投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 有色金属： 研究员 郑琼香 0755-83213347 zhengqx@citicsf.com 从业资格号：F0260068 投资咨询号：Z0002147 许勇其 021-60812994 xuyongqi@citicsf.com 从业资格号：F3028549 投资咨询号：Z0012503 覃静 0755-83212747 qinjing@citicsf.com 从业资格号：F3080758 投资咨询号：Z0013731 范鹏程 021-60812978 fanpengcheng@citicsf.com 从业资格号：F3030713 投资咨询号：Z0014419 杨力 021-60812976 yangli@citicsf.com 从业资格号：F3039855 投资咨询号：Z0013210 中信期货研究|有色策略周报（贵金属） 2019 08-05 美联储降息靴子落地，贵金属震荡下移可期 策略摘要 品种 观点 中期展望 贵金属 观点：美联储降息靴子落地，贵金属震荡下移可期 信息分析： （1）美联储正式启动降息周期落空。鲍威尔明确本次降息为大的加息周期中的小调整，后期连续性降息可能性很低。虽然没有鹰派的立即加息预期，但是与市场期待的减息25个基点，并且明晰后续降息路径的鸽派预期差距很大。是一次明显的中性表述，即有继续降息的可能，也有本次即最后一次降息的倾向。 逻辑：鲍威尔明确本次降息为预防性，后期连续降息几无可能。再次强化美联储独立性，表示不会屈服于政治压力。认为美国经济增长颇为稳健，劳动力市场较为理想，通胀温和。并且6月以来非农就业强劲，CPI上扬，GDP符合预期，经济数据稳中向好也不支持美联储持续性降息。也预示着美国三季度增长势头有望保持，远期通胀预期上行，美元价值凸显，利空沪金 操作建议：多单离场，空单入场 风险因素：鲍威尔强化降息期望，并明晰年内仍将降息三次 震荡偏弱 中信期货研究|有色金属周报（黄金白银） 2 / 7 一周市场回顾及后市展望 鲍威尔明确本次降息为预防性，后期连续降息几无可能。再次强化美联储独立性，表示不会屈服于政治压力。认为美国经济增长颇为稳健，劳动力市场较为理想，通胀温和。并且6月以来非农就业强劲，CPI上扬，GDP符合预期，经济数据稳中向好也不支持美联储持续性降息。也预示着美国三季度增长势头有望保持，远期通胀预期上行，美元价值凸显，利空沪金。 美联储降息落定，但不可持续 美联储正式启动降息周期落空。鲍威尔明确本次降息为大的加息周期中的小调整，后期连续性降息可能性很低。虽然没有鹰派的立即加息预期，但是与市场期待的减息25个基点，并且明晰后续降息路径的鸽派预期差距很大。是一次明显的中性表述，即有继续降息的可能，也有本次即最后一次降息的倾向。 并且，鲍威尔再次明确了美联储的独立性。鲍威尔强调，美联储降息并不是屈服于政治压力。美联储是一个独立的决策机构，不会也不可能为政治服务，也无需证明货币政策的独立性，因为美联储自始至终都保持中立。本次议息之前特朗普反复表示，美联储应该降息50个基点，认为美联储应该立即停止对量化宽松的收缩，2018年加息幅度过大，为他的连任蒙上一层阴影。显然批评声对美联储决策影响十分有限，本次议息票数比例为8-2，即有两人反对降息，认为应该保持中立。同时，市场对于美联储鸽派预期过于强烈。燥热的市场情绪与美联储颇为“鹰派”的降息，美元有望再创新高，打压黄金价格。 欧元区制造业疲弱，9月刺激措施有望加码 疲弱经济数据，尤其是近期PMI再次下破历史低位，外贸和制造业数据疲弱，为欧洲央行推出刺激计划提供了理据。欧洲央行行长德拉基在利率决议后的新闻发布会上，明确表态随着经济增长前景恶化，欧央行进一步放宽货币政策可期，欧洲央行9月会议降息概率加大。 这或许也将是德拉基卸任前送给市场的最后一份礼物。回顾德拉基八年任期，欧元区通胀一直低于欧洲央行的目标。全球贸易导致欧洲制造业疲弱经济前景堪忧。欧央行通胀目标定在2%的水平。然而在发布会上但德拉基表示，通胀2%不是上限，主要由于长期无法达到目标，或许未来将一段时期的平均通胀率作为目标的选项。允许通胀率短期升至2%以上，以弥补之前低于2%所造成的负面影响，变相提高目标。德拉基还表示，正在设计一套刺激方案，可能在9月份出台。 中信期货研究|有色金属周报（黄金白银） 3 / 7 相关图表 一、价格及持仓数据： 1、内盘金银价格及持仓数据 图1: SHFE黄金价格、持仓量变化 单位：元/克 图2: SHFE白银价格、持仓量变化 单位：元/千克 -400 00-300 00-200 00-100 000100 00200 00300 00400 00500 00600 00250255260265270275280285290295300201 8/0 8/1 3201 8/0 9/1 3201 8/1 0/1 3201 8/1 1/1 3201 8/1 2/1 3201 9/0 1/1 3201 9/0 2/1 3201 9/0 3/1 3201 9/0 4/1 3201 9/0 5/1 3201 9/0 6/1 3201 9/0 7/1 3持仓量变化（右轴）期货收盘价(活跃合约):黄金 -100 000-800 00-600 00-400 00-200 