东兴策略每周大势研判：中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES东兴策略 东兴证券股份有限公司证券研究报告 中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会 ——东兴策略每周大势研判 2019年9月6日 A股策略 策略周报 王宇鹏 分析师 执业证书编号：S1480519070003 wangyp_yjs@dxzq.net.cn010-66554151 王长龙 研究助理 执业证书编号：S1480118040012 wangcl@dxzq.net.cn 010-66554045 程阔 研究助理 执业证书编号：S1480119070001 chengkuo0716@126.com010-66555445 图1：6月后行业指数表现对比 资料来源：Wind、东兴证券研究所 本周全部A股发完中报。全A盈利二次下探。其中全A（非银行）半年利润增速回落至8%，相较于一季度下降2.9%。中小板有触底迹象。中小板半年净利润增速-2%，较一季度上升3%。我们认为在本轮盈利周期中，由于在18年末中小板业绩大幅下降，提前触底，中小板有望提前主板进入景气度上行周期。 图2：全A（非银行）盈利增速 图3：中小板盈利增速 资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：Wind，东兴证券研究 22394701/36139/20190906 16:21 东兴证券研究报告 中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 拉长来看，A股的每一轮大行情本质都是盈利周期。区别在于每轮盈利的核心驱动力不同，而流动性的大幅上涨实只起到放大器的作用。从05年起，我们认为A股经历了4次主行情。05-07的出口红利，08-09的4万亿基建投资，13-15的互联网新经济，16-17的供给侧改革和消费升级。市场一般定义14-15为央行放水导致的“水牛”。由智能手机大范围普及，互联网产品遍地开花所带来的新经济增长另A股在13年就开始了风格转换。 图4：电子归母净利润增速13年初转正，景气度上扬 图5：市场风格早在13年初转换，14年放水仅放大此趋势 资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：Wind，东兴证券研究 我们认为未来核心驱动力将是以5G为代表的高端制造。从利润周期来看，以电子行业为例，经过2018年4季度业绩触底，当前景气周期已经逐渐开始向上。2013年由智能手机渗透带来的高速增长，2016年中旬由平板电脑放量带来的高速增长均带动整个行业的业绩放量，电子行业本身存在3.5年左右的盈利周期。同时以食品饮料为例看消费行业，利润上行周期从15年至18年2季度，当前盈利增速虽然依然处在高位，但已经开始进入下行周期。我们认为这是本次5G为代表的高端制造能成为未来市场核心驱动力的原因：旧驱动力的回退（实物消费升级下受益的龙头消费公司）和新驱动力的兴起（5G为代表的高端制造恰逢电子行业利润周期拐点）。这是我们认为本次科技周期不同于16年平板电脑量级，可作为市场核心驱动力的根本原因。 图6：板块归母净利增速比较 资料来源：Wind、东兴证券研究所 22394701/36139/20190906 16:21 东兴证券研究报告 中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES但就市场表现而言，目前市场并未形成特别明显的风格，我们认为原因有三：第一：当前时点来看，高端制造现有市场体量还不够大：高端制造属于新经济，而当前传统经济依旧占较大比例，在传统经济下行背景下，新经济接力困难。第二：信用分层，市场实际利率高，而政策利率已经接近历史低点，企业融资困难，压制二级市场中科技类行业的风险偏好。第三：中美贸易摩擦反复，长时间压制A股风险偏好。 但我们认为，以上原因在未来一段时间均有缓解。第一方面我们认为A股盈利已经基本触底虽然A股中报利润增速较一季度减弱，但我们认为当前情况基本确认2018年底为A股盈利增速底部。从工业企业利润和A股盈利基本处于同周期，且A股盈利好于工业企业利润。工业企业利润周期为3-3.5年，今年4-6月工业企业利润同比增速已经在底部磨底阶段，7月小幅反弹至2.6%。另外去年下半年工业企业利润同比增速快速回落，在低基数下，预计下半年同比增速难以跌破前低。从累计同比来看，工业企业利润降幅在逐渐收窄。因此我们认为下半年工业企业利润累计同比有望回到0以上。而由于A股上市公司质地整体更优，因此我们有理由相信下半年利润增速不会低于18年末（-1.84%）。说明虽然受年初降准，减税降费，中美贸易关系阶段性修复等影响，全年利润增速可能存在前高后低现象，但18年末利润增速底部基本确认。 图7：A股盈利周期 图8：工业企业利润周期 资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：Wind，东兴证券研究 第二方面我们认为未来一段时间央行有望持续引导降低市场实际融资成本，流动性有望持续改善。从历史来看，在历次市场底部区域，央行均较有成效的释放宽松的货币政策。我们认为当前情况，央行是存在较大的降息动可能。通过回溯市场，我们认为在PPI破0后继续趋势性下行，央行有明显的降息动力，而在PPI破0前，央行往往采用更为温和的货币宽松政策。 图9：PPI破0并趋势性向下往往会令央行采取降息政策 22394701/36139/20190906 16:21 东兴证券研究报告 中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 资料来源：Wind、东兴证券研究所 我们认为这是由于PPI通缩期间会令企业经营恶化，盈利降低，有提高失业率的风险，需要采用更直接有效的宽松方式（如降息）去刺激经济增长。