黄金珠宝“老字号”企业

1 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和重要声明。  投资要点 公司简介 萃华珠宝是一家从事珠宝饰品设计、加工、批发和零售的“中华老字号”企业，是一家典型的由“前店后厂”发展起来的企业。公司产品以黄金饰品为主，兼营铂金饰品、镶嵌饰品等珠宝饰品，目前已在全国建立了包括10家直营店和339家加盟店的营销网络。从收入地区分布看，东北地区是公司的传统优势区域；以销售模式分，公司主营收入主要来源于批发业务。 募集资金项目简介 公司本次IPO募集资金拟投资于“增设直营店项目”，项目投资总额为40,870万元，总体建设期2年，将用募集资金项目建设16家直营店，包括4家专卖旗舰店和12家店中店。项目涉及的全部直营店建成并达到正常营业水平后，理论上预计将每年新增营业收入94,650万元、新增营业利润12,160万元，公司的零售比例将有所提高。 盈利预测 假设随着直营店的逐步开设以及对加盟商的不断扩展，公司营收将保持稳定增长；我们预计公司营收2014-2016年增速分别为7.76%、11.27%和10.92%；归属于母公司的净利润年增速分别为-5.65%、18.00%和15.65%；2014-2016年公司每股收益分别为0.69元、0.82元和0.95元。 公司合理估值 综合考虑可比上市公司当前估值水平及公司未来成长性，我们认为给予萃华珠宝2015年15-18倍市盈率较为合理，由此公司合理估值为12.28-14.74元/股。  数据预测与估值 至12月31日（￥.百万元） 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 2,820.22 3,679.15 3,964.75 4,411.56 4,893.14 年增长率 16.01% 30.46% 7.76% 11.27% 10.92% 归属于母公司的净利润 87.15 110.83 104.57 123.39 142.70 年增长率 13.27% 27.17% -5.65% 18.00% 15.65% （发行后摊薄）每股收益（元） 0.58 0.74 0.69 0.82 0.95 数据来源：上海证券研究所（每股收益按预计发行后总股本计算） 日期：2014年10月30日 行业：珠宝玉石首饰行业 刘丽 021-53519888-1923 liuli@shzq.com 执业证书编号：S0870510120018 上市合理估值 RMB 12.28-14.74元 基本数据（IPO） 发行数量（万股） 3,768 发行后总股本（万股，按上限） 15,068 发行方式 网下询价配售 网上定价发行 保荐机构 广发证券 主要股东（IPO后） 深圳翠艺 30.53% 周应龙 6.72% 郭英杰 6.42% 收入结构（2014H1） 黄金饰品 93.82% 镶嵌类饰品 2.79% 加工费 1.88% 铂金饰品 0.78% 报告编号:LL14-NSP03 首次报告时间：2014年10月30日 黄金珠宝“老字号”企业 萃华珠宝（002731） 证券研究报告/公司研究/新股定价 新股定价 2 2014年10月30日 日日 一、行业背景 1.1珠宝玉石首饰行业发展及竞争格局概况 萃华珠宝所属行业为珠宝玉石首饰行业。 目前，全球范围内的珠宝首饰销售区域较为集中，50%的销售集中在美国、中国和印度，其中：美国是世界珠宝首饰第一大消费国；中国则是珠宝首饰消费增长最快速的国家，并在2008年全球金融危机的大环境下仍然保持较快的增长势头。