主业量价齐升，可转债助力产能扩张

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 45.28 元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 163.70 总市值(百万元) 18,564.80 年内股价最高最低(元) 51.20/31.18 沪深300指数 4085.79 上证指数 3253.60 相关报告 1.《业绩符合预期，公司竞争力有望进一步加强-绝味食品18年业绩快...》，2019.1.27 2.《费用压缩保净利高增长-绝味食品公司点评》，2018.4.27 3.《新开门店数达计划上限，单店收入亦同 比 提升-绝味 食品 公司 点 评》，2018.4.16 寇星 联系人 kouxing＠gjzq.com.cn 唐川 分析师 SAC执业编号：S1130517110001 tangchuan＠gjzq.com.cn 主业量价齐升，可转债助力产能扩张 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 1.224 1.563 1.875 2.198 2.563 每股净资产(元) 6.27 7.38 8.82 10.27 12.03 每股经营性现金流(元) 1.56 1.18 2.18 2.32 2.69 市盈率(倍) 32.21 21.19 24.15 20.60 17.67 净利润增长率(%) 31.93% 27.69% 20.00% 17.20% 16.61% 净资产收益率(%) 19.51% 21.18% 21.25% 21.40% 21.30% 总股本(百万股) 410.00 410.00 410.00 410.00 410.00 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评 公司2018年实现营业收入43.68亿，同比+13.45%；归母净利润6.41亿，同比+27.69%；EPS 1.56元/股，每10股派息6.1元转增4股。 经营分析  门店数量增长9.5%，单店收入增加3.6%：公司18年Q4收入和归母净利润分别为11.02亿（同比+14.71%）和1.53亿（同比+23.6%），增长提速主要因为Q4开店加快，同时单店收入提升。截止18年末，公司在全国共开设了9915家门店（不含港澳台），同比增长9.5%，新增门店862家，截止19年一季度末总门店突破万家，正式进入万家门店时代。18年单店收入42.5亿，同比增长3.6%，单店效率提升。未来公司仍将保持每年新增800-1200家店的开店速度，叠加串串门店“椒椒有味”等市场扩张加快，确保收入持续增长。  鲜货类产品量价齐升，渠道格局良好：公司鲜货类产品收入42亿，同比+13.62%，其中量增4.7%，价增8.9%。分品类来看，禽类/畜类/蔬菜/其他产品收入分别+16.87%/35.26%/29.22%/11.2%，均实现两位数增长。各分品类销量也均实现两位数增长。受益于2017年底提价，公司鲜货类产品出厂吨价提升8.5 %，其中禽类价增7.7%，畜类价增11 %，蔬菜类价增6.9%。分区域来看，华中和华东主销区稳定增长，分别实现收入11.4亿和11.2亿，同比+12.4%和+11.8%，西北和华南地区快速增长，分别同比+78.7%和+17.0%，海外市场也实现了5663万的收入，形成核心区域稳定、成长区域加速、新兴区域放量的良好渠道格局。  成本端压力缓解，可转债加码产能扩张：公司18年实现毛利率34.4%，下滑1.49个百分点，18年鸭附成本上升使得毛利率承压，为了应对原材料价格上涨压力公司已逐步备货应对，预计公司19年成本端压力将有所缓解。公司18年实现净利率14.7%，同比提升1.7个百分点，主因销售费用率下降2.8个百分点，费用投放效率提升。公司18年可转债顺利发行，募集资金用于进一步加码产能建设，天津、江苏、武汉和海南四地达产后预计将新增7.93万吨产能，对现有产能进行补充，巩固产能优势，持续强化竞争优势。 盈利预测  我们预计公司2019-2021年分别实现营业收入50.29/57.01/63.21亿，同比+15.13%/13.36%/10.88%;归 母 净 利 润7.69/9.01/10.51亿 ， 同 比+20.00%/17.20%/16.61%；实现每股收益1.87/2.20/2.56元，当前股价对应PE分别为24.2X/20.6X/17.7X，维持“买入”评级。 风险提示  门店增长低于预期、原材料价格上涨、食品安全问题 05010015020025030035040029.5735.4641.3547.24180 416180 616180 816181 016181 216190 216190 416人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 绝味食品 国金行业 沪深300 2019年04月16日 消费升级与娱乐研究中心 绝味食品 (603517.