流动性和利率观察周报 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 1 We Go Further 本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。 3月M2接近历史新低， 反映出外汇占款大幅下降 2014年4月16日星期三 核心提示 最新公布的货币和信贷数据显示3月M2同比增长12.1%，大幅低于13%的全年目标。社融规模2.07万亿，同比下降4803亿，主要是表外融资规模大幅收缩，尤其是信托贷款下跌3362亿。M2偏低反映外汇占款量大幅低于去年同期、同时商业银行风险偏好有所降低。考虑去年二季度M2的较高基数，预计二季度M2仍会较低，若流动性明显抽紧，不排除央行降准对冲的可能。预计全年社融总量持平或略高于2013，估计下半年增速转正；结构上表外转表内，全年信贷增量高于2013，大概9.8万亿；结构上小行受制于资产结构调整和存贷比扩张放慢。 评论：  进出口下滑，M2和社融同比下跌。3月份进出口数据即使剔除了去年同期的虚假贸易成分后同比依然低于预期。货币增速M2下跌接近历史低位，应该是外汇占款大幅下降的一个结果。新增表外融资规模大幅收缩，反映出商业银行风险偏好在持续调整。  上周央行资金净投放，本周净回笼概率较高。上周起连续两周巨额正回购到期，上周实现春节后首次资金净投放。本周二1720亿正回购加码，目前银行间市场短端利率接近3.5%-4.5%央行合意区间下限，所以本周预计资金净回笼概率较大。  债券利差普遍下行。国债收益率曲线短端上行，长端下滑，导致期限利差大幅下跌。信用利差经历了3月份上涨行情后，4月开始回落。目前AA企业债利率比3月底高点下跌12BP。4月第一个星期理财产品数量小幅下滑，收益率基本稳定。  城投债发行规模季节性增涨。3月份城投债规模季节性上涨，但是同比仍然处在自去年2季度以来的下行趋势中。城投债收益率从年初以来持续下滑。 彭震威 博士 021-3852.1060 zwpeng@cebm.com.cn 首席经济学家 苏畅 博士 021-3852 1006 csu@cebm.com.cn 首席策略分析师 祁益峰 CFA 021-3852 1007 yfqi@cebm.com.cn 流动性和利率观察周报 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 2 2014年4月16日 上周货币信贷政策动态（4月10日到4月15日） 李克强：不会采取短期的强刺激政策 朱光耀：中国不会因经济短暂下滑而启用“大规模”刺激 中国地方政府酝酿政策松动 或重演08年“曲线”救楼市 点评： 李克强总理在博鳌论坛上的讲话再次表示政府不会为经济一时波动而采取短期的强刺激政策，更重视中长期发展。只要保证充分就业，经济增速7.5%高一点还是低一点都属于合理区间。虽然总的财政和货币政策不会从根本上改变，但差异化的局部刺激措施，特别是在房地产方面，有可能适时出台。 CPI回升不足喜，PPI连降足以忧 中国3月的出口数据没那么糟 进口更令人担忧 周小川：低通胀是央行货币政策最重要目标 周小川：央行将逐步退出常态式外汇干预 沪港通是挑战 易纲：汇改会“大胆”、利率开放将渐进 点评： 即使剔除了去年虚假贸易成分后，今年一季度进出口同比均弱于预期，贸易顺差收窄至1080亿元。李克强总理看好欧美经济复苏带来的中长期外需增长，认为短期的进出口数据不足为虑。近期由汇改导致的人民币贬值或已见底，今后汇率将维持双向波动。 央行：3月末M2同比增12.1%，1季度社融同比降5612亿元 央行正回购加码至1720亿元 当日净回笼220亿 信托兑付危机后遗症：一季度房产集合信托成立规模骤减49% 产品入市前上报、激励性薪酬延付：今年最严厉信托监管措施或出台 中国经济步步惊心：经济数据不佳，国债发行一年来首次遇冷 点评： 3月份的货币信贷数据显示M2下跌接近历史低位，应该是外汇占款大幅下降的一个结果。新增表外融资（主要是信托贷款）规模同比大幅收缩，放映出商业银行风险偏好在持续调整。考虑去年二季度M2的较高基数，预计二季度M2仍会较低，若流动性抽紧，不排除央行降准对冲的可能。预计全年社融总量持平或略高于2013，估计下半年增速转正；结构上表外转表内，全年信贷增量高于2013，大概9.8万亿；结构上小行受制于资产结构调整和存贷比，扩张放慢。 流动性和利率观察周报 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 3 2014年4月16日 进出口下滑，M2和社融同比下降 3月公布的进出口数据显示二者双双下滑，剔除了去年虚假贸易部分后仍然低于预期。 图表1 3月进出口同比双双下滑，实现贸易顺差77.06亿美元 数据来源：Wind，莫尼塔公司 图表2 3月CPI同比涨2.4%，PPI降2.3% 数据来源：Wind，莫尼塔公司 3月社融规模2.07万亿，同比下滑18.83%。