电站并购加快向运营商转型

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 1 爱康科技（002610） 公司研究/点评报告 一、 事件概述 公司公告与浙江昱辉签署股权转让意向性协议，拟购买浙江昱辉合法持有的浙江瑞旭投资有限公司 100%股权， 瑞旭投资目前拥有已并网60M W光伏电站及拟建的135M W光伏电站。 二、 分析与判断  积极转型电站运营商，收购进一步增厚业绩 若收购顺利，公司已并网电站将达185M W电站，而近期已经公告的明年拟新建设电站为215MW（瑞旭135M W，分布式80M W），我们认为若收购顺利，明年公司光伏电站电费收入将达3.1-3.5亿元，后年将达6-6.5亿元，顺利转型向新能源电站运营商。 若60M W电站按照1元电费，1500小时测算，预计新增60M W并网电站将增加9000万元收入，增厚业绩3000万元。  持有电站带来稳定增长 而作为光伏电站运营：持有电站稳定性带来稳健增长。对于电站运营环节，1W投资需要自有资本金2.5元左右，运营带来的利润为0.4元（0.9元电价，1.5度电），ROE为16%左右，虽然没有电站开发高，但是收益率非常稳定，不会随着宏观经济波动（不考虑国家政治风险）而产生业绩波动，而电站运营估值可以给到20-25倍，只要光伏电站持有类公司具有较多的优质项目，新增量在30%可以保证进入融资性增长循环，风险较小，增长比较稳健。  A股电站弹性最大 我们认为公司作为A股电站标的弹性最大： 1） 明年分布式开发规模至少80M W，在A股分布式开发标的弹性最大，同时随着公司不断拿单，分布式龙头逐渐崛起。 2） 公司战略清晰，至2011年开始进行电站建设，目前已经有105M W电站并网，明年接近300MW左右，我们认为公司对于电站建设以及运营模式理解深刻 三、 盈利预测与投资建议 公司未来转型新能源电力运营商和分布式开发商。我们看好公司融资--电站建设运营--再融资+运营现金流—再建设运营模式。我们预计但按照今年并网185M W，明年新增并网135MM集中式和80M W分布式项目来看，我们认为公司目前被低估，空间较大。 四、 风险提示 分布式政策实施不及预期 盈利预测与财务指标 项目/年度 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1,362 1,664 2,604 3,933 增长率（%） -10.61% 22.11% 56.54% 51.03% 归属母公司股东净利润（百万元） (56) 46 111 229 增长率（%） -128.41% 182.74% 138.48% 106.95% 每股收益（元） (0.19) 0.15 0.37 0.76 PE (47) 57 24 12 PB 2.08 2.17 1.98 1.68 资料来源：民生证券研究所电站并购加快向运营商转型 —爱康科技（002610）点评报告 民生精品---调研报告/电气设备、新能源行业 强烈推荐 维持评级 合理估值： 14元 交易数据（2013-12-30） 收盘价（元） 10.48 近12个月最高/最低 10.48/4.44 总股本（百万股） 300.00 流通股本（百万股） 166.88 流通股比例% 55.63 总市值（亿元） 26.46 流通市值（亿元) 14.72 该股与沪深300一年走势比较 分析师 分析师：黄彤 执业证书编号：S0100513080003 电话：（021）60876721 Email：huangtong@mszq.com 分析师：陈龙 执业证书编号：S0100511080002 电话：（021）60876713 Email：chenlong@mszq.com 地址：上海浦东新区银城中路488号3903 2013年12月31日 爱康科技（002610） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 一、营业总收入 1,362 1,664 2,604 3,933 货币资金 894 730 883 1,028 减：营业成本 1,258 1,403 2,172 3,205 应收票据 9 22 31 39 营业税金及附加 2 10 23 35 应收账款 201 446 626 781 销售费用 36 42 65 98 预付账款 71 91 119 154 管理费用 146 125 156 216 其他应收款 59 67 94 117 财务费用 48 42 65 98 存货 208 1,099 1,538 1,923 资产减值损失 4 8 8 12 其他流动资产 5 5 5 5 加：投资收益 7 7 7 0 流动资产合计 1,447 2,460 3,295 4,048 二、营业利润 (126) 42 122 268 长期股权投资 95 0 0 0 加：营业外收支净额 58 15 15 15 固定资产 666 774 841 881 三、利润总额 (68) 57 137 283 在建工程 278 163 98 60 减：所得税费用 (15) 9 21 43 无形资产 164 153 143 133 四、净利润 (54) 49 116 241 其他非流动资产 34 34 34 34 归属于母公司的利润 (56) 46 111 229 非流动资产合计 1,264 1,132 1,124 1,116 五、基本每股收益（元） (0.19) 0.15 0.37 0.76 资产总计 2,711 3,592 4,419 5,164 短期借款 616 807 1,246 1,374 主要财务指标 应付票据 120 0 0 0 项目 2012A 2013E 2014E 2015E 应付账款 210 366 513 641 EV/EBITDA -120.87 42.65 21.66 12.02 预收账款 5 152 358 614 成长能力: 其他应付款 60 37 51 64 营业收入同比 -10.6% 22.1% 56.5% 51.0% 应交税费 (61) 13 15 15 营业利润同比 -160.4% -133.7% 187.5% 120.1% 其他流动负债 5 5 5 5 净利润同比 -128.4% -182.7% 138.5% 107.0% 流动负债合计 974 1,367 2,173 2,698 营运能力: 长期借款 255 255 255 255 应收账款周转率 5.23 4.29 4.45 4.39 其他非流动负债 81 91 157 213 存货周转率 6.05 6.50 7.60 7.63 非流动负债合计 335 346 411 468 总资产周转率 0.44 0.46 0.65 0.82 负债合计 1,310 1,720 2,591 3,173 盈利能力与收益质量: 股本 200 200 200 200 毛利率 7.6% 15.7% 16.6% 18.5% 资本公积 928 928 928 928 净利率 -4.1% 2.8% 4.2% 5.8% 留存收益 260 326 469 653 总资产净利率ROA -1.5% 1.3% 2.7% 4.6% 少数股东权益 13 24 36 50 净资产收益率ROE -4.2% 4.0% 8.7% 15.3% 所有者权益合计 1,401 1,477 1,632 1,830 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 2,711 3,197 4,223 5,004 流动比率 0.82 0.80 0.88 0.98 资产负债率 63.8% 67.3% 69.5% 70.1% 现金流量表 长期借款/总负债 -1.6 2.0 2.9 3.7 项目（百万元） 2012A 2013E 2014E 2015E 每股指标（元） 经营活动现金流量 1,524 1,628 2,284 2,852 每股收益 (0.19) 0.15 0.37 0.76 投资活动现金流量 22.13% 6.79% 40.33% 24.85% 每股经营现金流量 0.49 (1.66) (0.16) 0.08 筹资活动现金流量 197 66 143 184 每股净资产 4.24 4.07 4.45 5.26 资料来源：民生证券研究所 爱康科技（002610） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 3 分析师简介 黄彤，2011年加入民生证券，新能源及节能行业研究员。复旦大学金融学硕士，2012年新财富团队成员。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格和相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层；100005 上海：浦东新区浦东南路588号（浦发大厦）31楼F室； 200120 深圳：深圳市福田区深南大道7888号东海国际中心A座； 518040 爱康科技（002610） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 4 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 免责声明 本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、推测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或