而在PPI通缩之前，压力还不太明显。7月PPI同比-0.3%，若未来持续通缩，则央行降息可能加大。7月主要经济数据已经全线回落，固定资产投资中房地产投资累计增速继续趋势性下降。房地产投资增速从年初4月份高点回落，部分原因是其他费用中的土地购置费在18年的高基数。另外占据地产投资70%比例的建安表现不佳。其中安装工程同比增速持续下降，当前地产投资的主要支撑在于建筑工程。本轮房地产政策紧缩周期中，相较历次而言，国家的态度较为坚决：3月经济数据转好后在419政治局会议重提房住不炒；5月中旬以来，房地产信托业务不断收紧；8月末多家银行窗口指导，收紧房地产开发贷额度。因此我们认为下半年支撑地产投资的建筑工程增速有望回落，下半年房地产投资下行压力增大。 图10：固定资产投资完成额累计同比 图11：地产投资完成额分项 22394701/36139/20190906 16:21 东兴证券研究报告 中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES资料来源：Wind，东兴证券研究所 资料来源：Wind，东兴证券研究 我们认为同样是处于经济下行周期的后半程，与前几次不同在于：从国家发布的一系列政策来看，此次国家或不会大水漫灌走强刺激经济的老路。当前央行完善LPR政策，使其与MLF锚定。日后有望通过分类调整基准加点上下限对市场进行降息的定向引导。完善LPR政策后首日LPR下降6BP，且目前还未下调MLF利率。我们认为将LPR锚定对象从政策基准利率换为MLF本身对引导LPR下行作用有限。接下来引导LPR以及市场实际利率下行需要下调MLF利率。预计若美联储9月降息，全球债券收益率有望进一步下降,或为MLF下调利率的时间窗口。若市场实际利率下行，一方面降低实际融资成本，达到民企纾困。另一方面提高市场风险偏好，为科技行情这一条主线提供必不可少的流动性土壤。 第三方面，中美贸易对市场的实际性利空影响越来越小，原因是投资者对美股的预期制约了特朗普对华强硬态度。美股既是特朗普的支撑，也是特朗普的软肋。美股表现是特朗普连任的的关键因素。美国经济高度证券化，美股是美国经济的重要体现。从历史来看特朗普支持率与美股涨跌同步。当前美国10-2国债利率倒挂，虽然历史上此指标出现并不意味着美股立刻见顶，但这说明美股下行拐点基本成为投资者共识。与以往特朗普发布对华加升关税后美股表现不同，近几次特朗普发文加关税次日美股表现已经不再强劲，甚至有下跌情况出现。说明在10-2年国债利率倒挂，PMI首次跌破荣枯线，GDP下滑等不利因素的的背景下，投资者对美股长期走弱已基本成为共识。在此框架下，中美关系任何层面的趋紧对美实为利空因素。而从近期特朗普对贸易推特发言的反复来看，美股表现已经掣肘特朗普对华贸易政策。相较于18年，美股已不再是特朗普强有力的支撑。 图12：特朗普在美股强势阶段对华态度强硬，走弱阶段对华态度缓和 资料来源：Wind、东兴证券研究所 22394701/36139/20190906 16:21 东兴证券研究报告 中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会 P6 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES图13：18年和19年美股在特朗普宣称加收关税后市场反应相反 资料来源：Wind、东兴证券研究所 投资建议： 中报季阶段，业绩稳健的大消费又相对获得市场青睐。但我们认为，“科技周期”已经逐渐开启。从3.5年科技类行业周期来看，目前科技行业盈利增速已经接近底部。而电子行业已经率先触底反弹，计算机，通信业绩也接近触底区域附近。并且我们认为未来以电子为代表的科技行业二级市场表现将远超16年。16-17年主逻辑为供给侧改革、消费升级、寻找低估值。电子行业和食品饮料业绩增速同样触底反弹，但市场表现远不及食品饮料。原因是电子并不符合推升16,17市场的主逻辑。我们观察到食品饮料业绩虽然依旧高增长，但边际上从18年一季度开始则开始下行。在这样背景下，科技行业孕育着巨大的可能。现在看未来是5G、是2025，这是与16年最本质的不同。我们认为当前市场风格正处于消费和科技的转换期间。未来消费行业的头部公司，以及新型消费、消费服务等细分行业将依旧保持景气度。但随着科技景气度不断提升，市场流动性进一步改善，抱团大消费的行情或不复存在，调仓科技有望一触即发。我们长期看好电子半导体板块，同时鉴于宏观经济下行压力依旧存在，我们认为短期兼具科技和消费属性，且估值不算贵的医药板块或有不错的表现。 风险提示 政策落实不及预期；经济不及预期；大国博弈贸易摩擦出现反复。 22394701/36139/20190906 16:21 东兴证券研究报告 中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES相关报告汇总 报告类型 标题 日期 策略 东兴策略2019年8月份第三期周报：贸易冲击即是配置良机 持续看好科技阶段性占优 2019-08-26 策略 东兴策略2019年8月份第二期周报：放眼长线积极布局，调仓科技正当时 2019-08-05 策略 东兴策略2019年8月份第一期周报：贸易摩擦升级影响有限 投资把握科技主线 2019-07-29 策略 东兴策略2019年7月份第四期周报：国际货币环境宽松，科创板比价效应或将持续 2019-07-29 资料来源：东兴证券研究所 22394701/36139/20190906 16:21 东兴证券研究报告 中报季结束，9月将迎来科技股重要布局机会 P8 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES分析师简介 分析师：王宇鹏 中科院博士，东兴证券首席宏观分析师，曾就职于国家发改委经济研究所和中信证券研究部，曾获国家发改委研究课题一等奖，在《国际金融研究》、《统计研究》、《经济评论》、