2018年报点评：克服油价压力，业绩同比增长19%，低成本航空龙头，持续“推荐”

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 春秋航空（601021）2018年报点评 推荐（维持） 克服油价压力，业绩同比增长19%，低成本航空龙头，持续“推荐” 当前价：41.81元  公司发布2018年报，业绩同比增长19%。报告期内，公司实现营业收入131.14亿元，同比增长19.54%，归母净利润15.03亿元，同比增长19.12%，扣非净利润12.18亿，同比增长11.44%，扣汇利润总额增长22.7%。18年国内综采成本同比增长28%，高油价背景下公司实现利润两位数增长实属可贵，凸显公司收益和成本管理水平。  收益管理成效显著。公司全年ASK同比增长16.66%，其中国内14.85%，国际20.25%，客座率89.01%，同比下降1.55个百分点，其中国内91.45%，下降1.26百分点，国际84.03%，下降2.16个百分点。 收益端全年整体客公里收益0.37元，同比提升7.1%，其中国内0.363，提升7.8%，国际0.38，提升5.7%。公司持续完善收益管理政策，提升精细化管理水平，针对国内不同基地市场的发展水平和供需情况进行更具有针对性的定价工作，在客座率仅下滑1.55个百分点背景下，收益水平大幅提升，总体座公里收益提升4.3%，收益管理成效显著。剔除燃油附加费影响，我们测算国内扣油客公里收益同比增长5.6%。 上下半年来看，上半年座公里收益0.323元，同比增长8.5%，下半年0.372元，同比增长1.5%，下半年下滑较多主要因为公司自2017年下半年开始进行收益精细化管理，同比收益基数较高。 航线补贴方面，公司共收到补贴13.34亿，同比增长30%，其中航线补贴10.34亿，同比增长22.4%，均高于ASK增速，对利润贡献较大。  低成本航空龙头持续践行成本管控。单位油耗下降3.2%，座公里扣油成本下降1.3%。公司2018年单位油耗下降3.2%，而座公里扣油成本下降1.3%，分项来看，飞机租赁（12.6%）、起降（16.03%）、维修（8.14%）均低于ASK增速，仅工资（22.57%）和飞行员培训及补偿费（28.83%）高于ASK增速，两项合计占总成本比重为21%。 费用方面，公司销售、管理、扣汇财务费用率分别下降0.7、0.2和1.3个百分点，三费费率合计3.9%，下降2.2个百分点。 公司全年汇兑损失0.35亿，去年同期为损失0.09亿，公司汇率敞口较小，18年汇率大幅贬值，对公司影响较小。 油汇敏感性：平均航油价格上涨或下降10%，减少或增加利润总额4.0亿元；美元波动10%，影响公司净利润578.5万元。  盈利预测：1）基于布油66美元的假设，我们预计公司19-21年可实现归属净利分别为20.1（较原预测-9.7%）、24.1（较原预测-15%）及26.7亿元，对应当前PE 19、15及14倍。2）长期看好航空业景气向上，公司作为低成本航空龙头未来潜力巨大，未来若能进入北京大兴机场则有望开启公司新一轮战略发展期，强调“推荐”评级。  风险提示：油价大幅上涨、需求下滑。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 13,114 15,425 17,813 20,181 同比增速(%) 19.5% 17.6% 15.5% 13.3% 归母净利润(百万) 1,503 2,012 2,414 2,671 同比增速(%) 19.1% 33.9% 20.0% 10.7% 每股盈利(元) 1.64 2.19 2.63 2.91 市盈率(倍) 25 19 15 14 市净率(倍) 3 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年4月19日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：肖祎 电话：021-20572553 邮箱：xiaoyi@hcyjs.com 联系人：王凯 电话：021-20572538 邮箱：wangkai@hcyjs.com 总股本(万股) 91,690 已上市流通股(万股) 91,646 总市值(亿元) 383.35 流通市值(亿元) 383.17 资产负债率(%) 每股净资产(元) 14.5 12个月内最高/最低价 45.8/29.51 《春秋航空（601021）：部分董事高管增持公司股份，彰显对行业及公司发展信心，看好行业向上，低成本航空龙头发挥潜力，维持“推荐”评级》 2018-01-25 《春秋航空（601021）：2017年业绩快报点评：归属净利12.6亿，同比增速33%，高于此前预期，亮点在于4季度实现盈利，客公里收益下半年大幅提升，强调“推荐”评级》 2018-04-10 -22%-3%17%36%18/0418/0618/0818/1018/1219/022018-04-19～2019-04-18 沪深300 春秋航空 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 航空运输 2019年04月20日 春秋航空（601021）2018年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 公司2018年业绩分拆 资料来源：Wind、华创证券 春秋航空（601021）2018年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 4,893 5,067 5,504 6,366 营业收入 13,114 15,425 17,813 20,181 应收票据 0 0 0 0 营业成本 11,844 13,588 15,604 17,796 应收账款 123 