敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年7月22日 固定收益 纺织服装行业转债数量渐长，存量券正股市盈率偏低 ——光大证券重点行业可转债研究系列之三 固定收益动态 ◆行业整体：净资产收益率处于中游水平，当前市盈率与历史均值相近 过去三年（2016-2018），纺织服装行业的ROE平均值为7.84%，在29个一级行业（中信）中排名第15，主要细分行业中，ROE平均值最高的是家纺行业（12.68%），其次是男装行业（12.39%）。2019年7月19日，纺织服装行业的动态市盈率为31.9X，与过去三年市盈率平均值（30.3X）差异较小，主要细分行业中，男装、家纺、休闲服饰、棉纺制品行业的市盈率显著低于于历史均值，分位点在20%以下。 ◆可转债发行： 2019年已有两只可转债上市，发行总规模为12.79亿元 2010年以来，纺织服装行业共有3个公司发行过3只可转债，其中最早的是2018年上市的海澜转债（110045.SH），发行规模为30.00亿元。2019年上半年，纺织服装行业共有2只可转债上市，分别是台华转债（113525.SH）和维格转债（113527.SH），发行总规模为12.79亿元。 ◆2019H1存量可转债的整体表现：弱于中证转债指数 2019年上半年，纺织服装行业转债价格（3只存量转债价格的算术平均值，下同）表现弱于中证转债指数。2019年一季度，中证转债指数涨幅为17.48%，同期纺织服装行业转债价格涨幅为13.09%。4至5月，中证转债指数降幅为4.75%，同期纺织服装行业转债价格降幅为9.10%。2019年7月19日，纺织服装行业可转债的平均价格为100.09元，转股溢价率为26.26%，相对于上半年的平均值（20.50%）偏高。 ◆主要存量可转债梳理 海澜转债（110045.SH）：公司营收增速处于低位，转股溢价率偏高。2018年，公司的营业收入增速为4.89%（较上年下降2.17个百分点），归母净利润增速为3.78%（较上年下降2.82个百分点）。2019年7月19日，公司股票的市盈率（TTM）为10.3X，显著低于近三年平均值（13.8X），转债价格为98.23元，转股溢价率为43.99%，较行业平均水平（26.26%）和公司历史均值偏高。 维格转债（113527.SH）：公司净利润波动幅度大，正股市盈率显著低于历史均值。2018年，公司营业收入增速为20.34%（较上年下降224.16个百分点），归母净利润增速为43.66%（较上年下降45.67个百分点）。1Q2019公司归母净利润同比下降79.59%。2019年7月19日，公司股票的市盈率（TTM）为9.9X，显著低于近三年平均值（32.0X）。 台华转债（113525.SH）：公司盈利能力走强仍需时日。2018年，公司的ROE为14.21%（较上年下降5.70个百分点），营业收入增速为9.01%（较上年下降12.59个百分点），归母净利润增速为 -5.98%（较上年下降67.05个百分点）。1Q2019公司营业收入同比下降9.43%，归母净利润同比下降30.21%。 ◆风险提示：宏观经济增速未达预期，相关行业经营业绩未达预期，权益市场价格振幅加大。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 邵闯 (执业证书编号：S0930519050004) 021-52523677 shaochuang@ebscn.com 刘琛 (执业证书编号：S0930517100006) 021-52523678 chenliu@ebscn.com 联系人 曾章蓉 0755-23894967 zengzhangrong@ebscn.com 危玮肖 010-58452070 weiwx@ebscn.com 相关研究 轻工制造行业景气度提升仍需时日，当前转股溢价率偏高——光大证券重点行业可转债研究系列之二 ····································· 2019-07-15 食品饮料行业市盈率处高位，存量券加速转股——光大证券重点行业可转债研究系列之一 ····································· 2019-07-09 2019-07-22 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 行业基本面与股票估值 ............................................................................................................. 4 1.1、 行业整体：净资产收益率处于中游水平 .................................................................................................. 4 1.2、 细分行业：家纺和男装行业ROE相对略高 ............................................................................................ 5 1.3、 股票估值水平：整体市盈率与历史均值相近，部分细分行业市盈率显著低于历史均值 ......................... 5 2、 可转债发行及历史表现 ............................................................................................................. 6 2.1、 可转债发行：2019年已有两只可转债上市 ............................................................................................. 6 2.2、 2019H1存量可转债的整体表现：弱于中证转债指数 ............................................................................. 7 3、 主要存量可转债梳理 ................................................................................................................. 8 3.1、 海澜转债（110045.SH）：公司营收增速处于低位，转股溢价率偏高 ..................................................... 8 3.2、 维格转债（113527.SH）：公司净利润波动幅度大，正股市盈率显著低于历史均值 ............................. 11 3.3、 台华转债（113525.SH）：公司盈利能力走强仍需时日 ........................................................................ 15 4、 风险提示 ................................................................................................................................. 19 图表目录 图表1：29个中信一级行业的ROE平均值（2016-2018） .................................................................................... 4 图表2：纺织服装行业营业收入同比增速和归母净利润同比增速（2014-2018） .................................................... 4 图表3：A股纺织服装行业主要细分行业与上市公司（2019/7/19） ....................................................................... 5 图表4：纺织服装细分行业营业收入同比增速和ROE平均值（2016-2018） ........................................................ 5 图表5：纺织服装行业的动态市盈率（2019/7/19） ................................................................................................. 6 图表6：纺织服装行业近三年PE-Band（截至2019/7/19） .................................................................................... 6 图表7：纺织服装行业的可转债发行情况（2010-2019H1） ................................................................................... 6 图表8：2019年以来纺织服装行业可转债预案进展 ................................................................................................ 7 图表9：中证转债指数与纺织服装行业可转债价格表现（2019H1） ....................................................................... 7 图表10：纺织服装行业转债价格与转股溢价率的关系（2019H1） ........................................................................ 8 图表11：2018年海澜之家（600398.SH）的主营收入构成（分产品）.................................................................. 8 图表12：海澜之家（600398.SH）营业收入同比增速与归母净利润同比增速（2014-2018） ............................... 9 图表13：海澜之家（600398.SH）单季度营业收入同比增速与归母净利润同比增速（2016Q2-2019Q1） ........... 9 图表14：海澜之家（600398.SH）业绩预测和估值指标 ....................................................................................... 10 图表15：海澜之家（600398.SH）近三年PE-Band （截至2019/7/19） ............................................................ 10 2019-07-22 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表16：海澜之家（600398.SH）近三年PB