海外科技行业互联网一季报总结：子行业逆风；下半年现转机

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 互联网一季报总结 ——子行业逆风；下半年现转机 ■子行业逆风可能延续至二季度，下半年展望偏乐观：我们看到年初以来个股涨幅在过去三个月明显回调，行业平均估值已经低于历史平均。来自宏观消费放缓、广告主预算收紧、对贸易战的担心、短期的监管举措等种种不利因素叠加，我们预期一季度的逆风将持续至二季度；随着重磅新游稳定贡献收入、在线娱乐监管举措的完成、低同比基数效应等，下半年有望看到业绩反弹及估值修复。展望全年，我们看好低线消费互联网用户红利、年轻互联网用户的线上娱乐消费需求、社交广告和推荐信息流广告、IaaS云计算等细分市场。从标的来看，我们更青睐长期增长可见度高、核心业务增长和盈利能力健康、生态系统完整能产生强协同的头部公司，推荐阿里巴巴、腾讯；另外在某些细分领域，拼多多、哔哩哔哩、陌陌或在下半年迎来业绩催化剂。 ■电商下沉赛道竞争激烈，模式创新积累增长势能：今年以来电商交易额维持20%+的常态同比增速，渗透率缓慢提升，但宏观零售消费增长的放缓难以扭转。我们预期推荐信息流等技术应用和直播社交等新玩法将推动转化率的提升，进一步拉动电商整体的可触达市场规模。同时，我们看到下沉市场竞争激烈，头部公司保持着更快的用户获取，低线市场成为新增用户的主要战场；下沉策略可以通过商品定制化、拼购模式、结合线下渠道等方式进行。正在进行的618大促也体现了用户需求的集中释放；为了拉新和维护老用户，激进补贴成为不可避免的竞争手段，对于二季度电商的利润率是负面压力。 ■游戏政策面短期改善；长期精品与出海策略不变：去年在短视频抢夺用户时长、移动互联网渗透率饱和、新品高流水表现持续时间短、政策监管趋严和版号等多重因素下，游戏行业整体收入规模增速降至个位数，一季度由于版号审批刚恢复，产品荒的现象仍持续；但头部公司凭借强运营能力，经典游戏产品表现有惊喜。我们看好2H头部公司的新游贡献，二季度腾讯的《一起来捉妖》《和平精英》《剑网3》将在2H有完整的贡献；腾讯和网易在2H均有重磅游戏在测试或者申请版号进程中。由于《和平精英》接力了原有生存类手游用户，直接跳过了前期流水攀升阶段，我们认为在运营上会侧重稳定流水水平，保证长生命周期。同时，生存类玩法继SLG之后成为中国游戏出海最受青睐的品类，头部公司在出海阵营中的地位逐渐增强。 ■在线广告首当其冲，不利因素叠加：我们对今年的在线广告市场持谨慎态度。一季度除了电商类和社交广告相对保持20-30%的较快同比增长，其他在线广告更为疲软；信息流广告在宏观经济和供给侧影响下Table_Tit le 2019年06月11日 海外科技 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 海外科技 投资评级 领先大市-A 维持评级 黄守宏 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020024 huangsh@essence.com.cn 021-35082092 相关报告 电商模式创新积累增长势能 2019-03-08 2019年互联网策略——大浪淘沙显真金 2018-12-09 互联网二季报总结——龙头公司领跑行业；下半年逆风成长 2018-08-27 消费升级趋势下看拼多多的崛起 2018-07-22 互联网中概一季报回顾——后移动时代下的深度挖掘大于广度扩展 2018-05-29 2019年互联网策略——大浪淘沙显真金 2018-12-09 21079327/36139/20190611 16:10 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 市场竞争加剧，广告供给增加快于竞价需求增长，导致信息流广告价格下行压力持续；搜索行业本身是淡季，行业头部公司的搜索相关广告同比增长进一步放缓，流量获取成本上升，广告主搜索广告预算受宏观影响。长视频广告一季度同比增长放缓明显，除了广告主预算疲软外，网剧延迟上线也是原因之一；我们认为不利因素会在二季度持续；虽然下半年可以通过排播优化来尽量降低此外部影响，但无法根本扭转广告主投放意愿，对个别长视频类别的监管也可能将继续收紧。 ■直播公司增长引擎切换，短视频用户红利已过：我们对秀场直播行业本身偏中性，我们认为今年直播行业已经进入常态化增长在10%左右。头部直播公司都面临着头部用户变现的放缓，尤其是宏观形势影响了头部用户的变现，公司都把侧重点放在了腰部及中长尾用户的变现能力上。此外，我们看到陌陌和欢聚时代在中国直播市场外已经找到新的增长引擎，所以对直播个股的业绩增长偏乐观。短视频方面，我们看到行业用户红利将过，短视频更多的成为电商内容的主要形式之一。 ■风险提示：人民币持续贬值；视频、内容行业监管政策收紧；宏观经济增长放缓影响消费需求和广告投放预算；移动端获客成本上升导致营销成本的增加。 21079327/36139/20190611 16:10 行业深度分析/海外科技 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 板块股指回落至低于历史平均 ............................................................................................ 5 1.1. 行业估值回落至低于历史平均 ................................................................................... 5 1.2. 一季报变现过关，但展望可见度较低 ......................................................................... 6 1.3. 中国互联网公司估值比较 .......................................................................................... 8 2. 电商下沉赛道竞争激烈，模式创新积累增长势能 ................................................................ 9 2.1. 渗透率和货币化驱动电商增长 ................................................................................... 9 2.2. 下沉赛道竞争激烈，618补贴白热化 ....................................................................... 10 2.3. 模式创新提供中期增长前景向好 .............................................................................. 12 3. 游戏政策面短期改善；长期精品与出海策略不变 .............................................................. 13 3.1. 一季度头部公司运营优势凸显，产品荒尚未缓解 ..................................................... 13 3.2. 头部公司用产品证明出海实力；2H随重磅游戏变现较乐观 ..................................... 14 4. 在线广告首当其冲，不利因素叠加 ................................................................................... 17 4.1. 受宏观影响，广告主预算持续收紧 .......................................................................... 17 4.2. 信息流广告价格承压，搜索增长疲软 ....................................................................... 17 4.3. 视频广告受监管外部因素干扰，2H行业改善有限 ................................................... 18 5. 直播公司增长引擎切换，短视频用户红利已过.................................................................. 20 6. 推荐标的.......................................................................................................................... 22 7. 公司历史估值................................................................................................................... 23 图表目录 图1：互联网中概历史平均动态市盈率.................................................................................... 5 图2：BAT历史平均动态市盈率.............................................................................................. 5 图3：2019年迄今股价表现 ................................................................................................... 6 图4：人民币对美元汇率历史走势........................................................................................... 6 图5：一季报公布后一交易日股价升跌幅 ................................................................................ 7 图6：中国实物商品网上零售额及名义同比增速...................................................................... 9 图7：电商渗透率 ................................................................................................................. 10 图8：移动购物用户按城市分布 (2019.3) ............................................................................. 10 图9：年化GMV对比 ............................................................................................................11 图10：年化买家对比........................................................