扣非业绩符合预期，多渠道筹资助力项目落地

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 瀚蓝环境（600323） 证券研究报告 2019年04月26日 投资评级 行业 公用事业/环保工程及服务 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 16.4元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 766.26 流通A股股本(百万股) 766.26 A股总市值(百万元) 12,566.73 流通A股市值(百万元) 12,566.73 每股净资产(元) 7.86 资产负债率(%) 61.41 一年内最高/最低(元) 18.80/11.04 作者 于夕朦 分析师 SAC执业证书编号：S1110518050001 yuximeng@tfzq.com 何文雯 分析师 SAC执业证书编号：S1110516120002 hewenwen@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《瀚蓝环境-年报点评报告:业绩符合预期，低估值+稳健增长凸显投资价值》 2019-03-23 2 《瀚蓝环境-公司点评:危废项目实现异地复制，固废板块引领公司成长》 2018-11-22 3 《瀚蓝环境-季报点评:前三季度业绩平稳增长，固废业务稳步推进》 2018-11-04 股价走势 扣非业绩符合预期，多渠道筹资助力项目落地 事件：4月25日晚，公司发布一季报，一季度实现营收12.54亿元，同比增长10.5%；实现归母净利润1.91亿元，同比降低38.08%；实现扣非归母净利润1.83亿元，同比增长9.72%。同时，公告拟发行不超过25亿元超短期融资券，计划在核准有效期的两年内分多期进行滚动发行，其中首期计划发行规模为6-8亿元，每期发行一般不超过10亿元。募集资金用途包含但不限于偿还公司有息债务、置换银行借款等符合规定的用途。 点评：扣非业绩符合预期，去年同期非经常性损益系官窑市场股权处置收益，经营数据继续向好。2019Q1非经常性损益为747万元，2018Q1处置官窑市场收益为16049万元，扣掉所得税影响额等项目后，非经常性损益为14106万元。①公司2019年第一季度无新增重大订单，固废业务2019Q1发电量为42412万度，同比增长13.74%，上网电量为35921万度，同比增长13.42%，由于新项目的投产和其他发电项目自身发电量的提升，2019Q1公司发电量及上网电量增速均超13%，大幅超过2018Q1两项数据的增速。②公司污水处理业务量价齐升。2019Q1，公司累计供水量为9377万吨，同比降低2.9%，但是处理价格从2.16元/吨上升至2.18元/吨。累计污水处理量为5217万吨，同比上升7 .04%，同时 2019 年 1-3 月污水处理均价比 2018 年均价增长 11.34%，原因是2018 年先后有四间污水厂根据提标改造相关协议执行了新的单价。 垃圾焚烧发电迎来密集投产期，危废项目实现异地复制。据我们统计，截至2019年3月，公司权益产能共27,600吨/日，其中已投运产能为14,300吨/日，在建筹建产能为13,300吨/日。2019-2020两年预计新投产产能为11300吨/日，占目前已投运产能的79.0 %，将显著增厚未来两年业绩。与此同时，公司仍在积极争取新增订单扩大产能规模，2018年公司新增垃圾焚烧发电产能4550吨/日，大都预计于2020年进入投产期。信丰危废项目2019年1月开始试运营，全年贡献业绩。已于2019年1月投入试运营，截至报告披露日已签署处理处置合同金额近6000万元，前景可期。公司另一个南海危废项目（51%控股，瑞曼迪斯占股49%）处置规模为9.3万吨/年，预计将于2019年下半年投产运营。公司危废处理总产能为16.5万吨/年，全部投产后仍是为来业绩的一大看点。 国投电力入股+可转债助力项目推进+拟发行25亿超短期融资券，未来业绩可期。依托国企资源，利好订单竞争和融资成本，“瀚蓝模式”复制将加速。公司拟发行10亿可转债用于3个垃圾焚烧发电项目建设，目前等待证监会批复方案。加上此次拟发行25亿超短期融资券，公司在手固废项目集中投产确定性高，未来业绩可期。 盈利预测与评级：我们预计2019-2021年实现归母净利9.42、11.21、 13.34亿元，对应PE为13、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：项目进度不达预期，可转债、超短期融资券发行不成功风险 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 4,202.08 4,848.49 5,810.44 6,682.00 7,695.66 增长率(%) 13.87 15.38 19.84 15.00 15.17 EBITDA(百万元) 1,544.68 1,822.15 2,031.72 2,270.84 2,536.25 净利润(百万元) 652.24 875.51 941.82 1,120.96 1,333.63 增长率(%) 28.25 34.23 7.57 19.02 18.97 EPS(元/股) 0.85 1.14 1.23 1.46 1.74 市盈率(P/E) 19.27 14.35 13.34 11.21 9.42 市净率(P/B) 2.36 2.15 1.91 1.67 1.44 市销率(P/S) 2.99 2.59 2.16 1.88 1.63 EV/EBITDA 10.33 8.48 7.78 6.07 4.55 资料来源：wind，天风证券研究所 -44%-31%-18%-5%8%21%34%47%60%73%201 8-04201 8-08201 8-12瀚蓝环境 环保工程及服务 