50.0010.40.92013A19540.001(78.5)263.50.5450.50.0000.00.22014F229170.004300.667.00.5490.50.0010.40.82015F315420.011145.627.30.5580.50.0031.11.92016F376600.01541.619.30.5700.50.0051.62.7已发行股份（m）总股数 （米）3,992.1大股东大股东中外运长航68.1％市值。 （百万港元）市 值 （百万港元）8,982.2自由浮动 （％）自由流通比率 (%)31.93个月平均卷3个月平均成交股数 (‘000)1,605.12014财年净负债率（％）2014财年净负债/股东资金 (%)净现金52周高/低（HK $）52周高/低1.800 / 2.9302014财年预估资产净值（港元）每股估值（港元）2.7资料来源：公司，国泰君安国际。GTJA研究国泰君安研究公司报告书中外运航运中外运航运 （00368 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共6截至上周末，波罗的海干散货指数（BDI）收于906点，比年初下降了57.1％。今年前五个月，波罗的海干散货指数（BDI）平均为1,293点，与2013年同期相比增长了58.4％，但与2H13相比下降了20.2％。我们预计BDI在2H14会温和增长。干散货运输保持稳定。公司52艘自有船舶中有46艘为干散货船。我们预计干散货运输将仍然是主要业务，并在2014财年占公司收入的约90％。图1：中外运航运目前的机队结构图2：波罗的海干散货运价表现方便大小船只12VLCC船只1容器船只525002000BDIY灵便型船只9总船只52好望角型船只615001000500巴拿马型船只1902012年6月2012年12月2012年6月2013年2013年12月2014年6月资料来源：公司。资料来源：彭博社。好望角型的性能优于巴拿马型。波罗的海好望角指数（BCI）收于1,730点，较年初下跌53.7％； 2014年前五个月，BCI平均为2,006点，比去年同期增长49.5％。与此同时，波罗的海巴拿马型指数（BPI）收于582点，较年初下跌67.3％； 2014年前五个月，BPI平均为1,139点，比去年同期增长20.7％。波罗的海超灵便型指数（BSI）和波罗的海灵便型大小指数（BHSI）从2013年12月的峰值也有所下降。由于好望角型船的运费最近飙升，我们预计未来几周BCI将超过2,000；但是BPI可能会继续波动至1000以下。图3：波罗的海巴拿马型指数（BPI）和波罗的海海岬型指数（BCI）表现图4：波罗的海 超灵便型 指数（BSI）和 波罗的海灵便型大小指数（BHSI）性能5000BPIYBCIY2000BSI恒生指数40001500300020001000100050002012年6月2012年12月2012年6月2013年2013年12月2014年6月02012年6月2012年12月2012年6月2013年2013年12月2014年6月资料来源：彭博社。资料来源：彭博社。2014年6月17日公司报告书中外运航运中外运航运 （00368 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共6表1：自备干散货船的操作项目2013财年2012财年同比船数46429.5%总吨位（'000 DWT）3,2492,94110.5%营业日总数15,02314,6342.7%出租总天数（R＆M除外）69191-63.9%由于R＆M而没有使用船只的总天数265767-65.4%机队利用率97.8%93.8%4分资料来源：公司。下调我们的盈利预测。由于1H13的基数较低，我们预计1H14的业绩将有良好的增长，但我们维持全年收入预测。我们维持2014-2016财年的收入估计分别为2.29亿美元，3.15亿美元和3.76亿美元。我们2014-2016财年的修订盈利预计分别为1730万美元，4250万美元和6020万美元。预计2014-2016财年每股收益分别为0.004美元，0.011美元和0.015美元。维持“中性”评级但下调目标价至2.45港元。我们认为全球干散货市场气氛转好，但干散货船的供应过剩可能会持续，短期内租船费率的恢复将缓慢。随着大盘反弹，公司股价近期有所回升，但仍低于年初。维持“中性”评级，根据同业估值下调目标价至2.45港元，分别相当于72.7倍，29.6倍和20.9倍2014-2016年市盈率和0.6倍2014年市净率。图5：2014-2016年收入预测图-6：2014-2016年收入预测干货运输集装箱运输其他百万美元百万美元70320240160800FY12A FY13A FY14F FY15F FY16F6050403020100FY12A FY13A FY14FFY15FFY16F资料来源：公司，国泰君安国际。资料来源：公司，国泰君安国际。2014年6月17日公司报告书中外运航运中外运航运 （00368 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE4 共6表2：对等组比较2014年6月17日公司报告书中外运航运中外运航运 （00368 HK）公司股份代号货币最后价格 聚乙烯 13A 14F15楼16楼 PB 13A 14F15楼16楼 鱼子（％）14楼股息率（％）14FEV / EBITDA14楼 ROA（％）14楼中外运航运有限公司368港元港币2.25263.728.818.917.00.50.50.50.51.81.04.7(0.2)中国外运股份有限公司598港币港币4.9119.515.513.110.81.51.41.31.29.01.69.43.6中海发展1138 HK港币4.86不适用35.213.811.20.60.60.60.61.90.517.50.8中远控股-H1919年香港港币3.07105.8不适用24.213.61.01.11.01.0(6.3)0.023.6(3.4)中海集运-H2866港币港币2.00不适用不适用23.513.80.80.80.80.7(2.4)0.135.8(1.2)简单平均129.726.518.713.30.90.90.80.80.80.618.2(0.1)加权平均59.310.620.013.00.91.00.90.9(0.6)0.521.6(0.6)三菱物流公司9301 JP日元1,482.0030.230.531.827.21.21.11.11.03.50.811.83.6三井Osk Lines LtdJP 9104日元380.00不适用8.97.97.30.80.70.60.68.51.410.82.1日本宇森9101 JP日元300.0026.915.712.18.00.80.70.70.64.81.49.91.7Ns United Kaiun Kaisha Ltd9110 JP日元263.00不适用不适用不适用不适用1.2不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用Meiko Trans Co Ltd9357日元日元1,010.0010.7不适用不适用不适用0.5不适用不适用不适用不适用不适用不适用不适用简单平均22.618.417.314.20.90.90.80.85.61.210.82.5加权平均16.615.213.711.00.90.80.70.65.51.29.92.1资料来源：彭博社。 参见最后一页的免责声明页面PAGE5 共6财务报表和比率收入证明资产负债表年底12月（百万美元）2012A2013A2014F2015F2016F年底12月（百万美元）2012A2013A2014F2015F2016F收入222195229315376物业，厂房和设备1,0611,0871,2361,2651,242折旧(56)(58)(67)(71)（73）合资企业权益2122222323消耗的库存(32)(30)(39)(54)（65）应收融资租赁款89858400雇用船员和海员(39)(37)(41)(49)（59）其他非流动资产5572262626其他运营成本和营销，一般及行政费用(101)(92)(96)(124)（144）非流动资产1,2281,2651,3671,3131,291