请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 医药保健 [Table_StockInfo] 透景生命(300642) 买入 2019年半年报点评 （维持评级） 医疗器械与服务 2019年08月20日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 91/54 总市值/流通(百万元) 3,588/2,114 上证综指/深圳成指 2,883/9,061 12个月最高/最低(元) 51.02/33.35 相关研究报告： 《透景生命-300642-2018年年报暨2019年一季报点评：仪器投放加快，期待新品上市》 ——2019-04-25 《透景生命-300642-2018年三季报点评：营收提速，业绩回暖》 ——2018-10-19 《透景生命-300642-体外检测黑马，透视生命未来》 ——2018-09-03 证券分析师：朱寒青 电话： 0755-81981837 E-MAIL： zhuhanqing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519070002 证券分析师：谢长雁 电话： 0755-22940793 E-MAIL： xiecy@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517100003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 自免产品上市，研发投入大幅提升  2019H1营收稳健增长，利润受费用拖累 2019H1实现营收1.75亿元（+24.35%），归母净利润0.55亿（+6.37%），扣非归母净利润0.45亿（+9.43%）。去年新投放的仪器逐渐贡献试剂收入，收入增速稳健，相较去年同期加快。装机数量增多、研发投入加大以及销售扩充导致净利润增速放缓。  自免产品上市，流水线完成签约 2019H1年安装流式荧光仪器76台，估计全年150台左右。首个自身免疫检测产品十五项自身抗体谱检测试剂盒获批上市，具有通量高（一次检测15个指标）、速度快（每小时1800个检测）、全自动、可定量等优点，预计下半年开始销售，可与公司已布局的高通量荧光仪器协同，有望成为大单品拉动营收和仪器单台产出。日立-透景生化免疫兼容流水线签约3条，预计年内完成安装，明年将贡献试剂收入。肺癌甲基化检测试剂盒已取得广东、海南、湖南三省的物价，并累计完成了6个省份的物价申报工作，已被包括广东呼吸疾病研究所、中山大学附属第一医院等在内的约30家三甲医院作为新项目正式引入开展检测。  研发投入加大，销售推广及仪器摊销影响利润率，现金流充裕 2019H1销售毛利率78.1%（+0.7pp），基本平稳；销售费用率28.3%（+2.5pp），由于加速仪器投放和销售团队扩充所致；管理费用率（含研发）20.2%（+1.1pp）主要是多项产品进入临床注册阶段，研发费用增加及股权激励费用；财务费用率-1.1%（+1.5pp）。三项费用率合计47.5%（+5.1pp）。经营性现金流净额0.4亿，占净利润的比例为76%。2019H1研发投入2466万（+42.1%），占营收比例提升至14.1%（+1.76pp），23个产品完成临床并提交产品注册申请，新增8个医疗器械注册证书，共取得147个注册（备案）证。在研项目达到92个，涉及肿瘤、心血管、自身免疫、感染、优生优育等多个领域。  风险提示：新品研发风险，市场推广不及预期，试剂降价风险。  投资建议：维持“买入”评级 公司属于小而美的技术企业，随着投放仪器数量增加，拉动试剂收入增长，新品自免抗体检测产品上市、流水线安装后均提供业绩增长点。考虑研发投入和仪器摊销费用增加，调整模型，预测2019-2021年归母净利润分别为1.60/1.94/2.45亿（原1.69/2.04/2.55亿），增速13%/21%/26%，三年复合增长约20%，当前股价对应PE分别为22.5 /18.5/14.7倍，参考可比公司，按照2020年23-25倍PE，估值空间在49~53元，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 303 365 455 564 707 (+/-%) 31.0% 20.5% 24.8% 23.9% 25.4% 净利润(百万元) 127 142 160 194 245 (+/-%) 29.7% 11.7% 12.8% 21.2% 26.3% 摊薄每股收益(元) 2.11 1.56 1.76 2.13 2.69 EBIT Margin 44.4% 37.6% 37.9% 38.5% 39.7% 净资产收益率(ROE) 14.2% 13.8% 13.7% 14.6% 15.9% 市盈率(PE) 18.7 25.3 22.5 18.5 14.7 EV/EBITDA 15.2 21.7 19.9 16.1 13.1 市净率(PB) 2.65 3.50 3.08 2.70 2.33 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5A/18O/18D/18F/19A/19J/19沪深300透景生命 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：透景生命营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：透景生命利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：透景生命单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图4：透景生命单季度利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：透景生命毛利率、净利率变化情况 图6：透景生命三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2.643.452.313.033.651.750.