近两年来，受全球金融危机影响，国外珠宝首饰消费市场出现大幅萎缩，但据世界黄金协会预测，随着全球经济的逐步回暖，国际珠宝首饰行业将继续保持良好发展趋势，2015年销售额预计将达2,300亿美元。目前，国际珠宝首饰市场上的代表性企业有卡地亚(Cartier)、宝格丽(Bulgari)和蒂芙尼(Tiffany)。 国内珠宝行业上世纪八十年代开始起步，直至2002年成立上海黄金交易所后才真正放开。随着国民经济的持续增长和人民生活水平的不断提高，珠宝首饰日渐“平民化”，成为继住房、汽车之后我国居民的第三大消费热点，并呈现出持续繁荣态势。2006年至2011年期间，即便是在国内经济受到全球性金融危机影响较大的年份，我国金银珠宝首饰年销售总额仍保持了增长，2010年和2011年在金融危机阴影逐渐退去及国家调控房地产价格的双重背景下，分别呈现出46%和42%的增长速度。进入2012年后增幅虽然放缓，但2012年和2013年金银珠宝年销售额仍分别达到2,209亿元和2,959亿元，同比分别增长16%和26%。2014年上半年，国内消费者对金条的需求量减少，导致国内金银珠宝销售额同比略有下降。根据国家统计局公布数据显示，2014年上半年金银珠宝的销售额达1,497亿元，同比下降5%。目前，我国是世界上少数几个珠宝首饰年销售额超过300亿美元的国家之一，是全球最重要的新兴珠宝首饰消费市场。其中，我国对黄金、铂金、玉石消费位列世界第一；钻石消费位列世界第二。 在国内珠宝首饰的生产方面，目前我国已形成包括深圳罗湖、广州番禺等在内的20个珠宝首饰特色产业基地。我国珠宝首饰行业在终端销售环节处于自由竞争向寡头竞争过渡的初期，而在生产环节则处于充分竞争阶段。目前，我国珠宝首饰市场按品牌影响力可分为高、中、低三个相对分明的层次。其中，高档品牌市场主要以卡地亚(Cartier)、宝格丽(Bulgari)、蒂芙尼(Tiffany)等在内的国际知名品牌产品为主，其进入中国市场的产品主要是铂金、K金、钻石、宝石和珍珠等镶嵌饰品；中档品牌市场主要以周大福、六福、周生生、谢瑞麟、老凤祥、潮鸿基、老庙、亚一和萃华等在内的具有一定品牌影响力的珠宝首饰为主，产品涵盖了黄金、K金、铂金、钻石、宝石、珍珠、 新股定价 3 2014年10月30日 日日 翡翠及玉石等镶嵌饰品，且各自的侧重点有较大差异。由于上述品牌均根植于中华传统文化，在国内市场的认知度较高，市场占有率有一定的优势；从低档品牌市场来看，处于这一档次的企业数量达几万家，大都规模偏小，产品单一，品牌影响力弱。 我国珠宝首饰行业有近五万余家企业，其中涉足零售业务的约四万家；行业集中度低，具有较大品牌影响力的只有几十家。根据企业的经营模式侧重点不同，可划分为连锁经营型、专卖经营型、生产批发型和电子商务型。相同类型的企业之间具有较强的竞争性，不同类型企业之间的互补性大于竞争性。 1.2公司行业地位及竞争优势 珠宝首饰作为以品牌为主导消费行业，品牌影响力将直接决定公司在市场中的竞争地位。从品牌历史上看，“萃华”品牌始创于1895年(清光绪21年)，萃华金店早期曾负责为清皇室制作金银礼器和珠宝首饰。2006年公司成为第一批由国家商务部评定的珠宝首饰行业五家“中华老字号”企业之一，同时也是长江以北唯一获此殊荣的珠宝首饰企业。作为拥有百年老店的企业，公司在业内具有较高的知名度，中国珠宝玉石首饰行业协会分别于2010年和2012年授予公司“创建中国珠宝品牌龙头企业”和“2012年度中国珠宝业最具竞争力品牌”的荣誉称号。根据中国珠宝玉石首饰行业协会的初步统计，2010年公司“萃华”品牌的足金首饰市场份额居国内品牌第五名。公司的竞争优势主要表现在以下几个方面： 连锁经营网络优势——公司自2001年开始探索连锁加盟经营模式，并从2004年以企业转制为契机，通过复制直营店的品牌与服务模式，大力建设连锁加盟经营体系，在缺少外部资金支持的环境中，加盟店的建设仍能呈逐年增加的趋势发展，截至2014年6月30日，公司的加盟店已拓展到339家。