145 167 189 税金及附加 15 18 21 24 预付账款 425 487 559 638 销售费用 260 275 282 279 存货 124 142 163 186 管理费用 202 237 274 310 其他流动资产 3,576 3,300 3,806 4,310 财务费用 84 110 91 68 流动资产合计 9,141 9,141 10,199 11,689 资产减值损失 0 0 0 0 其他长期投资 987 987 987 987 公允价值变动收益 26 0 0 0 长期股权投资 32 32 32 32 投资收益 -21 -21 -21 -21 固定资产 10,454 12,150 13,716 14,861 其他收益 1,303 1,555 1,765 1,965 在建工程 4,481 3,981 3,981 4,181 营业利润 1,918 2,614 3,149 3,492 无形资产 67 60 54 49 营业外收入 87 70 70 70 其他非流动资产 1,413 1,337 1,275 1,226 营业外支出 3 3 3 3 非流动资产合计 17,434 18,547 20,045 21,336 利润总额 2,002 2,681 3,216 3,559 资产合计 26,575 27,688 30,244 33,025 所得税 499 669 802 888 短期借款 2,695 3,195 3,695 4,195 净利润 1,503 2,012 2,414 2,671 应付票据 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 600 688 790 901 归属母公司净利润 1,503 2,012 2,414 2,671 预收款项 1,182 1,390 1,605 1,818 NOPLAT 1,566 2,095 2,482 2,723 其他应付款 329 329 329 329 EPS(摊薄)（元） 1.64 2.19 2.63 2.91 一年内到期的非流动负债 1,320 1,320 1,320 1,320 其他流动负债 810 673 759 961 主要财务比率 流动负债合计 6,936 7,595 8,498 9,524 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 2,984.00 2,484.00 1,984.00 1,484.00 成长能力 应付债券 2,298.00 2,298.00 2,298.00 2,298.00 营业收入增长率 19.5% 17.6% 15.5% 13.3% 其他非流动负债 1,032 226 226 226 EBIT增长率 13.2% 33.8% 18.5% 9.7% 非流动负债合计 6,314 5,008 4,508 4,008 归母净利润增长率 19.1% 33.9% 20.0% 10.7% 负债合计 13,250 12,603 13,006 13,532 获利能力 归属母公司所有者权益 13,325 15,085 17,238 19,493 毛利率 9.7% 11.9% 12.4% 11.8% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 11.5% 13.0% 13.6% 13.2% 所有者权益合计 13,325 15,085 17,238 19,493 ROE 11.3% 13.3% 14.0% 13.7% 负债和股东权益 26,575 27,688 30,244 33,025 ROIC 8.8% 11.6% 12.6% 12.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 49.9% 45.5% 43.0% 41.0% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 77.5% 63.1% 55.2% 48.9% 经营活动现金流 2,896 3,399 3,227 3,573 流动比率 131.8% 120.4% 120.0% 122.7% 现金收益 2,464 3,009 3,506 3,849 速动比率 130.0% 118.5% 118.1% 120.8% 存货影响 -31 -18 -21 -23 营运能力 经营性应收影响 -104 -84 -95 -101 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 572 297 317 324 应收帐款周转天数 3 3 3 3 其他影响 -5 195 -481 -477 应付帐款周转天数 16 17 17 17 投资活动现金流 -5,513 -2,000 -2,500 -2,400 存货周转天数 3 4 4 4 资本支出 -3,384 -2,077 -2,561 -2,449 每股指标(元) 股权投资 2 0 0 0 每股收益 1.64 2.19 2.63 2.91 其他长期资产变化 -2,131 77 61 49 每股经营现金流 3.16 3.71 3.52 3.90 融资活动现金流 3,148 -1,225 -290 -311 每股净资产 14.53 16.45 18.80 21.26 借款增加 356 0 0 0 估值比率 财务费用 -451 -548 -304 -337 P/E 25 19 15 14 股东融资 3,457 0 0 0 P/B 3 2 2 2 其他长期负债变化 -214 -677 14 26 EV/EBITDA 4 3 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 春秋航空（601021）2018年报点评 证监会