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.000.501.001.502.002.503.003.504.002014A2015A2016A2017A2018A2019H1营收（亿）同比（%）0.630.650.981.271.420.550.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%0.00.20.40.60.81.01.21.41.62014A2015A2016A2017A2018A2019H1归母净利润（亿）同比（%）0.440.750.751.090.530.870.991.250.681.070.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0.000.200.400.600.801.001.201.40单季度营收（亿）同比(%）0.130.340.300.490.130.390.400.510.160.390.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%0.000.100.200.300.400.500.60单季度利润（亿）同比（%）81.0%81.5%81.4%80.7%80.6%78.4%78.1%29.4%30.5%38.8%42.3%41.9%38.8%31.3%27.0%31.8%40.7%40.7%21.4%14.8%5.2%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019H1毛利率净利率ROE25.5%22.6%21.9%19.7%22.0%22.82%28.28%23.2%22.7%16.0%14.5%13.5%17.40%20.23%0.2%0.7%0.3%0.1%-2.2%-1.36%-1.05%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019H1销售费用率管理费用率财务费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表1：透景生命盈利预测 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 备注： （1）根据年度仪器投放量进行各类诊断试剂的预估，免疫试剂收入由肿标驱动，分子试剂由HPV和甲基化产品驱动，生化试剂根据流水线装机情况贡献收入，代理试剂部分逐渐萎缩； （2）仪器收入增长放缓，服务收入负增长，这两项业务以后占比会逐渐降低； （3）由于公司处于快速成长期，营销网络搭建、销售队伍扩充推高销售费用，近几年股权激励费用摊销和研发投入增加提升管理费用，使得公司费用率总体上行，净利增长慢于收入增长； （4）由于公司自2017年仅公布体外诊断试剂大类收入，2017年之后免疫诊断实际收入、分子诊断试剂收入和代理试剂收入为估计值； （5）自免抗体检测产品获批，预计2019H2开始销售，将成为公司业绩重要增长点。 营业总收入（百万） 118 169 231 303 365 454 543 646 yoy 43.3% 36.5% 31.0% 20.5% 24.80% 23.88% 25.43% 毛利率 80.9% 80.9% 80.5% 80.6% 78.4% 79.27% 79.30% 79.63% IVD收入（万） 10,073 15,218 21,383 28,603 34,745 43,740 54,439 68,881 yoy 51.1% 40.5% 33.8% 21.5% 25.89% 24.46% 26.53% 免疫诊断试剂收入（万） 6,817 10,646 15,301 20,608 24,864 31,104 37,584 45,962 yoy 56.2% 43.7% 34.7% 20.7% 25.10% 20.83% 22.29% 毛利率 82.5% 82.3% 82.0% 82.3% 80.5% 80.60% 80.70% 80.90% 分子诊断试剂收入（万） 3,137 4,427 5,998 7,920 9,815 12,257 16,000 21,427 yoy 41.1% 35.5% 32.0% 23.9% 24.88% 30.54% 33.92% 毛利率 86.4% 84.0% 82.0% 83.9% 83.37% 83.23% 82.99% 生化诊断试剂收入（万） 0 320 800 1440 yoy 150.00% 80.00% 毛利率 55.00% 54.00% 52.00% 代理试剂（万） 119 145 84 75 66 59 55 52 yoy 21.5% -42.2% -10.4% -12.0% -10.0% -8.0% -5.0% 毛利率 36.4% 34.4% 34.4% 34.5% 34.60% 34.60% 34.60%