1 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 铜：2019年供给呈现偏紧格局 ■2019年以来，铜精矿供应趋紧。一是2019年新增大型铜矿项目较少。我们的统计数据表明，2019年铜矿新增量合计约68万吨。其中，主要以铜精矿增产为主，约增47万吨；湿法铜为辅，约增20万吨。二是国际大型铜企纷纷下调2019年铜矿产量预期。我们以全球前13家大型铜企为样本，该样本2018年铜矿产量全球占比56%，具备一定代表性。观察2019年各大企业的产量指引，除Glencore、Antofagasta 2019年产量相对平稳，预计各有3%-9%的增长，其他企业纷纷下调2019年产量预期。一是因为矿石品位逐步下滑，二是实施部分基建工程，影响正常生产。三是2019年以来冶炼加工费持续下行，印证2019年全球铜矿供应收紧趋势。国内现货铜冶炼加工费从2018年12月达到阶段性高点93美元/干吨，2019年1月、2月分别降至88.5美元/干吨和79.5美元/干吨，降幅为15%。此外，中国铜原料联合谈判小组（CSPT）于三月底确定第二季度铜精矿TC/RC最低标准为每吨73美元，与第一季度的每吨92美元相比，下调逾20%，也预示2季度全球铜矿供应继续收紧。 ■2019年或达冶炼产能投产高峰，但加工费下降压制产能投放积极性。据我们统计，2017～2020年国内共有200万吨左右铜粗炼和精炼产能计划投产，预计2019年或达到投产高峰，投产约92万吨。但考虑到铜矿供应趋紧，加工费预计下行，或影响冶炼投建积极性，实际释放量或低于理论值。另外，2019上半年国内冶炼厂密集检修，或阶段性抽紧精铜供给。2019年国内冶炼厂密集检修或影响国内精铜供应约12万吨，检修集中于上半年，二季度检修力度较大。 ■废七类铜进口禁令抽紧供应，但废六类替代效应一定程度上降低其影响。2018年国内废铜进口实物量下降32%，但由于六类废铜对七类废铜的替代，国内废铜总进口金属量仅降低10万吨，同比下降7%。2019年废七类铜进口将全面禁止，但考虑到废六类替代效应可能增强，这将一定程度上降低废七类进口禁令对实际废铜供应抽紧的影响。 ■库存消费比已显著下降，铜价对供需边际变化敏感性增强。截至2019年4月6日，全球主要交易所铜库存总计49万吨，国内保税区库存总计67万吨，处于历史中等水平。我们的测算表明，2015年至今，交易所库存可用天数平均值为7.84天，而目前交易所库存可用天数刚刚从2019年初5天左右的水平恢复至6.4天，处于历史偏低水平，这意味着铜价对供需边际变化的敏感性系统性增强。 ■2019年全球铜供应整体偏紧，2019-2021年全球铜供需趋紧的态势仍将延续。我们的测算表明，2019年全球铜矿供给约为2,100万吨，同比增速约1.38%，相比于2018铜矿供给增速2.1%，2019年铜矿供给增速明显下行。展望未来，我们预计2019~2021年全球铜矿供给、精炼铜供给及需求复合增速分别为2.1%、1.8%和2.3%，全球铜供需平衡分别为11、-7、-18万吨，铜供需逐步抽紧的格局仍将持续。综合以上分析，考虑到未来三年全球铜矿供应增速整体处于低位，且2019年铜矿供应尤其偏紧，铜加工费明显下行；再加上2019年初以来全球央行货币宽松渐成趋势，需求侧稳增长政策逐步发力，铜价下行风险降低，铜价中枢有望进一步提升。 ■风险提示：1）全球铜矿产量超预期；2）全球经济增速低于预期。3）美联储货币政策宽松不及预期。 Table_Tit le 2019年04月15日 铜观察系列之四 Table_BaseI nfo 行业分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 000878 云南铜业 14.55 买入-A Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -1.05 -9.12 -2.09 绝对收益 5.45 18.39 0.94 齐丁 分析师 SAC执业证书编号：S1450513090001 qiding@essence.com.cn 010-83321063 黄孚 分析师 SAC执业证书编号：S1450518090001 huangfu@essence.com.cn 王建润 报告联系人 wangjr@essence.com.cn 010-83321037 相关报告 铜：罢工风起，远未结束 2018-06-26 铜：再创新高，长牛继续 2018-06-11 铜：有望步入长牛 2018-01-26 -38%-32%-26%-20%-14%-8%-2%4%201 8-04201 8-08201 8-12铜 沪深300 20358040/36139/20190416 09:19 行业深度分析/铜 2 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 内容目录 1. 2019年以来，铜精矿供应趋紧 ........................................................................................... 3 1.1. 2019年全球新增铜矿项目较少 .................................................................................. 3 1.2. 国际大型铜企纷纷下调2019年铜矿产量预期............................................................ 4 1.3. 2019年以来铜加工费持续下行 .................................................................................. 