规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明1 华鑫证券·固收日报 证券研究报告·固定收益报告 华鑫证券 研究发展部 分析师： 吴笛 执业证书编号：S1050518070002 电话：021-54967707 邮箱：wudi@cfsc.com.cn 联系人： 池钟辉 电话：021-54967801 邮箱：chizh@cfsc.com.cn 华鑫证券有限责任公司 研究发展部 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路750号 邮编：200030 电话：（86 21）64339000 网址：http://www.cfsc.com.cn  重点关注 LPR改革后首次MLF利率维持不变，利率调降的条件尚不成熟。26日，央行开展1500亿元逆回购，中标利率3.3%继续维持不变，当日有1490亿元MLF到期，略微超量续作。LPR改革落地之后，MLF的变动将直接影响LPR，调降MLF利率的呼声不低。但我们认为MLF短期降低利率的可能性不大，符合我们的预期。原因在于LPR改革刚刚落地，商业银行的加点报价是否成熟稳定仍需要一个政策观察期，只有在确保加点模型稳定、可靠的情况下，MLF利率才对LPR利率有较强的引导力。否则两个可能的结果，一是降低MLF利率的效果被MLF加点提高所抵消，二是加点固化，MLF+加点成为一个新的非市场化的价格锚，都是利率市场化改革不愿意看到的结果。待LPR多次报价之后，MLF利率有可能下调，但是我们认为调整幅度不会太大，时间不会太早，货币政策传导机制仍主要在风险溢价上做文章，降低企业实际融资成本的路径是改革而非降息。 商务部回应美国拟对中国5500亿产品提高税率，10年期国债反应钝化。24日，美国总统特朗普称拟对5500亿美元中国输美产品提高税率，商务部表示坚决反对。周末的消息超出市场预期，但周一10年期国债利率全天仅小幅下行，表现平淡，10年期国债现券早盘下行约3bp，之后下行幅度收窄，全天下行1.5-2bp，10年期国债期货主力合约早盘上行之后全天震荡回落，收盘仅微涨0.05%。 长端利率下行为何这么难。10年期国债收益率从8月初以来始终在3%-3.1%的区间窄幅波动，国内宏观数据回落，全球避险情绪的回升，美联储降息预期升温，中美贸易摩擦反复，似乎都难以再引导长端利率下行。原因在于，经济数据回落、甚至后期的CPI数据回落，如果不能引导货币政策进一步宽松，宏观数据到长端利率的传导逻辑将无法实现，而当前央行的货币政策表述和操作恰恰表现出十足的定力。我们认为10年期国债利率未来难以下行，短期将维持低位震荡。 新《土地管理法》明年实施。26日，十三届全国人大常委会第十二次会议表决通过了关于修改《中华人民共和国土地管理法》、《中华人民共和国城市房地产管理法》的决定。修订后的土地管理法取消了农村集体建设用地进入市场的法律障碍，这也是最大的制度创新亮点。农村集体建设用地只要符合规划、依法登记，并经三分之二以上集体经济组织成员同意，就可以通过出让、出租等方式交由外部人直接使用；该使用者还可以通过转让、互换、抵押的方式，进行再次转让。意味着农村集体土地可以在满足一定条件下直接入市，而无需经过政府征收。过去城乡二元土地结构的存在的，是行政化的原因人为赋予了城市土地和农村土地不同的财产权利，一方面导致了农民在财富分配中处于不利地位，另一方面也导致了资源要素价格的扭曲。新《土地管理法》于打破过去长期存在的城乡二元土地结构有历史性的意义，长期影响在于提高土地要素的使用效率和提高农民土地的财富价值。 美国7月耐用品订单连续两个月回升。美国7月耐用品订单环比升2.1%，预期1.1%，前值1.9%。 2019年08月27日 固收日报 LPR改革后首次MLF利率维持不变，长端利率债小幅下行 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明2 固收报告·固收日报  市场回顾 利率市场： 中美贸易关系再现长期反复，权益市场回落，债市小幅下行。国债和国开债普遍下行1BP-2BP，但十年期国债仍没有突破3%以下。MLF利率维持不变符合预期，公开市场上央行基本上全部对冲，货币市场资金价格小幅上行。国债期货小幅收涨，尾盘快速回落。 一级发行方面，周一，农发行3年、5年期固息增发债中标收益率分别为2.9197%、3.2294%，全场倍数分别为4.60、3.84，边际倍数分别为1.09、2.63。 现券方面，国债各主要期限全面下行，其中1年期品种下行1.14BP，5年期国债到期收益率下行1.91BP，10年期国债收益率下行1.5BP。国开债各主要期限多数下行，其中1年期品种上行0.07BP，5年期国开债到期收益率下行2.19BP，10年期国开债收益率下行2.25BP。 资金方面，周一货币市场资金价格多数上行，其中，DR001上涨5.85BP，DR007上涨12.7BP，DR014下跌4BP。 国债期货方面，周一，国债期货小幅收涨，尾盘快速回落。10年期主力合约上涨0.05%，5年期主力合约收涨0.02%，2年期主力合约上涨0.04%。 信用市场： 一级市场，今日，公司类主要信用债计划发行53只，金额489.4亿元，昨日，无推迟及取消发行的债券。 二级市场， 8月26日，1年期品种信用利差多数下行，3年期和5年期品种信用利差多数上行。1年期短融信用利差均下行，其中，AAA下行1.81BP，AA+下行1.81BP，AA下行2.81BP。3年期中票信用利差均上行，其中，AAA上行1.03BP，AA+上行1.03BP，AA上行0.03BP。5年期中票信用利差均上行，各等级均上行3.07BP。1年期城投债信用利差涨跌不一，其中，AAA下行0.29BP，AA+下行0.29BP，AA上行0.71BP。3年期城投债信用利差均上行，各等级均上行0.38BP。5年期城投债信用利差均上行，各等级均上行0.39BP。 