在连锁加盟网络的布局上初步形成了稳固传统优势区域并向外扩张的南北对进格局。 创新性市场运作优势——公司是国内四大国际珠宝展之一的“沈阳国际珠宝展”的主办单位，通过对首饰文化内涵的诠释不断开展创新性市场运作。2006年和2007年，借助公司设计人员以传统喜庆道具“灯笼”为主要元素设计研发出的“转运金珠”系列首饰，在全国范围内掀起了“转运金珠”的销售热潮，公司生产的转运金珠风靡全国，极大地提升了公司的市场地位，并被作为黄金首饰市场运作的经典案例被国内首饰行业研究。 产业布局和产业链优势——公司起源于典型的“前店后厂”式企业，除原有的位于沈阳市的工厂外，2009年在深圳投资新建年产3吨黄金首饰生产基地，2013年深圳萃华产能扩充至8吨。“一南一北” 新股定价 4 2014年10月30日 日日 两个生产基地使公司在给连锁加盟店配货时节约了配货反应时间且降低了运输及安保成本，为公司巩固东北市场的优势地位并迅速开拓南方市场提供了良好的基础。同时，公司作为上海黄金交易所会员，具备了主要原料黄金的第一手采购渠道，一手的原料采购渠道与生产和销售环节整合后，形成了较为完善的采购、设计、制造、销售和售后服务为一体的产业链，不仅使公司能不断满足消费者对产品的差异化需求，同时也缩短了满足上述差异化需求的反应时间。 二、公司分析及募集资金投向 2.1公司历史沿革及股权结构，实际控制人的简况 公司前身沈阳萃华金银珠宝制品实业有限公司于2004年9月成立。2008年7月31日，沈阳萃华金银珠宝制品实业有限公司整体变更为沈阳萃华金银珠宝股份有限公司。 深圳翠艺为公司控股股东，深圳翠艺持有公司股份4,600万股，占公司发行前总股本的40.71%，发行后总股本的30.53%。 公司实际控制人为郭英杰先生，发行前其通过直接、间接方式合计控制公司49.27%的股份；IPO发行后，郭英杰先生通过直接、间接方式合计控制公司36.95%的股份。此外，郭英杰配偶郭琼雁、儿子郭裕春分别直接持有公司IPO发行后4.27%和2.65%的股份，三人合计控制公司IPO发行后43.87%的股份。 图 1 萃华珠宝发行前股权结构 资料来源：公司招股说明书 新股定价 5 2014年10月30日 日日 表 1 萃华珠宝发行前后股权结构变化 股东名称 发行前 发行后 股数(万股) 比例 股数(万股) 比例 深圳翠艺 4,600.00 40.71% 4,600.00 30.53% 周应龙 1,011.83 8.95% 1,011.83 6.72% 郭英杰 968 8.57% 968 6.42% 马俊豪 964.66 8.54% 964.66 6.40% 李玉昆 708.36 6.27% 708.36 4.70% 郭琼雁 642.8 5.69% 642.8 4.27% 郭裕春 400 3.54% 400 2.65% 君信投资 300 2.65% 300 1.99% 其他 11名自然人 1,704.35 15.10% 1,704.35 11.31% 公众投资者 - - 3,768.00 25.01% 合计 11,300.00 100 15,068.00 100.00% 数据来源：公司招股说明书 2.2公司业务简况及收入利润结构 萃华珠宝是一家从事珠宝饰品设计、加工、批发和零售的“中华老字号”企业，是国家商务部等十四部委《关于保护和促进老字号发展的若干意见》重点扶持的企业之一，是一家典型的由“前店后厂”发展起来的企业。公司产品以黄金饰品为主，兼营铂金饰品、镶嵌饰品等珠宝饰品，目前已在全国建立了包括10家