煤电运一体化运营稳健，低估值高分红凸显投资价值

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 报告摘要：  公司煤炭资源丰富，国内第二大火电上市公司 ①公司是全球第一大煤炭上市公司，在2018年底普氏能源资讯 “全球能源公司2018年250强”中位居第5位，中国企业第1位。中国标准煤炭保有量303.0亿吨、可采储量149.5亿吨，JORC标准煤炭可售储量82.6亿吨。核定产能约3.39亿吨、权益产能2.85亿吨，掌握晋陕蒙五大矿区，有较强话语权，自产煤成本显著低于同行。②国内第二大火电上市公司，规模仅次于华能国际。控制并运营的发电机组装机容量61849兆瓦，2018年发电量2853亿千瓦时。③煤炭板块中最大的交通运输企业，运营环 “晋西、陕北、蒙南” 煤炭基地铁路运输网、“神朔—朔黄线”西煤东运大通道，共10条铁路线（一条在建）营业里程约2155公里，仅次于中国铁总，三个港口。④拥有包头煤化工一个煤制烯烃项目，年产约60万吨。  煤电运一体化经营，盈利稳定抗周期波动 煤炭收入占比近60%，2018年合并抵销前，煤炭/运输/发电业务经营收益分别为413.85/ 207.14/ 127.2亿元，占比分别为55%/27%/17%，运输分部90%的业务是服务内部煤炭运输，盈利水平与煤炭销量高度相关，因此煤炭和运输业务顺周期。煤电联营模式能减轻煤炭销售压力，降低煤价波动对公司盈利的影响，减弱周期波动。  重组继续，仍有成长空间 哈尔乌素矿尚有搬迁问题在解决，2018H1月均产量约170万吨，预计年中开始会恢复到280万吨。2018H2-2019年1月初陆续投运的402兆瓦火电资产利用小时数还有增长空间。黄大铁路和神朔铁路建设扩能，预计2020年左右货运周转能力进一步提高。此外，为未解决同业竞争，原神华集团承诺剥离并注入公司14项资产，除2015年收购3项资产，其余将于6月30日前启动收购工作，收购的煤炭资产核定产能约1亿吨。2019年1月底，公司与国电电力分别以各自持有火电资产组建合资公司的交易完成交割，公司部分发电资产将减少转为长投。  投资建议 4月8日，按2018年分红预案，股息率达4.5%；PE（ttm）9.3，为此轮周期较低水平，处于CS煤炭板块较低位置；PB（lf）1.2，也是此轮周期较低水平，且低于板块均值2.1。公司盈利稳中有涨，预计2019-2021EPS分别2.06/2.08/2.12，对应PE分别9.9X/9.8X/9.6X，给予推荐评级。  风险提示 煤价大幅下跌，产量不及预期，重组进度不及预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 264,101 243,771 248,647 253,619 增长率（%） 6.2% -7.7% 2.0% 2.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 43,867 40,878 41,332 42,076 增长率（%） -2.6% -6.8% 1.1% 1.8% 每股收益（元） 2.21 2.06 2.08 2.12 PE（现价） 9.3 9.9 9.8 9.6 PB 1.2 1.1 1.0 0.9 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 首次评级 当前价格： 20.4 [Table_MarketInfo] 交易数据 2019-4-16 近12个月最高/最低（元） 21.07/17.33 总股本（百万股） 19889.62 流通股本（百万股） 16491.04 流通股比例（%） 83% 总市值（亿元） 4057.48 流通市值（亿元) 3364.17 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：陶贻功 执业证号： S0100513070009 电话： 010-85127892 邮箱： taoyigong@mszq.com 研究助理：王介超 执业证号： S0100117060026 电话： 010-85127433 邮箱： wangjiechao@mszq.com 研究助理：赵梦秋 执业证号： S0100117110078 电话： 010-85127433 邮箱： zhaomengqiu@mszq.com [Table_docReport] -22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%18%18/418/718/1019/1中国神华沪深300[Table_Title] 中国神华(601088) 公司研究/深度报告 煤电运一体化运营稳健，低估值高分红凸显投资价值 深度研究报告/煤炭行业 2019年4月17日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 中国神华（601088） 目 录 一、煤炭行业领跑者，能源一体化抗周期 ............................................................................................................................ 3 1、煤电运一体化经营打造公司核心优势 ............................................................................................................................... 3 2、煤炭业务是公司收入和利润的主要来源 ........................................................................................................................... 4 3、盈利水平行业领先，抗周期能力强 ................................................................................................................................... 6 二、煤炭行业平稳运行，公司盈利稳定 ................................................................................................................................ 7 1、2019年煤炭行业供需平稳，价格回归合理区间 .............................................................................................................. 7 2、公司煤炭资源规模领先，自产煤单位生产成本远低同行 ............................................................................................... 8 三、火电行业供给增量有限，公司装机容量有望提升 ...................................................................................................... 11 1、全国火电装机增速下降，电力市场化交易占比提高 ...................................................................................................... 11 2、公司电力板块价格稳定，量有增长空间 ..........................................................................................................................12 四、运输板块铁路港口双布局，盈利稳定 .......................................................................................................................... 15 1、铁路资产丰富，有进一步提升空间 ..................................................................................................................................15 2、港口吞吐量高度关联煤炭销量，预计2019年盈利稳定 ................................................................................................17 五、煤化工板块量小业精，发展稳定 .................................................................................................................................. 18 六、低估值高分红 .................................................................................................................................................................. 19 插图目录 .................................................................................................................................................................................. 22 表格目录 .................................................................................................................................................................................. 22 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 中国神华（6010