4 2. 2019年或达冶炼产能投产高峰，加工费下降压制产能投放积极性....................................... 5 2.1. 2019年或达冶炼投产高峰，加工费下降压制产能投放积极性 ..................................... 5 2.2. 2019上半年国内冶炼厂密集检修，或阶段性抽紧精铜供给 ........................................ 6 3. 废铜：废七类禁止进口抽紧供应，但废六类替代效应降低影响 ........................................... 7 4. 库存消费比已显著下降，铜价对供需边际变化敏感性增强 .................................................. 9 5. 2019年铜供应整体偏紧，未来三年供应增速维持低位 ...................................................... 10 图表目录 图1：2019年以来铜加工费持续下行（美元/干吨） ............................................................... 5 图2：2007年至今的中国铜冶炼粗炼费走势（美元/干吨） ..................................................... 5 图3：2016-2019年废铜进口实物量（单位：万吨） .............................................................. 7 图4：2018年废六类进口的增加较大程度上抵消了废七类进口的下降 .................................... 8 图5：2018年废六类含铜进口占比大幅升至84%，提升36个百分点 ..................................... 8 图6：2018年进口废铜金属量相对稳定，平均品位提升 ......................................................... 8 图7：三大交易所库存处于历史中等水平（万吨） .................................................................. 9 图8：国内保税区库存处历史中等水平（万吨）...................................................................... 9 图9：2018年以来，全球主要交易所铜库存可用天数大幅下降，目前处于历史偏低水平 ........ 9 表1：2019年全球主要铜矿生产情况统计（单位：万吨） ...................................................... 3 表2：重要铜企2019年铜矿产量指引(单位：万吨)................................................................. 4 表3：2019年国内冶炼产能集中投放（单位：千吨） ............................................................. 6 表4： 2019年检修计划及产量预计影响 ................................................................................ 6 表5：2019-2021年全球铜供需平衡预测 .............................................................................. 10 20358040/36139/20190416 09:19 行业深度分析/铜 3 本 报 告 版权属于安信证券股份有限公司。 各 项 声 明请参见报告尾页。 1. 2019年以来，铜精矿供应趋紧 1.1. 2019年全球新增铜矿项目较少 2019年新增大型铜矿项目较少。铜精矿方面，较大的扩产项目有第一量子的Cobre panama项目增产10万吨；南方铜业的Toquepala Expansion增产10万吨；智利国家铜业的Chuquicamata项目扩产10万吨；嘉能可的Katanga项目增产13万吨。湿法铜方面，较大的扩产项目有南方铜业的Metalkol SxEw项目增产约5万吨，Buenavista del Cobre SxEw项目增产约6.5万吨；以及自由港的El Abra SxEw项目增产约4.2万吨。 我们的测算表明，预计2019年铜矿新增量合计约68万吨。其中，主要以铜精矿增产为主，约增47万吨；湿法铜为辅，约增20万吨。 表1：2019年全球主要铜矿生产情况统计（单位：万吨） 国别 公司 矿山 2018年 2019E Panama First Quantum Cobre Panama 5 15.5 Peru SCCO Toquepala Expansion 15.5 25.8 Chile Codelco Chuquicamata 38 48 Indonesia FCX Grasberg BC 52.6 29 China Zijin Mining Duobaoshan 2.2 China Julong copper Qulong Copper Mine 8 Congo DR Glencore Katanga 15.24 28.5 Australia OZ Minerals Carrapateena 0 1.5 Australia BHP Bi