转债市场： 8月26日，可转债指数下跌-0.79%，成交368亿元，较前一日有所上升。上涨28家，下跌109家。其中涨幅较大的有凯龙转债（14.15%）、东音转债（13.34%）、视源转债（4.84%），跌幅较大的有平银转债（-2.71%）、隆基转债（-2.66%）、广电转债（-2.57%）。  负面信息 中民投，涉及债项：18民生投资SCP006，上清所公告称，8月26日是“18民生投资SCP006”付息兑付日，截至当日日终，上清所收到本期债券部分付息兑付资金。 青海盐湖工业，涉及债项：12盐湖01，公告公告称，公司及部分子公司银行账户、参股公司部分股权被司法冻结，其中，公司自身共有5个账户被冻结，合计冻结资金为1.14亿元，下属子公司共有41个银行账户被冻结，合计被冻结资 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明3 固收报告·固收日报 金为0.59亿元，另外，公司持有的青海银行股份，其中3000万股被冻结。  风险提示：资金面收紧超预期。 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明4 固收报告·固收日报 图表1 国债市场当日市场表现 图表2 国开债市场当日市场表现 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表 3 地方债市场当日市场表现 图表4 进出口债当日市场表现 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表 5农发行债当日市场表现 图表6货币市场资金价格变化（%） 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 -0.49 -6.23 -5.21 -1.37 -1.51 2.67633.01553.25333.54183.5615-7.00 -6.00 -5.00 -4.00 -3.00 -2.00 -1.00 0.00 0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50004.00001年3年5年7年10年农发债当日涨跌（BP）到期收益率（%）2019-08-26期限当日收盘（%）当日涨跌（BP）隔夜2.696.27天2.9321.414天2.9710.1隔夜2.645.57天2.684.014天2.73-1.3 隔夜2.645.31周2.671.82周2.74-0.6 1个月2.66-0.3 3个月2.690.4SHIBORRDR 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明5 固收报告·固收日报 图表8 1年短融信用利差（BP） 图表9 1年城投债信用利差（BP） 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表10 3年中票信用利差（BP） 图表11 3年城投债信用利差（BP） 资料来源： Wind，华鑫证券研发部 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表 7 到期收益率变动情况（%，BP） 期限 AAA AA+ AA AA- 中短融 6个月 2.9802 3.1702 3.3502 - 2.8 2.8 2.8 - 1年 3.066 3.246 3.476 - -1.74 -1.74 -2.74 - 3年 3.4012 3.5612 3.9412 - -0.78 -0.78 -1.78 - 5年 3.7103 3.9203 4.4903 - 0.88 0.88 0.88 - 城投债 6个月 3.0964 3.1464 3.3164 4.4564 0.73 -2.27 -2.27 0.73 1年 3.1202 3.1902 3.4302 4.9802 -1.43 -1.43 -0.43 -1.43 3年 3.4591 3.5591 3.8241 5.7041 -0.06 -0.06 -0.06 -0.06 5年 3.7387 3.8587 4.1737 6.3837 -1.52 -1.52 -1.52 -1.52 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 0501001502002017/1/42018/1/42019/1/4AAAAA+AA0501001502002503003504002017/1/32018/1/32019/1/3AAAAA+ AA AA-0204060801001201401602017/1/32018/1/32019/1/3AAAAA+AA0501001502002503003504004502017/1/32017/3/32017/5/32017/7/32017/9/32017/11/32018/1/32018/3/32018/5/32018/7/32018/9/32018/11/32019/1/32019/3/32019/5/32019/7/3AAAAA+AAAA- 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明6 固收报告·固收日报 吴笛：2016年加入华鑫证券，主要研究和跟踪领域：利率债。 股票的投资评级说明： 投资建议 预期个股相对沪深300指数涨幅 1 推荐 >15% 2 审慎推荐 5%---15% 3 中性 (-)5%--- (+)5% 4 减持 (-)15%---(-)5% 5 回避 <(-)15% 以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准。 行业的投资评级说明： 投资建议 预期行业相对沪深300指数