扣非业绩符合预期，产能加速释放助力公司业绩高增

环保公用 2018年03月30日 东江环保 (002672) 扣非业绩符合预期，产能加速释放助力公司业绩高增 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司年报点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：14.88元 主要数据 行业 环保公用 公司网址 www.dongjiang.com.cn 大股东 HKSCC NOMINEES LIMITED/22.54% 实际控制人 广东省人民政府国有资产监督管理委员会 总股本(百万股) 888 流通A股(百万股) 543 流通B/H股(百万股) 200 总市值（亿元） 119.34 流通A股市值(亿元) 80.85 每股净资产(元) 4.20 资产负债率(%) 52.50 行情走势图 相关研究报告 《东江环保*002672*异地持续扩张，危废全国化布局逐渐成型》 2017-12-01 《东江环保*002672*新模式、新希望，打造危废行业碧水源》 2017-07-20 证券分析师 皮秀 投资咨询资格编号 S1060517070004 010-56800184 PIXIU809@PINGAN.COM.CN 研究助理 庞文亮 一般从业资格编号（撰写人） S1060116090012 010-53827011 PANGWENLIANG732@PINGAN.COM.CN 投资要点 事项： 东江环保披露年报：2017年实现营收31.00亿元，同比增长18.44%；归母净利润4.73亿元，同比增长-11.32%；扣非后归母净利润4.64亿元，同比增长22.23%，每股收益0.55元，每股净资产4.20元。拟每10股派収现金股利1.61元（含税）。综合来看，公司扣非业绩符合预期。 平安观点：  危废主业快速增长，原产能贡献主要收入增量：2017年公司无害化业务收入11.67亿元（+38.44%），资源化业务营收11.82亿元（+49.33%），事者合计23.49亿元（+43.77%），营收占比达77.20%（+14.77%），业务结构进一步优化。公司无害化和资源化新增产能都低于10万吨，产能新增有限背景下，主业实现较快增长主要是原有产能仍保持较高增长。其中，宝安东江营收7.26亿元（+130.36%）、江门东江营收3.26亿元（+55.52%）、千灯三废营收2.75亿元（+51.22%）、江西东江营收1.61亿元（+101.90%），一方面表明危废行业仍处于供不应求格局，另外表明公司运营能力持续提升，报告期公司客户数量突破2万家，同比增长约40%，市场占有率持续提升。  市场竞争略微加剧致使盈利能力有所下降，三费控制良好运营能力持续提升：2017年公司无害化毛利率47.74%，同比下降2.24%，资源化毛利率27.28%，同比下降5.64%。已投产项目中部分项目净利率有所下滑，其中，惠州东江净利率20.25%（-2.77%）、江门东江净利率28.57%（-6.40%）、宝安东江净利率11.17%（-5.06%），表明行业竞争开始加剧。费用方面，2017年公司期间费用率18.80%，同比下降0.07%，且从单季度趋势看，期间费用率呈下滑趋势，公司运营能力持续提升。  外延扩张持续，18年产能加速释放助力公司业绩增长：2017年公司相继收购佛山富龙环保项目、东莞丰业环保项目股权，夯实珠三角収展基础；收购河北唐山曹妃甸项目（焚烧1.98万吨、填埋1.89万吨，物化3705 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 2617 3,100 3,811 4,596 5,613 YoY(%) 8.9 18.4 22.9 20.6 22.1 净利润(百万元) 533.8 473 568 703 878 YoY(%) 60.5 -11.3 20.0 23.7 24.9 毛利率(%) 36.1 35.9 36.0 35.2 34.9 净利率(%) 20.4 15.3 14.9 15.3 15.6 ROE(%) 14.9 12.8 13.3 14.3 15.2 EPS(摊薄/元) 0.60 0.53 0.64 0.79 0.99 P/E(倍) 24.8 27.9 23.3 18.8 15.1 P/B(倍) 4.0 3.5 3.1 2.7 2.3 -40%-20%0%20%40%Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17东江环保 沪深300 证券研究报告 东江环保﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 5 吨、固化8452吨、其他类处理7323吨），与四川绵阳市政府签订战略合作协议（计划焚烧6万吨、填埋7.5万吨、物化6万吨、固化5.5万吨、资源化10万吨/年），形成了覆盖珠三角、长三角及中西部地区的危废产业布局，公司危废业务布局更加均衡，龙头地位更加巩固。目前公司已投产能超160万吨/年，在建及筹划产能超120万吨/年，其中无害化产能约70万吨，我们预计公司2018-2019年每年新增产能超过40万吨，产能的快速增加将成为驱动公司增长的重要来源。  投资建议：根据公司最新经营情冴，我们调整公司2018-2020年EPS预测分别为0.64、0.79、0.99元（原值2018年0.71元、2019年0.93元），同比分别增长20.0%、23.7%、24.9%，对应PE分别为23.3、18.8、15.1。