新增表外融资规模（委托贷、信托贷、票据贷）同比减少4639亿，其中信托贷款缩减尤其明显。 图表3 今年一季度社融总量同比下滑，表外融资同比减少4639亿 数据来源：Wind，莫尼塔公司 图表4 3月M2同比增速降至2010年以来新低 3月M2同比增12.1%，为10年以来最低。 数据来源：莫尼塔公司 -400-2000200400-20-10010203013/0113/0413/0713/1014/01出口同比进口同比贸易差额（右）-4-202413/0113/0413/0713/1014/01CPIPPI01000020000300004000050000600007000020102011201220132014Q1社融总量Q1新增人民币贷款Q1新增表外融资规模121416010203012/0112/0412/0712/1013/0113/0413/0713/1014/01M0同比增速M1同比增速M2同比增速（右） 流动性和利率观察周报 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 4 2014年4月16日 上周央行资金净投放，本周净回笼概率较高 上周起连续两周巨额正回购到期，上周实现资金净投放550亿。目前7天回购利率接近3.5%，预计本周净回笼概率较高。 图表5 央行上周实现春节后首此资金净投放 数据来源：Wind，莫尼塔公司 银行间市场短端利率在3.5%-4%的区间波动，上周虽然实现资金净投放，利率没有明显下滑。目前7D利率接近3.5%。 图表6 短端SHIBOR上周在3.5-4%区间波动，中端SHIBOR维持稳定 数据来源：Wind，莫尼塔公司 图表7 7天和3月回购利率上周小幅上涨 数据来源：Wind，莫尼塔公司 图表8 票据转贴利率上周小幅下滑 实体票帖利率节后以来连续下滑，没有受到市场资金面短期波动的影响。目前月息4.4‰。 数据来源：Wind，莫尼塔公司 -1,500-1,000-50005001,000-2,500 -1,500 -500 500 1,500 2,500 3/8-3/143/15-3/213/22-3/283/29-4/44/5-4/114/12-4/18投放量回笼量净投放量(右)3456246812/0112/0412/0712/1013/0113/0413/0713/1014/0114/04SHIBOR7DSHIBOR3M（右）0246810121413/0113/0413/0713/1014/0114/04银行间回购加权利率：7天银行间回购加权利率：3个月（右）34567891013/0113/0413/0713/1014/0114/04 流动性和利率观察周报 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 5 2014年4月16日 债券利差普遍下行 上周国债收益率短端上移，长端基本稳定，导致长短端国债利差自高位回落。 图表9 国债收益率曲线短端比上周明显上行，长端基本维持不变 数据来源：Wind，莫尼塔公司 图表10 长短端国债利差上周开始自高位回落 数据来源：Wind，莫尼塔公司 信用利差经历了3月份上涨行情后，4月开始回落。目前AA企业债利率比3月底高点下跌12BP。 图表11 金融债和国债利差上周跳水 数据来源：Wind，莫尼塔公司 图表12 信用利差4月以来出现回落，低等级企业债利差维持稳定 数据来源：Wind，莫尼塔公司 2.533.544.5012345678910收益率年限2014-4-142014-4-82014-3-72013-12-312013-4-15-10-505-0.500.511.5213/0113/0413/0713/1014/0114/0410Y国债收益率-1Y国债收益率10Y国债收益率-7D回购利率(右)0.81.31.82.32.80.30.81.31.812/0112/0412/0712/1013/0113/0413/0713/1014/0114/041Y金融债（国开）-1Y国债AAA1Y企业债-1Y国债（右）4.55.56.57.50.4 0.6 0.8 1.0 1.2 13/0113/0413/0713/1014/0114/04AA1Y企业债-AAA1Y企业债BBB+1Y企业债-AAA1Y企业债(右） 流动性和利率观察周报 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 6 2014年4月16日 理财产品数量连续两周下滑 4月初以来新发行理财产品数量下滑，理财产品收益率自年初以来趋势性向下。 图表13 截至4月11号一周理财产品数量小幅下滑，收益率维持稳定 数据来源：Wind，莫尼塔公司 互联网货币市场基金收益率近期受到银行和央行政策影响，收益率一路下行。 图表14 余额宝和微信理财通收益率跌破5.5% 数据来源：Wind，莫尼塔公司 该指数选取市场成交活跃的邮票品种为样本，反映市场热门品种