共识评分*：买11卖4卖2当前价钱：HK $ 38.80目标价：HK $ 50.00先前的目标价：50.00港元上/下：28.9％CGS-CIMB /共识：8.4％路透社：0012.HK彭博社：12 HK市场帽：239.55亿美元1,187.46亿港元每日平均周转：3,610万美元2.828亿港元目前的股份o / s：4,841m自由浮动：27.2%*资料来源：彭博社公司注意物业发展及投资│ 香港│ 2019年8月21日香港加（没变化）亨德森土地开发释放农田的价值本说明中的主要更改FY19F EPS下降6％FY20F EPS下降2％FY21F EPS增长1％1H19核心利润同比-52％HLD的1H19核心净利润为67亿港元，同比增长-52％，主要是因为它在1H18确认了两项可观的出售收益，价值80亿港元。这构成了我们19财年预测的36％。中期股息维持在0.5港元。截至6月底，净负债比率微升至24％。通过处置释放农田的价值该公司最近以47亿港币（5,300港币/平方英尺）的价格向独立第三方出售了禾尚围（89万平方英尺）的一块农田，估计基本利润为37亿港币，这意味着可观的利润率78％考虑到最低的土地成本，保证金给定 该场地尚未转换成土地储备，并且转换农田，这笔交易使HLD能够在很大程度上实现农田价值 价钱关 相对于恒指（RHS）46.0 124.841.0 113.936.0 102.9608月18日至11月18日2月19日至19年5月资料来源：彭博社价钱性能1M 3M1200万绝对（％）-11.2 -11.6 3.6相对（％）-2.5 -6.6 9早期阶段。这笔交易显示了HLD在资产回收方面的强大能力，在过去3-4年中成功处置了总值470亿港元的各种资产类型（住宅，投资物业和农田）。新完工以加强经常性收入HLD的租金收入在1H19录得3％的增长，这要归功于积极的租金调整。同时，它计划在未来几年内完成位于香港和中国黄金地段的约600万平方英尺的投资物业（IP）（更多信息，请参见图2），这将使其租金收入在全部租出后增长27％。开放，根据我们的估计。无论收益波动如何，预期股息稳定增长尽管HLD的收入可能会非常不稳定，因为其中很大一部分来自资产 处置，我们认为保持稳定增长不会有任何问题。重大的股东持有百分比李兆记72.8分析师鉴于经常性收入基数不断增长，以及近年来的良好记录，因此可以带来股息。尽管李兆基最近卸任董事长，但我们预计合和发展将继续发行大量红股，以奖励长期投资者。维持目标价50港元的目标价在更新了物业预订时间表后，我们将19-21财年的EPS调低了6％至1％。我们对HLD通过耕地转换和资产处置创造价值持积极态度。维持「增持」评级，目标价维持50港元不变，较资产净值折让40％。关键的股价催化剂包括加速农田转化和处置。主要风险：香港/中国经济放缓。财务摘要12月17日12月18日19F十二月12月20楼12月21日净收入总额（百万港元）24,45321,98230,20233,32432,368营业EBITDA（港币百万元）21,24722,18613,91812,98112,925净利润（百万港元）30,43331,15718,53818,11318,662核心每股收益（港币）4.894.644.214.124.24每股核心盈利增长25.5%(5.1%)(9.2%)(2.3%)3.0%FD核心P / E（x）8.739.2010.1310.3710.07每股股息（港元）1.711.801.851.901.95股息收益率4.41%4.64%4.77%4.90%5.03%EV / EBITDA（x）10.1011.559.089.469.36P / FCFE（x）不适用27.5251.0425.2721.76净负债18.4%22.0%23.4%22.9%23.0%P / BV（x）0.580.600.640.620.60鱼子7.03%6.74%5.82%5.52%5.53%核心每股收益估算的变化百分比(5.93%)(1.92%)1.16%CGS-CIMB /共识EPS（x）1.261.281.22资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告第三方相关研究.由EFA平台提供支持■HLD的1H19核心利润同比下降52％，因为在1H18确认了大笔出售收益。■它最近处置的一块农田产生了78％的利润，使HLD可以在更早的阶段释放农田的价值。■计划在未来几年内完成大量的投资物业竣工，这将使经常性收入增加27％。■维持「增持」评级，目标价50港元。CFA成龙Ť(852) 2539 1324Ë麦国荣Ť(852) 2539 1328Ë楚先生Ť(852) 2539 1327Ë体积 物业发展及投资│ 香港亨德森土地开发│ 2019年8月21日2图1：HLD的1H19业绩回顾（百万港元）1H181H19同比％周转13,1428,129(38.1)物业销售9,0493,551(60.8)物业销售-香港8,5082,737(67.8)物业销售-中国54181450.5物业租赁2,9953,1033.6物业租赁-香港2,0592,1866.2物业租赁-中国936917(2.0)其他1,0981,47534.3营业利润6,1453,739(39.2)物业销售3,346646(80.7)物业销售-香港3,289478(85.5)物业销售-中国57168194.7物业租赁2,2932,3201.2物业租赁-香港1,5501,5942.8物业租赁-中国743726(2.3)其他50677352.8出售物业权益6,7001,371(79.5)其他收入/支出(725)(326)(55.0)净利息(227)116(151.1)关联公司2,9922,742(8.4)除税前溢利14,8857,642(48.7)税收(594)(929)56.4少数群体利益(432)(11)(97.5)基本盈利13,8596,702(51.6)物业重估的净影响1,171813(30.6)报告净利润15,0307,515(50.0)每