请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019年3月27日 公司事件 海底捞公布2018年全年业绩。2018年收入169.69亿元，同比增长59.5%；公司拥有人应占净利16.5亿，同比增长60%。业务方面，餐厅总数由2017年底的273家增长至466家，净增193家，新开业200家，符合管理层18年180~220的开店目标；同店销售增长6.2%。 此外，海底捞发布股权收购公告，其附属公司与关联方及高瓴资本订立优鼎优餐饮公司股权转让协议。目标公司主要以「U鼎」品牌经营冒菜为主的快餐厅。截至2018年12月31日，优鼎优于北京、上海、西安、武汉、深圳、南京及扬州合共经营45间餐厅。 投资建议 未来业绩驱动因素主要看开店下沉效果，我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为 24.9亿元/33.5亿元/42.7 亿元，对应估值分别为43/32/25 倍。考虑到公司具有高业绩增长潜力，核心竞争优势显著，享受一定的估值溢价，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示 行业层面：食品安全风险；来自新兴餐饮品牌的竞争分流。 公司层面：在低线城市扩张受到宏观等因素的制约，开店速度大幅放缓。 主要数据（2019.3.27） 股票代码 06862.HK 评级 增持 当前股价（港币） 23.35 52周最高价/最低价格（港币） 24.15/15.5 总股本（百万股） 5,300 其中：自由流通股（%） 100 总市值（亿港币） 1238 每股净资产（港币） 1.63 30日日均成交量（百万股） 4.03 主要股东： NP United Holding Ltd. (34 % ) 所在行业： 餐饮业 恒生指数： 28728.25 国企指数： 11305.36 股价表现： 资料来源：彭博资讯，公司公告，富途证券 门店扩张逻辑延续，关注同店销售变化 海底捞 秦忠杰 分析员 antonioqin@futunn.com SFC CE Ref: BNW258 李辰 团队成员 richardli@futunn.com 富途证券研究部：2019年3月27日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 2018年门店增长符合预期 门店扩张是海底捞营收增长的最大驱动因素。2018年底海底捞的餐厅总数由2017年底的273家增长至466家，净增193家，新开业200家。 图表1：海底捞门店数量 图表2：海底捞餐厅城市分布 资料来源：公司公告、富途证券 资料来源：公司公告、富途证券 按城市线级来看， 二线城市新增门店最多，达到87家，一线城市门店、三线及以下城市新增门店数分别为41、48家，海外17家。从占比看，18年一线城市新店占比约为21%，对比17年占比仅为8%；一二线新店加总占比达到66%，对比17年仅有49%的新店位于一二线城市。 海底捞此前计划的19年门店扩张重心在3-4线城市，目前来看，扩张重心或动态调整，一二线城市获得更多分配。 资料来源：海底捞新店拓展平台 高速扩张下运营指标保持优秀 在门店大幅增长下，餐厅层面的运营指标维持了非常优秀的水平。整体客单价持续提升，由2018年的人民币97.7元上升至101.1元人民币，其中一线城市客单价大幅提升至106.1元，三线及以下城市的客单价同比倒退。 点评 富途证券研究部：2019年3月27日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 图表3：海底捞人均消费（客单价） 图表4：海底捞翻台率 资料来源：公司公告、富途证券 资料来源：公司公告、富途证券 从消费习惯以及消费能力看，三线及以下城市都与一二线城市的差距始终存在。同时，中高端餐饮属于可选消费，宏观经济的疲弱难免带来消费承接的不确定性。此外，翻台率维持强劲保持5次/天，一线城市增速最大，达到6.25%。仅看国内数据，二线城市享有最高的翻台率（5.3次）和次高的客单价（94.8元），而一线城市享有最高的客单价（106元）和次高的翻台率（5.1次）。 我们认为翻台率的强劲表现依旧源于公司自身领先的口碑影响力和高质量的就餐体验。此外，一系列新技术的运用或许也对翻台率提升有所贡献。不过，翻台率进一步提升空间有限，目前海底捞大部分门店营业时间已达到 22 小时（9:00-次日7:00）。 同店销售放缓，但仍支撑扩张 同店销售增长取决于老店的翻台率和客单价提升，反映连锁品牌成熟店的销售能力变化。18年整体同店增速明显滑落，由去年的14%降至6.2%（2018年上半年为6.4%）。二线城市最为严重，由14.5%大幅降至4.3%，但较2018年上半年的4.2%些许改善。