年报点评：客户结构优化，经营质量提升，有望受益新一轮动力电池产能扩建

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年04月02日 赢合科技（300457.SZ） 机械设备/专用设备 客户结构优化，经营质量提升，有望受益新一轮动力电池产能扩建 ——赢合科技年报点评 年报点评报告 郭泰（分析师） 陈皓（分析师） 何宇超（分析师） 021-68865595 guotai@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010004 010-83561000 chenhao1@xsdzq.cn 证书编号：S0280518110001 021-68865595 heyuchao@xsdzq.cn 证书编号：S0280518080001  业绩快速增长，客户结构优化，盈利能力提升，维持“推荐”评级 公司2018年归母净利润同比增长46.9%，净利率同比提升1.61pct至15.83%，经营管控取得成效，盈利质量提升。公司预告2019年一季度归母净利润同比增长0%-30%。随着公司设备竞争力提升， 2019年有望受益于下游产能建设和优质客户的导入，订单持续增长。预计公司2019-2021年归母净利润为4.35/5.79/7.46亿元，EPS为1.16/1.54/1.98元，对应当前股价PE为22.4X/16.8X/13.1X，维持“推荐”评级。  2018年净利润快速增长，四季度现金流改善，经营质量稳步提升 2018年公司实现营业收入20.87亿元（同比+31.6%），实现归母净利润3.24亿元（同比+46.9%），2018Q4公司经营性现金流为1.85亿元，创单季度历史新高。2018年公司在成本管控，管理增效上取得明显改善。2018年公司人均产值约84万元，同比2017年提升29%，2018年公司期间费率为14.68%（同比-1.6pct）。2018年公司净利率为15.83%（同比+1.61pct），盈利能力和经营质量提升。同时，公司应付账款周转率下降为2.42，对上游原材料供应商的议价能力有所提升；存货周转率提升至2.61，侧面显示出下游需求旺盛。预计2019年公司经营质量将继续稳步提升。  2018年新签订单28.5亿，同比增长27.3%，客户结构持续优化 2018年公司新签订单28.5亿元，同比增长27.3%。其中，公司2018年累计获签国轩高科约7.7亿元订单，涂布机和激光模切机进入了CATL供应链，在比亚迪中前段设备采购中的份额提升，并获得LG化学19台卷绕机设备订单。估算2018年公司新签订单中，CATL、比亚迪、国轩高科、LG化学、孚能科技等国内外优质客户的订单份额约50%，客户结构明显优化，显示出公司设备竞争力的提升。  国内进入动力电池产能扩建高峰期，2019年公司订单有望增长30%以上 国内龙头宁德时代、比亚迪以及准一线企业规划了较大量在国内的动力电池产能规划，同时LG化学、三星SDI、松下、SKI等外资企业为布局无补贴的国内市场，将持续推进在国内的电池厂建设。预计2019年起国内动力电池产能建设逐步进入高峰期。公司产品线完善，具备整线供应能力，随着设备竞争力提升和优质客户导入，预计2019年订单有望实现30%以上增长。  募投项目持续推进，公司新产能释放将助力收入继续增长 公司于2018年4月发行非公开股票募集14.13亿元，用于锂电设备产能建设、智能工厂及运营管理系统展示项目等。2018年底，锂电池自动化设备生产线建设项目进度约为35%，预计在2019年内产能建设将完成。新产能释放将助力公司收入增长，并有效降低公司设备外发的比例，提升盈利能力。  风险提示：下游电池产能扩建低于预期、客户拓展低于预期。 财务摘要和估值指标 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,586 2,087 2,711 3,584 4,594 增长率(%) 86.5 31.6 29.9 32.2 28.2 净利润(百万元) 221 325 435 579 746 增长率(%) 78.3 46.9 34.2 33.0 28.8 毛利率(%) 32.4 32.8 33.0 33.4 33.4 净利率(%) 13.9 15.5 16.1 16.2 16.2 ROE(%) 18.0 11.0 12.9 14.8 16.0 EPS(摊薄/元) 0.59 0.86 1.16 1.54 1.98 P/E(倍) 44.2 30.1 22.4 16.8 13.1 P/B(倍) 7.8 3.3 2.9 2.5 2.1 推荐（维持评级） 市场数据 时间 2019.04.01 收盘价(元)： 25.94 一年最低/最高(元)： 21.51/31.78 总股本(亿股)： 3.76 总市值(亿元)： 97.54 流通股本(亿股)： 1.91 流通市值(亿元)： 49.43 近3月换手率： 195.96% 股价一年走势 收益涨幅（%） 类型 一个月 三个月 十二个月 相对 -11.72 -39.12 -2.95 绝对 -5.74 -7.12 -1.01 相关报告 《设备竞争力显著提升，充分受益动力电池产能扩建》2019-02-14 -24%-18%-12%-6%0%6%12%2018/04 2018/07 2018/10 2018/12 2019/04 赢合科技 沪深300 2019-04-02 赢合科技 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 2170 3579 4606 5760 6849 营业收入 1586 2087 2711 3584 4594 现金 481 765 1220 1792 2297 