股股息（港元）0.50.50.0净负债率（％）19.024.25.2资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图2：即将完成的IP预期物业权益位置类别总建筑面积（平方英尺）完成曾特尔100%尖沙咀办公室/零售340,00019年7月电气道路项目100%北角办公室144,00019年3季度徐汇滨江项目P1100%上海办公室/零售2,000,0002H19海珠广场站项目100%广州办公室/零售2,200,0002H19淮海中路工程50%上海办公室/零售280,0002H20徐汇滨江项目P2100%上海办公室/零售964,0002020庄士敦道工程100%湾仔办公室/零售64,9202020墨累路项目100%中央办公室465,0002022资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图3：收益修订港币米2019F 2020F 2021F旧新％CHG旧新％CHG旧新％CHG收入29,16930,2024%33,54733,324-1%32,71032,368-1%净利19,70518,538-6%18,46818,113-2%18,44718,6621%每股盈利（港元）4.484.21-6%4.204.12-2%4.194.241%资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告 物业发展及投资│ 香港亨德森土地开发│ 2019年8月21日3图4：同级比较共享光盘。至价格TP Mkt上限NAV / sh NAV上行空间市盈率（x）市盈率（x） 产量(%)净负债比率（％）短线股票收市价（港元）（港元）评级（百万美元）（港元） （％）（％）2018 2019F 2020F 2021F 2018 2019F 2020F 2018 2019F 2020F 2018 2019F 2020FCK资产1113 HK55.4062.00保持26,093124.055128.16.68.58.30.60.60.53.43.84.242(2)HLD12香港38.8050.00加23,95584.054299.210.110.410.10.60.60.64.64.84.9222323凯里·道具683港币29.1532.40保持5,41472.0601112.77.36.86.70.40.40.44.64.64.8171817新世界17香港10.2213.10加13,32721.9532813.111.312.010.00.50.50.54.74.95.1333331新地16香港116.40147.00加43,014245.0522611.110.89.38.80.60.60.64.04.24.512106信诺83香港11.9014.00加10,34525.453187.317.417.27.50.50.50.54.54.74.9(17)(17)(19)码头控股4香港18.0020.40保持6,99651.165138.38.57.97.30.40.40.43.63.63.8181917会德丰20港元47.9557.80加12,527115.558217.47.26.76.10.40.40.43.23.33.4242326HLP101香港18.0014.50降低10,32432.244(19)19.819.418.317.50.60.60.54.24.24.2101618HKL *HKL SP5.857.40加13,76413.456261.71.71.41.40.40.40.33.83.94.391112希慎14香港33.8535.50保持4,51878.957514.113.613.112.70.50.50.54.34.44.5443太古地产1972香港27.6529.70保持20,62745.840721.520.219.718.40.60.60.63.03.23.41177码头REIC1997香港46.7046.30保持18,08277.240(1)14.114.414.113.90.60.60.64.54.54.6181413冠君产业信托2778港币5.395.60保持4,0279.543419.618.417.817.30.50.50.54.85.15.2201918链接房地产投资信托823港元94.3087.60降低25,37286.0(10)(7)36.636.034.031.31.11.11.02.62.83.2121414米德兰1200港币1.211.40保持111不适用不适用1614.952.612.45.90.60.60.62.60.93.1(47)(51)(57)开发者56209.79.99.88.10.50.50.54.14.24.5141412房东和房地产投资信托39218.217.716.916.10.60.60.63.94.04.2121212简单平均481213.613.513.111.80.60.50.54.04.14.3131312截至2019年8月21日的股价数据; * HKL数据以美元表示资料来源：CGS-CIMB研究，彭博社，公司报告 物业发展及投资│ 香港亨德森土地开发│ 2019年8月21日412月Fwd滚动FD核心P / E（x）（lhs）FD核心每股收益增长（rhs）ROE（rhs）滚动P / BV（x）（lhs）Jan-15A Jan-16A Jan-17A Jan-18A Jan-19F Jan-20F30.0%21.7%13.3%5.0%-3.3%-11.7%-20.0%成长性12.411.410.49.48.47.46.47.50%7.11%6.72%6.33%5.94%5.56%5.17%4.78%4.39%4.00%12个月Fdd FD Core P / E与FD Core EPS市净率与股本回报率0.7500.7000.6500.6000.5500.5000.4500.4000.3500.300Jan