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 表1：固废处理发电业务主要经营业务数据（发电量、上网电量：万度，上网电价：元/度（含税）） 地区 2019年 1-3 月 地区 2018年 1-3 月 2017年 1-3 月 发电量 上网电量 上网电价 发电量 上网电量 上网电价 发电量 上网电量 上网电价 华南地区 13,626.53 11,657.00 0.65 广东 12,179 10,531 0.65 12189.2 10352.76 0.6552 华东地区 17,326.14 14,578.09 0.65 福建 16,922 14,286 0.65 16046.24 13458.31 0.65 华北地区 3,733.02 3,074.12 0.65 湖北 3,846 3,248 0.65 3849.63 3282.83 0.65 华中地区 3,864.43 3,267.80 0.65 河北 3,008 2,463 0.65 2763.7 2220.93 0.65 东北地区 3,861.95 3,344.93 0.65 辽宁 1,332 1,145 0.65 合计 42,412.07 35,921.94 37,287 31,673 34848.77 29314.83 同比增长 13.74% 13.42% 7.00% 8.04% 资料来源：公司公告、天风证券研究所 表2：公司水务行业主要数据（供应量、处理量：万吨，均价单位：元/吨） 2019年 1-3 月 2018年 1-3 月 累计自来水供应量 均价 累计污水处理量 均价 累计自来水供应量 均价 累计污水处理量 均价 佛山南海区 9,376.75 2.18 5,217.14 1.08 9,657.14 2.16 4,873.85 0.92 同比 -2.90% 7.04% 资料来源：公司公告、天风证券研究所 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 1,294.61 1,223.70 2,693.75 4,364.46 6,913.66 营业收入 4,202.08 4,848.49 5,810.44 6,682.00 7,695.66 应收票据及应收账款 339.74 414.59 428.53 188.88 522.19 营业成本 2,873.16 3,396.17 3,990.61 4,620.61 5,342.33 预付账款 66.56 276.17 108.55 178.34 208.82 营业税金及附加 43.02 37.76 40.67 46.77 53.87 存货 184.38 179.63 344.28 241.37 455.16 营业费用 69.73 69.10 84.25 93.55 107.74 其他 212.44 289.41 208.96 259.41 170.06 管理费用 233.00 274.38 316.67 360.83 407.87 流动资产合计 2,097.73 2,383.51 3,784.08 5,232.46 8,269.90 研发费用 60.58 55.08 63.91 73.50 84.65 长期股权投资 375.69 390.17 390.17 390.17 390.17 财务费用 179.01 213.96 232.52 196.58 169.41 固定资产 3,434.21 3,352.28 4,217.41 4,643.63 4,793.51 资产减值损失 36.55 29.31 17.11 10.00 4.00 在建工程 1,450.10 2,668.54 1,637.12 1,030.27 648.16 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 6,209.48 7,066.35 6,678.52 6,290.69 5,902.86 投资净收益 9.26 177.08 120.40 145.65 170.99 其他 541.35 631.35 419.18 499.56 480.49 其他 (164.05) (507.39) (240.80) (291.30) (341.98) 非流动资产合计 12,010.82 14,108.68 13,342.40 12,854.32 12,215.20 营业利润 861.82 1,103.05 1,185.09 1,425.81 1,696.78 资产总计 14,112.69 16,492.19 17,129.62 18,089.21 20,486.96 营业外收入 43.98 15.43 53.00 35.00 31.00 短期借款 45.00 239.80 70.00 90.00 110.00 营业外支出 6.21 5.64 2.00 4.62 3.00 应付票据及应付账款 991.38 1,353.52 1,593.53 1,691.93 2,118.93 利润总额 899.59 1,112.84 1,236.09 1,456.19 1,724.78 其他 1,927.88 2,197.10 2,258.03 2,391.84 2,845.54 所得税 202.26 234.09 265.14 312.35 363.93 流动负债合计 2,964.27 3,790.42 3,921.56 4,173.77 5,074.47 净利润 697.33 878.75 970.95 1,143.84 1,360.85 长期借款 2,664.92 3,526.87 3,500.00 3,189.00 3,410.00 少数股东损益 45.09 3.24 29.13 22.88 27.22 应付债券 994.56 995.97 994.59 995.04 995.20 归属于母公司净利润 652.24 87