请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 轻工制造 衣柜增长超预期，龙头地位愈加凸显 [Table_Summary] 公司2018Q1报告发布：2018Q1实现营业收入19.06亿元，同比增长31.58%，净利润0.74亿元，同比增长34.55%，归母净利润0.74亿元，同比增长 32.48%，基本每股收益0.18元。 公司毛利率提升2.91pct至33.91%，期间费用率提升3.68pct至29%，其中销售/管理费用率分别提升0.56/3.3pct至14.05%/15.1%，财务费用率下降0.18pct至-0.14%。销售费用增加0.72亿元，同比增长31.58%，主要是广告宣传费用增加所致；管理费用增加1.16亿元，同比增长68.36%，主要是股权激励费用（约900万元）、工资薪金、研发等增加所致。 分品类来看，橱柜业务约实现9.99亿收入，同比增12.37%，我们预计大宗业务同比增长约80%，对应C端收入约8亿元，同比增长约为5%，其中客单价增长4%左右，订单数量基本与去年同期持平。C端收入按品牌拆分来看，其中欧铂丽橱柜同比增长16.6%至5614万元，欧派主品牌C端增长约为4.8%。衣柜业务收入同比增长约57%，至6.63亿。我们估计渠道端贡献接近30%左右的收入弹性，同店增长约20%，目前欧派衣柜A级、B级、C级城市店面数量占比分别为15%、29%和56%。客单价方面，公司2017年开始大力推广各类全屋套餐，带动客单价（出厂口径）增长约21%，部分区域的套餐销售占比达到60%以上，订单数量增长约27%。 总体来看，我们认为行业目前阶段竞争异常激烈，公司在如此大体量的基础上继续保持30%增长实属不易。315促销全行业参与打折，五一促销有些公司甚至力度超过315。在这样的行业背景之下，我们认为一方面行业龙头以规模化的成本优势，让利消费者挤占小品牌，提升市占率已经成为行业的共识，另一方面，虽然消费者存在对价格一定程度上的敏感，但我们依旧认为定制家居属于消费升级的代表，在价格相对合理的情况下，产品的差异化和优良的服务是企业的核心竞争力，消费者不一定一味选择最便宜的产品来购买。我们认为产品定位清晰，设身处地为消费者考虑的品牌未来将更有发展前途，一味跟随竞争对手的价格策略可能会让自己迷失方向。 我们这里再聊一聊19800套餐，我们在行业动态报告《定制家具行业315硝烟四起，全屋时代龙头优势愈发突出》从历史上来看，定制家具企业的销售及引流方式经历了四个阶段的变化，目前已经来到全屋套餐模式为主，单品投影面积计价为辅的阶段。平米计价和卖全屋套餐之间主要的差异在于前者是从工厂制造的思维来出发，用最简单粗暴的方式告诉消费者我们产品的单价是多少，我们的成本有多低， 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 421/90 总市值/流通(百万元) 57,449/12,226 12 个月最高/最低(元) 151.03/96.81 [Table_ReportInfo] 欧派家居（603833）《一份高质量的年报，带给投资者稳稳的幸福》--2018/04/19 欧派家居（603833）《小非股东承诺不减持，彰显股东对公司发展信心》--2018/02/28 欧派家居（603833）《收入端符合预期 ， 高 速 成 长 序 幕 刚 刚 拉 开 》--2018/01/30 [Table_Author] 证券分析师：陈天蛟 电话：13601877996 E-MAIL：chentj@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517110002 (8%)2%12%23%33%43%17/5/217/7/217/9/217/11/218/1/218/3/2欧派家居 沪深300 [Table_Message] 2018-04-29 公司点评报告 买入/维持 欧派家居(603833) 目标价：160.00 昨收盘：136.59 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 衣柜增长超预期，龙头地位愈加凸显 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 而以欧派为代表的公司力推的全屋套餐则是站在消费者角度，从定制产品一站式购齐，6大空间一站式解决的基点来出发，这是卖解决方案，卖生活方式的思路，我们认为相对来说更有可能成为未来行业发展的趋势。另外从经销商的角度来说，后者在压低产品单价的同时提高了销售收入和毛利，而经销商的销售驱动力和热情的重要性本是不言而喻的。 我们预计随着衣柜业务继续高速增长，橱柜业务稳健增长，大家居模式不断探索和创新，以及木门与衣柜业务的协同效应不断显现，2018年收入端有望继续保持较快速度增长。我们预计2018-2019年EPS分别为4.14和5.32元，当前股价对应PE分别为32和25倍，维持“买入”评级。 