考虑到公司大量无害化产能将在未来两年投产，业绩增长无忧，维持公司“推荐”评级。  风险提示：1）外延扩张低于预期：目前危废行业幵购火热，永清环保、中金环境等上市公司争先进入，导致危废项目价格呈上升趋势，在此背景下，公司存在外延扩张低于预期的可能；2）项目建设进度低于预期，目前政府对项目审批趋严，公司危废项目存在因审批进度变慢而低于预期的可能；3）水泥窑协同处置危废冲击：水泥窑协同处置具有成本低等优势，如未来得到大觃模采用，可能造成危废处理价格下滑，对公司业绩产生影响。 东江环保﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 5 图表3 公司各个季度毛利率及净利率 资料来源：wind、平安证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%毛利率 净利率 图表1 公司历年营业收入及同比 单位：亿元 图表2 公司历年净利润及同比 单位：亿元 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 图表4 公司2017年各季度收入及同比 单位：亿元 图表5 公司2017年各季度净利润及同比 单位：亿元 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%05101520253035营业收入 同比 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0123456净利润 同比 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%0.002.004.006.008.0010.001Q2Q3Q4Q2016年 2017年 同比 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%0.000.501.001.502.001Q2Q3Q4Q2016年 2017年 同比 东江环保﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 4 / 5 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 3036 4119 4231 4561 现金 1242 1922 1861 1777 应收账款 695 893 809 1062 其他应收款 296 339 368 434 预付账款 49 103 101 160 存货 313 384 492 552 其他流动资产 441 477 599 577 非流动资产 6204 6641 7644 8851 长期投资 243 285 325 367 固定资产 1650 2145 2712 3277 无形资产 923 953 975 991 其他非流动资产 3388 3259 3631 4217 资产总计 9240 10759 11875 13413 流动负债 3170 3871 4167 4797 短期借款 1873 1800 1800 1800 应付账款 705 729 1023 1127 其他流动负债 592 1342 1344 1870 非流动负债 1748 1902 1948 1871 长期借款 1582 1746 1789 1713 其他非流动负债 166 156 159 159 负债合计 4918 5773 6115 6669 少数股东权益 592.75 689 807 956 股本 888 888 888 888 资本公积 506 506 506 506 留存收益 2450 3046 3798 4746 归属母公司股东权益 3729 4297 4952 5788 负债和股东权益 9240 10759 11875 13413 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 671 854 1140 1521 净利润 553 664 822 1026 折旧摊销 0 271 353 447 财务费用 99 124 106 106 投资损失 -24 -131 -141 -151 营运资金变动 0 -59 3 95 其他经营现金流 43 -15 -3 -3 投资活动现金流 -993 -566 -1213 -1501 资本支出 743 611 953 1163 长期投资 -189 -41 -21 -41 其他投资现金流 -439 4 -281 -379 筹资活动现金流 404 391 12 -105 短期借款 137 -73 0 0 长期借款 827 164 44 -76 普通股增加 1 0 0 0 资本公积增加 -13 0 0 0 其他筹资现金流 -548 300 -31 -28 现金净增加额 82 679 -60 -85 利润表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 3100 3811 4596 5613 营业成本 1988 2439 2979 3656 营业税金及附加 42 57 62 76 营业费用 69 88 108 135 管理费用 415 495 565 645 财务费用 99 124 106 106 资产减值损失 11 11 13 15