中报业绩略超预期，三大业务板块皆实现快速增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 中报业绩略超预期，三大业务板块皆实现快速增长 ■事件：公司发布2019年半年报。19年半年度实现收入82.06亿元，同比增长20.52%；归母净利润23.69亿元，同比增长26.57%；扣非归母净利润23.29亿元，同比增长26.43%，略超市场预期；经营性现金流量净额实现20.99亿元，同比增长39.45%，显著快速利润增速。公司利润端增速显著高于收入端，其主要原因包括：（1）上半年公司其他收益项达2.04亿元，约占利润总额的7.46%，主要系收到软件退税以及政府补助所致（其中软件退税具有可持续性），对利润有显著贡献作用；（2）销售费用与财务费用率均有小幅下降，财务费用中汇兑损失同比降低38%，据测算为公司净利润产生1%的正向拉动作用，主要系人民币汇率波动增加了公司美元收入的汇兑收益。公司整体业绩符合预期，主营业务平稳增长，新兴业务持续发力，得益于公司国内国际营销拓展和本地化体系的不断完善，有效实现客户群突破。 ■IVD业务新产品不断上市，中高端医院渗透率持续提升。2019年上半年，公司IVD板块实现收入28.45亿元，同比增长22.48%。公司持续投入产品和试剂的升级优化，如BS-2000M全自动生化分析仪(M2)、CL-6000i M2全自动化学发光免疫分析仪、生化免疫试剂产品（肿瘤、甲功、贫血、肝纤）平台优化等。IVD板块毛利率同比下滑2.34pp，主要系板块占比较大的血球产品与国内细分领域NO.1希森美康价格竞争所致，根据调研及投资者关系记录：我们预估血球产品线19年贡献收入约26亿元，占整个IVD板块比重超过4成，短期对IVD毛利率产生一定负面影响，但长期有助于迈瑞在血球领域完成最后的进口替代；我们对迈瑞在血球乃至IVD领域进一步完成进口替代保持相对乐观的态度，主要系公司作为本土企业，产品立项及商业化更符合中国国情，比如高端五分类血液细胞分析和CRP一体化检测，非常符合国内检验科的实际需求，通过诸如此类产品的敲门砖作用，迈瑞IVD产品在等级医院的渗透率得以进一步提升。根据调研及投资者关系记录：化学发光产品预计上半年增长70%-80%，全年我们预计增速有望达到约80%。 ■生命信息与支持业务保持快速增长，，以监护为切入，带动除颤仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等同领域产品同步增长。2019年上半年，公司生命信息与支持业务实现营业收入32.26亿元，同比增长24.44%。公司持续对该业务领域产品的性能和软件系统进行优化升级。（1）国内市场方面：以监护仪为切入，带动除颤仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等同领域产品同步增长的协同效应进一步放大，科室整体解决方案以及信息化建设初见成效，国内市场占有率继续稳步上升。（2）国际市场方面：公司产品的成熟度与技术先进性已经处于国际一流水平，Table_Tit le 2019年08月28日 迈瑞医疗（300760.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 医疗器械 投资评级 买入--A 维持评级 6个月目标价： 190.49元 股价（2019-08-28） 181.91元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 221,146.40 流通市值（百万元） 22,120.26 总股本（百万股） 1,215.69 流通股本（百万股） 121.60 12个月价格区间 70.27/182.60元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 8.74 14.87 -10.87 绝对收益 12.99 23.99 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 迈瑞医疗：迈瑞医疗 预告业绩符合预期，基层市场扩容带动新一轮增长/马帅 2019-07-12 迈瑞医疗：迈瑞医疗 Q1业绩符合预期，核心产品放量驱动快速增长/马帅 2019-04-29 迈瑞医疗：迈瑞医疗 业绩符合预期，各业务线快速增长，产品结构持续优化/马帅 2019-04-23 迈瑞医疗：迈瑞医疗 Q1业绩符合预期，经营效率进一步提升/马帅 2019-04-10 迈瑞医疗：迈瑞医疗公司动态分析/马帅 2019-01-31 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 多年积累的客户资源以及渠道建设进一步发挥作用，帮助公司有效实现客户群突破。未来，公司将继续发挥竞争优势，实现高中低端产品全面发展，持续提高市场渗透率和占有率。 ■影像板块增长略有放缓，新品持续上市仍值得期待。2019年上半年，公司医学影像业务实现营业收入19.74亿元，同比增长12.51%，增速一定程度放缓与上半年下游医疗机构超声采购需求放缓有关。公司后续将持续投入研发以维持影像板块相对快速增长，上半年推出中高端台式彩超DC-80 X-Insight版、新低端便携彩超Z50/Z60及新黑白超DP50专家版、低端台式彩超DC-30 V2.0版等新品。 ■高强度研发投入，不断完成产品迭代。2019年上半年，公司实现研发费用达7.05亿元，占营业收入的比例约为8.6%。在自主研发、科技创新方面，上半年公司取得了一系列突出的科研成果。上半年推出了HYPERVISOR X亚重症中央站、腹腔镜气腹机、光学硬管腹腔镜等新品。同期公司新申请专利259件，申请专利总数达4,248件。2019年4月，公司Resona 7多普勒超声系统获得第二届深圳环球设计大奖工业设计类金奖，这也是唯一获得金奖的医疗器械类产品。