投资风险：房地产增速低于预期、订单不及预期 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 9710 12896 16969 22097 （+/-%） 36.1 32.8 31.6 30.2 净利润(百万元） 1299 1732 2227 2927 （+/-%） 36.92% 33.97% 28.44% 31.27% 摊薄每股收益(元) 3.21 4.14 5.32 6.98 市盈率(PE) 36.78 32.33 25.17 19.18 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公司点评报告 P3 衣柜增长超预期，龙头地位愈加凸显 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [TABLE_FINANCEINFO] 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 1145 3219 4162 6935 10444 营业收入 7134 9710 12896 16969 22097 应收和预付款项 207 223 309 407 529 营业成本 4527 6358 8462 11149 14459 存货 757 787 1693 2230 2892 营业税金及附加 71 95 129 170 221 其他流动资产 90 577 636 685 747 销售费用 816 947 1161 1493 1967 流动资产合计 2199 4806 6800 10257 14612 管理费用 653 891 1122 1459 1922 长期股权投资 0 0 0 0 0 财务费用 -9 3 3 79 81 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 9 10 20 12 16 固定资产 1543 2488 2429 2331 2202 投资收益 0 36 0 0 0 在建工程 570 909 781 686 614 公允价值变动 0 0 0 0 0 无形资产开发支出 1025 1035 983 934 887 营业利润 1068 1513 2000 2608 3431 长期待摊费用 0 0 其他非经营损益 54 20 37 28 33 其他非流动资产 3350 4864 4608 4365 4118 利润总额 1122 1533 2037 2636 3464 资产总计 5548 9670 11408 14622 18730 所得税 178 234 306 409 537 短期借款 103 100 100 100 100 净利润 943 1299 1732 2227 2927 应付和预收款项 1552 1916 2003 2637 3426 少数股东损益 -6 -1 -10 -10 -10 长期借款 20 0 0 0 0 归母股东净利润 950 1300 1742 2237 2937 其他负债 990 1428 1348 1700 2091 负债合计 2666 3444 3451 4437 5618 预测指标 股本 374 421 421 421 421 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 资本公积 650 2951 2951 2951 2951 毛利率 36.55% 34.52% 34.38% 34.30% 34.57% 留存收益 1858 3158 4900 7137 10073 销售净利率 13.31% 13.39% 13.51% 13.18% 13.29% 归母公司股东权益 2882 6226 7968 10205 13142 销售收入增长率 27.23% 36.11% 32.81% 31.58% 30.22% 少数股东权益 1 0 -10 -20 -29 EBIT 增长率 94.74% 38.05% 32.86% 33.05% 30.59% 股东权益合计 2883 6226 7958 10185 13112 净利润增长率 94.39% 36.92% 33.97% 28.44% 31.27% 负债和股东权益 5548 9670 11408 14622 18730 ROE 32.95% 20.88% 21.86% 21.92% 22.35% ROA 17.11% 13.44% 15.27% 15.30% 15.68% 现金流量表(百万） ROIC 50.29% 42.12% 44.70% 68.80% 108.85% 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EPS(X) 2.54 3.21 4.14 5.32 6.98 经营性现金流 1497 1878 997 2854 3588 PE(X) 0.00 36.78 32.33 25.17 19.18 投资性现金流 -1165 -2055 -49 -75 -73 PB(X) 0.00 7.97 7.07 5.52 4.29 融资性现金流 -56 2267 -6 -6 -6 PS(X) 0.00 5.11 4.37 3.32 2.55 现金增加额 7 -16 0 0 0 EV/EBITDA(X) -0.80 26.52 22.01 16.21 11.83 资料来源：WIND，太平洋证券 公司点评报告 P2 衣柜增长超预期，龙头地位愈加凸显 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手机 邮箱 销售负责人 王方群 13810908467 wangfq@tpyzq.com 北京销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 北京销售 袁进 1571