营业成本 1072 1403 1816 2387 3058 应收账款 778 1274 1507 1781 2048 营业税金及附加 15 19 24 32 41 其他应收款 25 0 30 35 42 营业费用 57 63 81 108 138 预付账款 48 51 70 83 105 管理费用 177 87 287 383 492 存货 490 583 996 1174 1323 财务费用 24 31 29 27 32 其他流动资产 348 906 782 897 1034 资产减值损失 50 49 38 54 69 非流动资产 981 1564 1789 1790 1753 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 0 31 31 31 31 投资净收益 19 15 15 17 25 固定资产 373 519 678 762 795 营业利润 251 377 500 667 858 无形资产 156 186 205 228 256 营业外收入 2 5 6 8 11 其他非流动资产 453 828 875 769 671 营业外支出 0 2 1 4 5 资产总计 3151 5142 6395 7550 8602 利润总额 253 380 505 671 865 流动负债 1788 2009 2788 3388 3723 所得税 27 49 61 81 104 短期借款 414 634 858 945 856 净利润 226 330 444 591 761 应付账款 456 701 844 1065 1287 少数股东损益 5 6 9 12 15 其他流动负债 918 674 1086 1377 1580 归属母公司净利润 221 325 435 579 746 非流动负债 111 127 170 160 135 EBITDA 298 439 571 744 925 长期借款 78 50 90 77 49 EPS（元） 0.59 0.86 1.16 1.54 1.98 其他非流动负债 33 77 79 83 86 负债合计 1899 2137 2958 3548 3858 主要财务比率 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 -1 41 50 61 77 成长能力 股本 315 376 376 376 376 营业收入(%) 86.5 31.6 29.9 32.2 28.2 资本公积 514 1853 1853 1853 1853 营业利润(%) 98.4 50.0 32.7 33.4 28.7 留存收益 508 795 1198 1750 2451 归属于母公司净利润(%) 78.3 46.9 34.2 33.0 28.8 归属母公司股东权益 1253 2965 3387 3941 4667 获利能力 负债和股东权益 3151 5142 6395 7550 8602 毛利率(%) 32.4 32.8 33.0 33.4 33.4 净利率(%) 13.9 15.5 16.1 16.2 16.2 现金流量表(百万元) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 18.0 11.0 12.9 14.8 16.0 经营活动现金流 -47 78 520 589 672 ROIC(%) 13.3 9.2 10.4 11.9 13.4 净利润 226 330 444 591 761 偿债能力 折旧摊销 30 40 48 60 65 资产负债率(%) 60.3 41.6 46.3 47.0 44.9 财务费用 24 31 29 27 32 净负债比率(%) 2.6 -1.8 -7.6 -19.0 -29.1 投资损失 -19 -15 -15 -17 -25 流动比率 1.2 1.8 1.7 1.7 1.8 营运资金变动 -349 -373 -1 -70 -159 速动比率 0.9 1.5 1.3 1.4 1.5 其他经营现金流 41 66 15 -1 -2 营运能力 投资活动现金流 -198 -1160 -273 -42 -2 总资产周转率 0.6 0.5 0.5 0.5 0.6 资本支出 130 579 289 -30 -29 应收账款周转率 2.7 2.0 2.0 2.2 2.4 长期投资 0 -31 -0 -0 -0 应付账款周转率 2.7 2.4 2.4 2.5 2.6 其他投资现金流 -68 -612 15 -73 -30 每股指标（元） 筹资活动现金流 584 1396 -50 38 74 每股收益(最新摊薄) 0.59 0.86 1.16 1.54 1.98 短期借款 329 221 -34 100 150 每股经营现金流(最新摊薄) 0.13 -2.00 1.38 1.57 1.79 长期借款 -22 -28 40 -13 -28 每股净资产(最新摊薄) 3.33 7.89 9.01 10.48 12.41 普通股增加 198 61 0 0 0 估值比率 资本公积增加 326 1338 0 0 0 P/E 44.2 30.1 22.4 16.8 13.1 其他筹资现金流 -247 -197 -56 -49 -48 P/B 7.8 3.3 2.9 2.5 2.1 现金净增加额 339 315 197 585 744 EV/EBITDA 32.9 22.4 16.9 12.3 9.2 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 2019-04-02 赢合科技 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根