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 3,274 3,850 4,368 5,029 5,701 6,321 货币资金 400 1,066 703 1,018 1,508 2,167 增长率 17.6% 13.4% 15.1% 13.4% 10.9% 应收款项 22 35 5 33 37 42 主营业务成本 -2,232 -2,472 -2,870 -3,256 -3,637 -3,966 存货 408 425 609 562 628 685 %销售收入 68.2% 64.2% 65.7% 64.7% 63.8% 62.7% 其他流动资产 56 107 207 198 219 239 毛利 1,042 1,378 1,498 1,773 2,064 2,355 流动资产 886 1,633 1,524 1,811 2,393 3,132 %销售收入 31.8% 35.8% 34.3% 35.3% 36.2% 37.3% %总资产 45.2% 51.2% 39.9% 42.3% 48.3% 54.5% 营业税金及附加 -32 -41 -40 -47 -54 -59 长期投资 131 347 805 805 805 805 %销售收入 1.0% 1.1% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 721 894 1,105 1,236 1,277 1,281 营业费用 -265 -426 -359 -417 -486 -534 %总资产 36.8% 28.0% 28.9% 28.9% 25.8% 22.3% %销售收入 8.1% 11.1% 8.2% 8.3% 8.5% 8.5% 无形资产 175 190 218 232 244 255 管理费用 -200 -265 -271 -307 -348 -386 非流动资产 1,076 1,556 2,297 2,468 2,560 2,616 %销售收入 6.1% 6.9% 6.2% 6.1% 6.1% 6.1% %总资产 54.8% 48.8% 60.1% 57.7% 51.7% 45.5% 息税前利润（EBIT） 544 646 828 1,002 1,176 1,376 资产总计 1,962 3,189 3,821 4,279 4,953 5,748 %销售收入 16.6% 16.8% 19.0% 19.9% 20.6% 21.8% 短期借款 30 0 210 0 0 0 财务费用 -3 2 0 -1 -1 -1 应付款项 338 491 459 540 605 663 %销售收入 0.1% -0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其他流动负债 85 105 112 120 138 157 资产减值损失 -11 -3 -3 0 0 0 流动负债 452 595 780 660 744 820 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 30 0 0 0 0 0 投资收益 -22 3 -1 10 10 10 其他长期负债 14 19 14 0 0 0 %税前利润 n.a 0.4% n.a 1.0% 0.8% 0.7% 负债 497 614 794 660 744 820 营业利润 508 650 831 1,011 1,185 1,385 普通股股东权益 1,465 2,572 3,025 3,617 4,211 4,933 营业利润率 15.5% 16.9% 19.0% 20.1% 20.8% 21.9% 少数股东权益 0 3 3 2 -1 -5 营业外收支 9 17 17 20 20 20 负债股东权益合计 1,962 3,189 3,821 4,279 4,953 5,748 税前利润 517 667 848 1,031 1,205 1,405 利润率 15.8% 17.3% 19.4% 20.5% 21.1% 22.2% 比率分析 所得税 -137 -169 -217 -263 -307 -358 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 所得税率 26.4% 25.4% 25.6% 25.5% 25.5% 25.5% 每股指标 净利润 380 497 631 768 898 1,047 每股收益 1.056 1.224 1.563 1.875 2.198 2.563 少数股东损益 0 -4 -10 -1 -3 -4 每股净资产 4.070 6.273 7.377 8.822 10.270 12.033 归属于母公司的净利润 380 502 641 769 901 1,051 每股经营现金净流 1.372 1.564 1.182 2.180 2.316 2.693 净利率 11.6% 13.0% 14.7% 15.3% 15.8% 16.6% 每股股利 0.330 0.480 0.610 0.700 0.750 0.800 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 25.95% 19.51% 21.18% 21.25% 21.40% 21.30% 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产收益率 19.38% 15.73% 16.76% 17.97% 18.19% 18.28% 净利润 380 497 631 768 898 1,047 投入资本收益率 26.26% 18.71% 19.02% 20.62% 20.82% 20.80% 少数股东损益 0 -4 -10 -1 -3 -4 增长率 非现金支出 84 72 101 95 107 105 主营业务收入增长率 12.08% 17.59% 13.45% 15.13% 13.36% 10.88% 非经营收益 25 0 7 -92 -48 -43 EBIT增长率 34.74% 18.61% 28.20% 20.99% 17.45% 16.96% 营运资金变动 4 72 -254 124 -8 -4 净利润增长率 26.42% 31.93% 27.69% 20.00% 17.20% 16.61% 经营活动现金净流 494 641 485 894 950 1,104 总资产增长率 21.60% 62.55% 19.83% 11.96% 15.76% 16.05% 资本开支 -260 -331 -388 -181 -160 -125 资产管理能力 投资 -3 -198 -454 0 0