重点行业可转债研究系列之十：证券业景气度受制于市场行情，存量券转股溢价率偏高
敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年8月26日 固定收益 证券业景气度受制于市场行情，存量券转股溢价率偏高 ——光大证券重点行业可转债研究系列之十 固定收益动态 ◆可转债发行：2010年至今共有4个公司发行过4只可转债 2010年至今，证券业共有4个公司发行过4只可转债，分别是2014年发行的国金转债，2017年发行的国君转债，2018年发行的长证转债和2019年发行的浙商转债，4只可转债发行总规模为180亿元。截至2019年8月23日，除了可转债已经上市的公司，证券业共有2家公司（财通证券、华安证券）的可转债发行预案得到股东大会批准。 ◆可转债余额为155亿元，占全市场的5% 2019年8月23日，证券业共有3只可转债，债券余额为154.99亿元，占全市场可转债余额的5.04%。从申万一级行业来看，非银金融行业的3只存量可转债都由证券公司发行，非银金融行业的债券余额在28个申万一级行业中排名第5。 ◆转股溢价率：显著高于历史均值 平安银行决定在2019年9月18日收市后强制赎回平银转债（127010.SZ），市场预期高等级、高流动性的金融转债的稀缺性增强，导致存量金融转债的转股溢价率偏高。近三年，金融业可转债的转股价值处于95至110元之间时，行业转股溢价率的平均值为11.58%，当前整体上转股溢价率已经显著高于历史均值。近三年，证券业可转债的转股价值处于95至110元之间时，行业转股溢价率的平均值为16.65%，当前整体上转股溢价率已经显著高于历史均值。我们认为浦发银行等金融企业发行的可转债上市后，金融转债的转股溢价率大概率将回落。 ◆证券业基本面：整体受证券市场行情主导，景气度难以提升 证券业的景气度受证券市场行情主导，当前由于经济下行压力增大、中美贸易摩擦等不确定因素增多，证券市场整体处于震荡阶段，证券业的景气度难以提升。在证券业，零售业务从经纪业务向财富管理模式转型，担任科创板上市公司的承销商，都对证券公司综合能力的要求更高。我们预计证券行业马太效应凸显，头部券商的优势将进一步增强。单从公司业绩变化的角度来看，3家可转债发行公司中，国泰君安业绩改善可能性最大。 ◆头部券商的优势将进一步增强，存量券的转股溢价率显著高于历史均值 综合来看，当前由于证券市场整体处于震荡阶段，证券业的景气度难以提升。由于经纪业务向财富管理模式转型、担任科创板上市公司的承销商，都对证券公司综合能力的要求更高，我们预计头部券商的优势将进一步增强。当前证券业3只可转债整体的转股溢价率已经显著高于历史均值，国君转债和长证转债的绝对价格和转股溢价率都已经处于高位。 ◆风险提示： 证券市场成交额低于预期，中美贸易摩擦等不确定因素增多，相关正股价格振幅加大。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 邵闯 (执业证书编号：S0930519050004) 021-52523677 shaochuang@ebscn.com 刘琛 (执业证书编号：S0930517100006) 021-52523678 chenliu@ebscn.com 危玮肖 (执业证书编号：S0930519070001) 010-58452070 weiwx@ebscn.com 联系人 曾章蓉 0755-23894967 zengzhangrong@ebscn.com 相关研究 通信行业转债以下修博弈为主，关注中天——光大证券重点行业可转债研究系列之九 ····································· 2019-08-25 计算机行业转债性价比显现，关注细分龙头与低价弹性标的——光大证券重点行业可转债研究系列之八 ····································· 2019-08-19 医药行业转债弹性与配置兼具，关注安图、现代——光大证券重点行业可转债研究系列之七 ····································· 2019-08-11 电子行业正股震荡，转债可关注细分赛道领跑者——光大证券重点行业可转债研究系列之六 ····································· 2019-08-05 2019-08-26 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 可转债发行：2010年至今共发行过4只 ................................................................................... 3 2、 可转债余额为155亿，占全市场的5% ..................................................................................... 3 3、 转股溢价率：显著高于历史均值 ............................................................................................... 4 4、 转股价格下修：发行人动力较低 ............................................................................................... 6 5、 行业基本面：整体受证券市场行情主导 .................................................................................... 7 6、 投资建议 ................................................................................................................................... 8 7、 风险提示 ................................................................................................................................... 8 图表目录 图表1：证券业的可转债发行情况（2010/1/1-2019/8/23） ..................................................................................... 3 图表2：过去一年证券业可转债预案进展（截至2019/8/23） ................................................................................. 3 图表3：证券业的存量可转债余额（2019/8/23） .................................................................................................... 3 图表4：主要行业（申万一级）的可转债余额（2019/8/23） .................................................................................. 4 图表5：近三年证券业可转债的转股溢价率（截至2019/8/23） ............................................................................. 4 图表6：近三年证券业可转债的转股价值与转股溢价率（2019/8/23） ................................................................... 5 图表7：近三年金融业可转债的转股溢价率（截至2019/8/23） ............................................................................. 5 图表8：近三年金融行业可转债的转股价值与转股溢价率（2019/8/23） ................................................................ 6 图表9：证券业可转债触发下修条款进度（截至2019/8/23） ................................................................................. 6 图表10：浙商转债（113022.SH）的主要条款 ........................................................................................................ 6 图表11：证券业景气度受证券市场行情主导 ........................................................................................................... 7 图表12：证券公司担任科创板上市公司保荐机构（主承销商）的次数（截至2019/8/23） ................................... 7 图表13：A股证券业前10名上市公司的归母净利润占比（2014-2018） .............................................................. 8 图表14：证券业可转债价格与估值指标（截至2019/8/23） ................................................................................... 8 2019-08-26 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、可转债发行：2010年至今共发行过4只 2010年至今，证券业共有4个公司发行过4只可转债，分别是2014年发行的国金转债，2017年发行的国君转债，2018年发行的长证转债和2019年发行的浙商转债，4只可转债发行总规模为180亿元。 图表1：证券业的可转债发行情况（2010/1/1-2019/8/23） 发行公告 日期 转债代码 转债名称 发行规模 （亿元） 正股代码 正股名称 2019/3/8 113022.SH 浙商转债 35.00 601878.SH 浙商证券 2018/3/8 127005.SZ 长证转债 50.00 000783.SZ 长江证券 2017/7/5 113013.SH 国君转债 70.00 601211.SH 国泰君安 2014/5/12 110025.SH 国金转债(退市) 25.00 600109.SH 国金证券 资料来源：Wind 截至2019年8月23日，除了可转债已经上市的公司，证券业共有2家公司（财通证券、华安证券）的可转债发行预案得到股东大会批准，发行总规模预计为66亿元，共有1家公司（国投资本）的预案得到董事会通过，发行规模预计为45亿元。 图表2：过去一年证券业可转债预案进展（截至2019/8/23） 公告日期 正