000200 00400 00600 00800 00100 000300 0320 0340 0360 0380 0400 0420 0201 8/0 8/1 3201 8/0 9/1 3201 8/1 0/1 3201 8/1 1/1 3201 8/1 2/1 3201 9/0 1/1 3201 9/0 2/1 3201 9/0 3/1 3201 9/0 4/1 3201 9/0 5/1 3201 9/0 6/1 3201 9/0 7/1 3持仓量变化（右轴）期货收盘价(活跃合约):白银 数据来源：Wind 中信期货研究部 2、外盘持仓数据 图3: COMEX黄金持仓头寸 单位：张 图4: COMEX白银持仓头寸 单位：张 -100 000-500 000500 00100 000150 000200 000250 000300 0000100 000200 000300 000400 000500 000600 000700 000201 8/0 8/0 7201 8/0 9/0 7201 8/1 0/0 7201 8/1 1/0 7201 8/1 2/0 7201 9/0 1/0 7201 9/0 2/0 7201 9/0 3/0 7201 9/0 4/0 7201 9/0 5/0 7201 9/0 6/0 7201 9/0 7/0 7COMEX黄金总持仓COMEX黄金总投机持仓（右轴）COMEX黄金投机净头寸 -400 00-300 00-200 00-100 000100 00200 00300 00400 00500 00600 00700 000500 00100 000150 000200 000250 000300 000201 8/0 8/0 7201 8/0 9/0 7201 8/1 0/0 7201 8/1 1/0 7201 8/1 2/0 7201 9/0 1/0 7201 9/0 2/0 7201 9/0 3/0 7201 9/0 4/0 7201 9/0 5/0 7201 9/0 6/0 7201 9/0 7/0 7COMEX白银总持仓COMEX白银总投机持仓COMEX白银投机净头寸（右轴） 数据来源：Wind 中信期货研究部 3、ETF持仓数据 图5: SPDR黄金ETF持仓 单位：吨 图6: SLV白银ETF持仓 单位：吨 600650700750800850201 8/0 8/1 1201 8/0 9/1 1201 8/1 0/1 1201 8/1 1/1 1201 8/1 2/1 1201 9/0 1/1 1201 9/0 2/1 1201 9/0 3/1 1201 9/0 4/1 1201 9/0 5/1 1201 9/0 6/1 1201 9/0 7/1 1SPDR:黄金ETF:持有量(吨) 850 0900 0950 0100 00105 00110 00115 00201 8/0 8/0 7201 8/0 9/0 7201 8/1 0/0 7201 8/1 1/0 7201 8/1 2/0 7201 9/0 1/0 7201 9/0 2/0 7201 9/0 3/0 7201 9/0 4/0 7201 9/0 5/0 7201 9/0 6/0 7201 9/0 7/0 7SLV:白银ETF:持仓量(吨) 数据来源：Wind 中信期货研究部 中信期货研究|有色金属周报（黄金白银） 4 / 7 二、核心逻辑： 4、实际利率变化 图7: 美国国债利率变化 单位：% 图8: 美联储通胀预期变化 单位：% 00.511.522.531.31.82.32.83.33.8201 8/0 8/0 8201 8/0 9/0 8201 8/1 0/0 8201 8/1 1/0 8201 8/1 2/0 8201 9/0 1/0 8201 9/0 2/0 8201 9/0 3/0 8201 9/0 4/0 8201 9/0 5/0 8201 9/0 6/0 8201 9/0 7/0 8美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:3个月（右轴） 1.61.71.81.922.12.22.32.42.52.6201 8/0 5/2 8201 8/0 6/2 8201 8/0 7/2 8201 8/0 8/2 8201 8/0 9/2 8201 8/1 0/2 8201 8/1 1/2 8201 8/1 2/2 8201 9/0 1/2 8201 9/0 2/2 8201 9/0 3/3 1201 9/0 4/3 0USD Inflation swap Forward 5Y 数据来源：Wind 中信期货研究部 5、信用违约、黑天鹅风险 图9: TED利差 单位：% 图10: VIX指数及ETF持仓量 单位：百万股 00.050.10.150.20.250.30.350.40.450.5201 8/0 8/0 8201 8/0 9/0 8201 8/1 0/0 8201 8/1 1/0 8201 8/1 2/0 8201 9/0 1/0 8201 9/0 2/0 8201 9/0 3/0 8201 9/0 4/0 8201 9/0 5/0 8201 9/0 6/0 8201 9/0 7/0 8美国:LIBOR3个月-国债3个月收益率