而一线城市表现最优，同店销售增长率为 11.7%，高于整体平均水平6.2%。 图表5：海底捞同店销售 资料来源：公司公告、富途证券 富途证券研究部：2019年3月27日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 相比前两年同店销售增速，海底捞18年的该项数据不尽人意。随着门店数量增多分流老店以及尝鲜热过后，增长回归至稳定水平。不过，整体6.2%的增速仍然非常健康，继续奠定了扩张的基础。需要观察的是，该数据是否继续走低及其背后原因，比如是否存在大量新兴餐饮品牌涌现，从而使得消费者对海底捞忠诚度有所降低的现象。 品类横向拓展，效果有待观察 海底捞宣布收购U鼎冒菜，开始横向拓展餐饮品类。冒菜的社交属性较弱，且其客单价不及火锅，后续须观察冒菜新店扩张情况以及稳定利润率水平。 盈利预测 财务指标2016A2017A2018A2019E2020E2021E营业收入（百万元）7,807 10,637 16,946 25,300 33,730 42,250 增长率yoy%35.6%36.2%59.3%49.3%33.3%25.3%归母净利润（百万元）735 1,027 1,646 2,490 3,359 4,271 增长率yoy%170%40%60%51%35%27%EPS（元）0.140.190.310.470.630.81P/E（倍）997265433225 富途证券研究部：2019年3月27日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 联系我们 公司名称： 富途证券国际（香港）有限公司 公司地址： 香港上环文咸西街18号盘谷银行大厦11楼全层 联系电话： +86 755 8663 6688 公司評級，行業評級及相關說明 公司評級 買入：我們預計未來6-12個月內，個股相對大盤漲幅在10％以上; 中性：我們預計未來6-12個月內，個股相對大盤漲幅介於-10％與10％之間; 減持：我們預計未來6-12個月內，個股相對大盤跌幅大於10％。 行業評級 超配：我們預計未來6-12個月內，行業整體回報高於市場整體水平10％以上; 中性：我們預計未來6-12個月內，行業整體回報介於市場整體水平-10％與10％之間; 低配：我們預計未來6-12個月內，行業整體回報低於市場整體水平10％以上。 一般聲明 本出版物由富途證券國際(香港)有限公司（“富途證券”）編制。本報告之收取者透過接受本報告（包括任何有關的附件），表示並保證其根據下述的條件下有權獲得本報告，並且同意受此中包含的限制條件所約束。任何沒有遵循這些限制的情況可能構成法律之違反。 未經富途證券事先以書面同意，本報告及其中所載的資料不得以任何形式（i）複製，複印或儲存，或者（ii）直接或者間接分發或者轉交予任何其它人作任何用途。富途證券對因使用本出版物中包含的材料而導致的任何直接或間接損失概不負責。 本報告內的資料來自富途證券在報告發行時相信為正確及可靠的來源，惟本報告並非旨在包含投資者所需要的所有信息，並可能受送遞延誤，阻礙或攔截等因子所影響。富途證券不明示或暗示地保證或表示任何該等數據或意見的足夠性，準確性，完整性，可靠性或公平性。因此，富途證券及其集團或有關的成員均不會就由於任何第三方在依賴本報告的內容時所作的行為而導致的任何類型的損失（包括但不限於任何直接的，間接的，隨之而發生的損失）而負上任何責任。 本報告之觀點、推薦、建議和意見均不一定反映富途證券或其集團的立場，亦可在沒有提供通知的情況下隨時更改，富途證券亦無責任提供任何有關資料或意見之更新。 本報告只為一般性提供數據之性質，旨在供富途證券之客戶作一般閱覽之用，而非考慮任何某特定收取者的特定投資目標，財務狀況或任何特別需要。本報告內的任何資料或意見均不構成或被視為集團的任何成員作出提議，建議或徵求購入或出售任何證券，有關投資或其它金融證券。 富途证券研究部：2019年3月27日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 本報告提供給某接收人是基於該接收人被認為有能力獨立評估投資風險並就投資決策能行使獨立判斷。投資的獨立判斷是指，投資決策是投資者自身基於對潛在投資的目標、需求、 機會、風險、市場因素及其他投資考慮而獨立做出的。 本報告由受香港證券和期貨委員會監管的富途證券國際(香港)有限公司（“富途證券”） 於香港提供。香港的投資者若有任何關於富途證券研究報告的問題請直接聯繫富途證券。本報告作者所持香港證監會牌照的牌照編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。 本報告中的任何內容均不得解釋為購買或出售證券的要約或邀請。任何決定購買本研究報告中所提及的證券都應考慮到現有的公開信息，包括任何有關此類證券的招股說明書等