在2019年3月24日公布的第五批优秀国产医疗设备产品目录中，公司共有4个型号的全自动尿液工作站、5个型号的除颤仪、8个型号的腹腔镜、7个型号的注射泵、6个型号的输液泵、6个型号的便携式输液泵以及2个型号的输注工作站入选，体现了对公司产品性能和质量的充分认可。在5G方面，公司致力于发展跨科室的一体化方案：推出5G智监护N系列产品、BeneVision N系列智能化平台，可以实现跨科室间的信息互联，构建以病人为中心的全面信息监护网络；推出超声产品MedTouch一体化解决方案，通过无线远程控制超声设备，同时访问病人数据库和内臵超声教学软件，给医生更多的诊疗工具。 ■强大营销网络对产品管线放量提供有力保障。目前，公司产品及解决方案已应用于全球190多个国家和地区。国内市场上，公司覆盖近11万家医疗机构和99%以上的三甲医院，并在超过30个省市自治区均设有分公司。国际市场上，公司在超过30个国家拥有子公司，并设立了三级技术支持架构，境外28个子公司提供海外当地服务热线接受客户服务申告，100余个驻地直属服务站点为客户提供现场服务和技术支持，海外子公司为当地终端客户和渠道资源提供售后技术培训，大幅提升公司境外服务能力。公司已成为梅奥诊所、约翰霍普金斯医院、麻省总医院、克利夫兰医学中心等国际顶尖医学机构的长期合作伙伴，赢得美国、英国、德国、法国等国领先权威机构的广泛认可。在北美，公司建立了专业直销团队，已与美国五大集体采购组织MPG、MedAssets、Novation、Premier、Amerinet合作，项目覆盖北美近万家终端医疗机构。在欧洲，公司产品持续进入欧洲高端医疗集团、综合医院以及专科医院。在发展中国家如拉美地区，公司建立了完善 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 且覆盖度广的经销体系，产品进入了多家综合性和专科类医院。 ■投资建议：我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为21.8%、19.4%、18.4%，净利润增速分别为24.5%、22.7%、19.8%，成长性突出，同时考虑到公司良好的现金流和ROE水平，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为190.49元，相当于2019年50倍动态市盈率。 ■风险提示：高端产品推广不及预期；国际业务受到贸易政策影响。 摘要(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 11,173.8 13,753.4 16,748.3 20,001.5 23,690.6 净利润 2,589.2 3,719.2 4,631.6 5,683.2 6,808.8 每股收益(元) 2.13 3.06 3.81 4.67 5.60 每股净资产(元) 5.45 12.47 15.85 19.84 24.36 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 85.4 59.5 47.7 38.9 32.5 市净率(倍) 33.4 14.6 11.5 9.2 7.5 净利润率 23.2% 27.0% 27.7% 28.4% 28.7% 净资产收益率 39.1% 24.5% 24.0% 23.6% 23.0% 股息收益率 0.0% 0.5% 0.2% 0.4% 0.6% ROIC 84.8% 133.2% 154.0% 173.8% 179.3% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 4 公司快报/迈瑞医疗 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 11,173.8 13,753.4 16,748.3 20,001.5 23,690.6 成长性 减:营业成本 3,684.0 4,597.4 5,502.9 6,559.5 7,772.4 营业收入增长率 23.7% 23.1% 21.8% 19.4% 18.4% 营业税费 147.9 192.2 167.5 200.0 236.9 营业利润增长率 85.9% 48.6% 24.3% 21.2% 19.7% 销售费用 2,726.9 3,202.2 3,648.8 4,200.3 4,856.6 净利润增长率 61.8% 43.6% 24.5% 22.7% 19.8% 管理费用 1,665.4 715.1 854.2 1,004.1 1,184.5 EBIT DA增长率 71.9% 70.7% 29.9% 21.0% 17.9% 财务费用 267.4 -155.8 29.3 47.0 -26.5 EBIT增长率 84.1% 77.4% 31.8% 22.1% 18.6% 资产减值损失 31.8 50.9 50.0 44.2 48.4 NOPLAT增长率 110.3% 29.8% 27.6% 22.8% 18.4% 加:公允价值变动收益 -111.4 112.6 56.3 17.2 -30.3 投资资本增长率 -17.3% 10.4% 8.7% 14.8% 16.0% 投资和汇兑收益 9.2 -112.7 3.5 30.0 -26.4 净资产增长率 44.6% 128.1% 27.4% 25.3% 22.8% 营业利润 2,879.6 4,278.2 5,318.4 6,443.5 7,711.7 加:营业外净收支 51.8 -39.8 100.0 90.0 120.0 利润率 利润总额 2,931.4 4,238.3 5,418.4 6,533.5 7,831.7 毛利率 67.0% 66.6% 67.1% 67.2% 67.2% 减:所得税 330.2 512.6 731.5 816.7 979.0 营业利润率 25.8% 31.1% 31.8% 32.2% 32.6% 净利润 2,589.2 3,719.2 4,631.6 5,683.2 6,808.8 净利润率 23.2% 27.0% 27.7% 28.4% 28.7% EBIT